30분 만에 45% 폭락, SpaceX 상장도 안 됐는데 개미들이 한 방 먹었다

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청산된 포지션의 중간 담보금은 단 31달러였으며, 레버리지는 3배로 거의 전부 소액 투자자였습니다.

원제: 《30분 만에 45% 폭락, SpaceX 아직 상장도 안 했는데 개미들이 한 방 맞았다》
원저자: ChandlerZ, Foresight News

5월 28일 저녁, Hyperliquid의 SPACEX-USDH 무기한 계약이 급격한 폭락을 겪었다. 가격은 30분 만에 2277달러에서 최저 1254달러까지 떨어졌으며, 하락 폭은 약 45%에 달했다. 이후 약 2169달러로 반등했다.

이번 폭락으로 405명의 사용자, 1393개의 포지션이 청산되었으며, 누적 청산 금액은 151만 달러에 달한다.

데이터에 따르면, 해당 계약의 지난 24시간 총 거래량은 약 487만 달러에 불과했고, 미청산 계약은 290만 달러 미만으로 시장 깊이가 매우 낮았다. 한 건의 대량 매도 주문이 거의 유동성을 직접 뚫고 지나가며 패닉 하락을 촉발했다. 이번 청산 사용자는 주로 개미 투자자였으며, 중간 증거금은 약 31달러에 불과했고, 대부분 약 3배 레버리지를 사용했다.

Hyperliquid 생태계 무기한 계약 플랫폼 Ventuals는 사후 트윗을 통해 대응했다. 팀은 SPACEX 시장에서 발생한 폭락 사건을 인지하고 있다. 사건 원인은 오라클 가격 구성 요소 중 하나인 오프체인 데이터 제공업체가 잘못된 데이터를 반환했기 때문이며, 이로 인해 해당 시장의 오라클 가격과 마크 가격이 급격히 변동하여 일부 사용자 포지션의 강제 청산이 촉발되었다.

현재 팀은 유사한 상황이 재발하지 않도록 조치를 취했다. 또한, 팀은 이번 사건이 영향을 받은 사용자에게 미친 영향을 평가하여 적절한 보상 방안을 마련 중이다. 영향을 받은 사용자는 향후 48시간 이내에 보상을 받을 것이다.

취약한 가격 책정 체인

SPACEX-USDH는 Hyperliquid가 출시한 'SpaceX 밸류에이션' 암호화폐 무기한 계약으로, 사용자가 SpaceX의 IPO 전 시장 가치 변동에 베팅할 수 있게 한다. 그러나 실제 주식을 대표하지 않으며, 어떤 주주 권리도 부여하지 않는다.

Ventuals에서 1 SPACEX는 SpaceX의 10억 달러 밸류에이션을 의미한다. SPACEX 가격이 420.69달러라면, 시장이 SpaceX에 부여한 밸류에이션은 4206.9억 달러라는 뜻이다.

이러한 계약의 핵심 난제는 공개 거래되지 않는 회사의 가격을 어떻게 책정하느냐는 것이다.

Ventuals의 해결책은 가격 책정을 두 부분으로 나누는 것이다. 3분의 1의 가중치는 오프체인 프라이빗 마켓 데이터 제공업체 Notice에서 가져온다. 이 가격 책정 모델은 펀딩 라운드, 409A 밸류에이션, 뮤추얼 펀드 마크, 세컨더리 마켓 거래 및 호가, 그리고 상장된 비교 기업을 종합한다.

3분의 2의 가중치는 계약 자체의 과거 2시간 동안의 지수 가중 이동 평균 가격에서 비롯됩니다. Notice 데이터는 최소 1분에 한 번씩 폴링되며, 오라클 가격은 3초마다 업데이트됩니다.

이 설계는 이상적인 상황에서 외부 정보와 온체인 가격 발견을 균형 있게 조정할 수 있지만, 치명적인 단일 장애 지점이 있습니다. Notice가 반환하는 데이터 자체가 잘못된 경우, 3분의 1의 외부 앵커는 가격을 잘못된 방향으로 끌어당기는 힘이 됩니다.

또한 3분의 2의 온체인 평균 가격은 유동성이 충분할 때 이 오류를 상쇄할 수 있지만, 일일 거래량이 487만 달러에 불과한 SPACEX 계약에서는 온체인 가격 자체가 매우 취약합니다. 두 개의 취약한 구성 요소가 결합되면 결과는 가격의 급락입니다.

