원문 제목: "IOSG 주간 브리프 | 온체인 수익 풍경: 이자 안정화 토큰부터 암호화 신용 상품까지의 진화"

원문 출처: IOSG Ventures

TL; DR

· 곰 시장에서 안정화 토큰 기반의 고정 이자 상품이 인기를 끌 것으로 예상됨

- 풍원 시장에서 모든 제품의 TVL이 증가하지만, 곰 시장에서는 성과의 격차가 뚜렷함. 곰 시장에서 투자자들은 더 안정적인 수익과 더 낮은 기초 위험을 선호하며, 이로써 이자 안정화 토큰의 성장을 촉진함

· 프로토콜이 프론트엔드 및 백엔드로 진화

- 대형 DeFi 프로토콜들은 자체 지갑 및 모바일 앱을 구축하여 트래픽 진입점을 제어하기 시작함. 암호화폐 산업은 앱 시대에 진입하고 있으며, 소매 사용자들은 모바일 앱을 통해 금융 서비스를 이용할 수 있게 됨

- 새로운 L1/L2 및 DeFi 프로젝트들의 자체 안정화 토큰 수요는 이자 프로토콜을 "백엔드" 모드로 이끌어, 이자 프로토콜에 큰 수요를 일으킴

· 금리 인하, 국채 수익 하락 및 대체 RWA 수익원의 부상

- 예상되는 금리 인하는 국채 수익률 하락으로 이어질 것으로 전망됨. 이는 안정화 토큰이 더 많은 RWA 자산을 기초 자산으로 채택하도록 유도함

- 현실 세계 비즈니스 및 금융 제품은 안정적인 수익원이 될 수 있으며, 프론트엔드가 상대적으로 약한 상황에서도 이 이자 프로토콜의 특별한 강점이 될 수 있음.

현재의 온체인 수익 풍경

우리는 다양한 수익원을 다루는 18가지 온체인 수익 상품을 연구했습니다. 이는 토큰화 국채 및 파생 상품, 원생 자산 담보 (ETH/SOL), 유동성 담보 토큰 (LST)인 Lido와 Jito, 이자 안정화 토큰 (sUSDe, SyrupUSD), 프로토콜 수입 공유 모델 (JLP, SKY), DeFi 전략 및 생태계 인센티브 (Lido GGV, SIUSD/LIUSD, asBNB), DEX LP (Uniswap), 메이킹 (HLP), 및 RWA 제품 (PRIME, USDai, USP)을 포함합니다. 각 제품에 대해 본문은 APY, 유동성, 인출 시간 및 주요 리스크 등의 측면에서 평가하였습니다.

▲ 출처：IOSG；데이터는 2025년 11월까지이며, USP, SIUSD, LIUSD 데이터는 2026년 1월까지입니다.

▲ 출처: Surf

수익 모델

온체인 수익은 여덟 가지 다양한 메커니즘이 있으며, 각각이 다른 수익, 위험 및 시장 민감도를 갖습니다:

합의 보상(ETH/SOL 스테이킹, LST)은 안정적인 프로토콜 수익을 제공합니다. 자금 비용률 이익 거래 및 프로토콜 수입은 시장 주기에 영향을 받아, 강한 상승 시장에서는 강력하게 이익을 보지만 하락 시장에서는 압축될 수 있습니다. 대출 및 RWA 수익은 상대적으로 안정적이지만 상대 대응 상대방 위험을 도입합니다. LP는 거래 수수료를 잡을 수 있습니다. DeFi 전략 및 생태계 인센티브는 여러 프로토콜 수익을 집계하며, 스마트 계약 위험도 존재합니다.

위험 계층화

제품의 주요 위험은 다음 네 가지 차원에서 발생합니다:

· 프로토콜 위험: 기술적 위험으로, 스마트 계약 위험을 포함합니다

· 참여자 위험: 중앙화 엔티티 또는 오프체인 참여자에 대한 의존성

· 전략 위험: 자산 가격 변동 또는 전략 문제에 대한 노출

· 유동성 위험: TVL 깊이와 인출 메커니즘

매우 낮은 위험 계층에는 채권 토큰화 및 성숙 대출이 포함됩니다. 낮은 위험 제품인 네이티브 스테이킹 및 유동성 스테이킹 파생 상품은 스마트 계약 위험을 도입하지만 코드는 이미 매우 성숙하며 해당 위험은 낮습니다. 중간 위험 제품은 DeFi 전략 집합이나 프로토콜 수입을 통해 프로토콜 복잡성을 증가시키며, 동시에 토큰 가격 변동 및 수익 변동 위험에 직면합니다. 고위험 제품은 다중 중첩 위험을 보여주며, 자금 비용률 전략은 하락 시장에서 수익이 감소하고, 시장 조작 위험을 가진 시장 만굴을 맞이합니다. 신흥 RWA 프로토콜은 제3자 참여자를 도입하여, 불투명성과 유한한 유동성 문제를 야기시킵니다.