제로 차익거래, 단편화 속의 낮은 유동성

SPACEX의 급락은 Ventuals 한 곳의 문제만 드러낸 것이 아닙니다. 전체 pre-IPO 합성 상품 카테고리는 가격 결정 메커니즘에서 동일한 딜레마에 직면해 있습니다. 즉, 통일된 현물 시장이 없고, 플랫폼 간 차익거래 채널도 존재하지 않습니다.

전통 금융에서는 동일한 주식이 뉴욕증권거래소와 나스닥에서 거의 가격 차이가 없습니다. 고빈도 마켓 메이커가 밀리초 단위로 차익거래를 하기 때문입니다. 그러나 pre-IPO 합성 상품 시장에서는 이러한 차익거래가 구조적으로 불가능합니다. 각 플랫폼의 계약이 자체 규칙에 따라 발행된 자산 또는 파생상품이기 때문에 플랫폼 간 헤징이 불가능하기 때문입니다.

Hyperliquid의 SPACEX와 Binance의 SPCX는 동일한 회사를 추적하지만, 두 가격이 일치하도록 보장하는 메커니즘은 없습니다. 결과적으로 각 플랫폼은 폐쇄적인 가격 결정 작은 웅덩이를 형성하고, 유동성은 서로 연결되지 않은 여러 장소로 분산되어 각 웅덩이는 전체보다 훨씬 얕아집니다.

Ventuals의 SPACEX 일일 거래량은 487만 달러입니다. 기존 플랫폼의 유동성이 한 곳에 집중된다면 깊이는 완전히 달라지겠지만, 단편화로 인해 각 플랫폼은 낮은 유동성 위험에 노출됩니다.

pre-IPO 합성 상품의 본질은 공개된 가격 기준 없이一群人이 하나의 숫자를 두고 서로 베팅하는 것입니다. 각 플랫폼의 가격 발견은 그 플랫폼의 소수 트레이더들의 합의만 반영할 뿐, 회사의 실제 가치 평가와 단단한 연결고리는 없습니다.

Notice와 같은 데이터 소스는 사모 시장 정보로, 업데이트 빈도가 낮고, 적용 범위가 좁으며, 투명하지 않습니다. 아무도 SpaceX의 실제 가치를 정확히 알지 못합니다. Polymarket에서 SpaceX IPO의 가치 평가 분포 역시 분산되어 있으며, 2조 4천억 달러 이상 구간의 확률은 45%, 2조 6천억 달러 이상 구간의 확률은 31%입니다.

정답이 곧 공개된다

SpaceX는 4월 1일 SEC에 기밀 S-1 서류를 제출했으며, 6월 11일 Nasdaq에서 가격이 책정되고 6월 12일 거래가 시작될 예정이며, 평가 범위는 1.75조 달러에서 2조 달러 사이다.

Ventuals 문서에는 계약의 정산 메커니즘이 명시되어 있다. IPO 첫날 개장 후, 자금 조달 비율은 0으로 설정되고, 오라클 가격은 마크 가격으로 고정되며, 동시에 실시간 주가로 계산된 평가가 외부 가격 제약 조건으로 도입된다. 장 마감 후, 마크 가격은 종가 기반 평가로 덮어쓰여지며, 모든 미결제 포지션은 이 가격으로 강제 정산된다.

이는 IPO 당일, 모든 SPACEX 계약 보유자가 실제 주가로 정산된다는 것을 의미한다. 체인 상의 가격과 Nasdaq 가격 사이에 큰 차이가 있을 경우, 정산 순간 대규모 단방향 청산이 발생한다.

분석가들은 현재 이 차이가 약 60%에 달할 것으로 추정하며, 수렴이 원활하게 진행될 가능성은 낮다. IPO 전까지 SpaceX의 실제 주식으로 체인 상의 포지션을 헤지할 방법이 없기 때문에 차익 거래 메커니즘은 구조적으로 단절되어 있다. 수렴은 마지막 72시간 내에 급격하게 발생할 가능성이 높다.

이번 가격 급락은 오라클 데이터 오류에서 비롯되었으며, 6월 IPO 당일의 수렴은 실제 가격 조정에서 비롯된다. 그 영향 범위는 당시 여러 플랫폼의 미결제 계약 총 규모에 따라 달라진다. SpaceX가 IPO에 가까워질수록 더 많은 투기 자금이 유입되며, 파편화된 유동성과 왜곡된 가격 책정이 동시에 팽창한다.

증거금 중앙값이 31달러인 사용자 그룹은 사라지지 않는다. 그들은 더 많은 31달러를 가지고 돌아올 것이다.