주요 결론 및 온체인 수익의 미래

암호화폐 안정화폐 기반/상대적으로 안정한 이율 상품은 곰 시장에서의 선호도

우리는 다양한 수익 상품이 상승 시장과 하락 시장에서의 TVL(Total Value Locked) 및 APY(Annual Percentage Yield) 성과에 대해 심층적으로 분석했습니다. stETH(스테이킹), JitoSOL(스테이킹), sUSDS(대출), WETH/USDT(Uniswap DEX LP), SyrupUSDC(Maple 대출), sUSDE(Ethena 자금 비용 전략)를 각 수익 상품의 대표로 선정했습니다. 상승 시장은 대략 6월부터 10월까지 진행되었으며, 그 후 시장은 하락했습니다.

▲ 출처: DeFiLlama

TVL 데이터를 통해 상승 시장 동안 모든 제품의 TVL이 증가했습니다. 그러나 하락 시장에서, stETH, sUSDE 및 JitoSOL의 TVL이 감소했고, sUSDS 및 SyrupUSDC의 TVL은 상승했습니다.

▲ 출처: DeFiLlama

WETH/USDT 풀과 stETH의 APY는 다양한 시장 환경에서 상대적으로 안정적입니다. JitoSOL, SyrupUSDC, sUSDE 및 sUSDS의 APY는 모두 하락했으며, 특히 sUSDE와 SyrupUSDC의 하락폭이 큽니다. 그래프는 또한 APY가 높은 제품일수록 변동성이 더 크다는 것을 보여줍니다. sUSDS의 APY는 주로 시장 주도가 아닌 거버넌스 주도로 변동성이 낮으며, 대부분의 시간 동안 안정적으로 유지됩니다.

전반적으로, 안정화폐 기반의 수익 상품이 하락 시장에서 더 많은 관심을 끌고 높은 유동성을 보이고 있습니다. 안정화폐 미지원 수익 상품은 하락 시장에서 기초 자산 가격 하락으로 인해 TVL이 줄어듭니다. 투자자는 안정적인 수익과 더 낮은 기초 화폐 리스크를 선호하며, 이는 이자 수익 안정화폐 TVL 증가를 이끌어냅니다.

하락 시장에서는 상대적으로 안정한 이율의 제품이 더 합리적인 선택입니다. 비록 sUSDS는 시장 주도가 아니지만, 중기 내내 안정하고 예측 가능한 APY를 유지합니다. sUSDE의 APY는 시장 조건에 따라 변동이 심하기 때문에 하락 시장에서 크게 감소할 수 있어 이상적인 선택이 아닙니다.

이는 온체인 수익 기회를 평가할 때 APY만 고려하는 것이 전체적인 수익을 완전히 반영하지 못한다는 것을 보여줍니다. 기본 자산은 실제 성과를 결정하는 데 중요한 역할을 하며, 특히 JLP(SOL, BTC, ETH로 구성된 지수 펀드), asBNB 및 SKY와 같은 제품에 대해 적용됩니다. 이러한 경우에는 토큰 가격 변동이 종종 APY 자체를 초과하여, 자산 선택이 수익률과 동등하게 중요해집니다. 그러나 일부 투자자는 이러한 리스크를 헤지 전략을 통해 완화할 수 있으며, CEX 또는 DEX에서 기본 자산에 대한 숏 포지션을 취함으로써 기본 자산의 가격 변동을 격리시키고 이자 수익만을 캡처할 수 있습니다.

프로토콜의 프론트엔드 및 백엔드로의 발전

과거에는 국채의 4% 수익률을 통해 안정화폐는 현금 흐름이 매우 좋은 비즈니스였습니다. 그러나 수익형 안정화폐는 거의 100%의 국채 수익을 사용자와 공유하는 제품으로, 이는 전통적인 안정화폐에 일부 도전을 제기합니다. 2024년 이후, 이자 수익 안정화폐의 시장 점유율이 꾸준히 증가했습니다. 상위 3개의 자체 수익 안정화폐와 상위 3개의 자체 수익이 없는 안정화폐(USDT, USDC, PYUSD, USDe, USDS, USDY)의 공급량을 살펴본다면, 자체 수익이 있는 안정화폐의 시장 점유율이 0.1%에서 7.6%로 상승하며, 최고점은 11.5%에 이릅니다.

▲ 출처: Artemis

이것이 많은 DeFi 프로토콜이 트래픽 흐름을 통제하기 시작하고 자체 분배 채널을 구축하려는 이유입니다. 많은 대형 DeFi 프로젝트가 직접 지갑 또는 모바일 애플리케이션을 구축하고 있어 이 흐름을 통제하고 있습니다.

이는 한 가지 트렌드를 보여주는데, 암호화폐 산업이 응용프로그램 시대로 진입하고 있음을 보여줍니다. 소매 사용자는 모바일 앱을 통해 금융 서비스를 이용할 수 있으며, 이는 Web2 사용자에게는 더 편리한 Web3 진입 방법입니다. 이러한 애플리케이션은 또한 마니아포렉스 서비스를 제공하여 학습 장벽을 낮출 수 있습니다.

L1 및 DeFi 프로젝트의 자체 안정화폐 요구는 이자 수익 프로토콜의 미래 성장에 중요한 촉진제가 될 것입니다. 이자 수익 프로토콜은 "백엔드" 모드로 전환될 수도 있습니다.

현재의 안정화폐 공급 상황을 고려할 때, 모든 L1 블록체인이 자체 안정화폐를 배포하고 USDT 또는 USDC에 의존하지 않는다면, 수익이 2-3배 증가할 수 있습니다. 이는 프로젝트 팀에게 큰 인센티브가 됩니다. 이러한 추세는 이미 명확해졌으며, MegaETH, Jupiter, Hyperliquid, BNB 등이 자체 안정화폐를 만들고 있으며, 이는 이자 수익 프로토콜에 큰 수요를 불러일으킬 것입니다.

Ethena는 이미 이러한 트렌드를 보았습니다. 그들은 Stablecoin-as-a-Service를 제공하여 이러한 프로젝트들에 국채 수익을 제공합니다. 프로토콜과 체인은 자체 Stablecoin을 배포함으로써 상당한 안정적인 수익 스트림을 얻을 수 있습니다.

▲ 출처: DeFiLlama

이자율 인하, 국채 수익 하락 및 대체 RWA 수익원의 부상

미국 통화 정책의 영향을 받아, 온체인 수익 모델도 변화하게 될 것입니다.

▲ 출처: FOMC

트럼프 대통령은 Kevin Warsh를 파월의 후임으로 미 연방준비제도이사회 의장에 지명했으며, 이에 승인된다면 2026년 5월에 위임이 완료될 것으로 예상됩니다.

새로운 미 연방준비제도이사회 의장 지명은 이자율 인하 과정을 가속화할 것으로 예상되며, 미국 국채(T-Bill) 수익율이 하락할 것으로 전망됩니다.

▲ 출처: FOMC 참가자들의 적절한 통화정책 평가: 연방금리 목표 범위의 중간값 또는 목표 수준; 2025년 12월 10일

이는 Stablecoin이 보다 다양한 RWA 자산을 기반 자산으로 채택하도록 유도할 것이며, 이는 해당 기초 자산을 보다 다양화할 것입니다. PRIME Figure는 HELOC 수익을 온체인으로 가져오는 전형적인 사례입니다. HELOC(Home Equity Line of Credit)은 주택 소유주가 주택을 담보로 대출을 받고, 소비하고, 필요에 따라 상환할 수 있는 대출입니다. PRIME 토큰 홀더는 HELOC 대출에 자금을 제공하며 고정 이율은 8%입니다.

▲ 출처: Kamino

또 다른 유형은 실제 세계 비즈니스를 온체인하여 수익원으로 삼는 것입니다. USDai는 GPU 자금을 온체인화하는 방식입니다. USDai의 수익원은 대출금 상환자인데, 구체적으로는 GPU 인프라 운영자가 GPU 하드웨어를 담보로 대출을 받은 후 월별 상환을 통해 받습니다.

개인 대출도 점점 주목받고 있으며, 이는 APY가 매력적인 안정적인 수익원입니다. Craftt 및 Pareto와 같은 프로젝트는 온체인 사용자가 기관 및 기업에 자산을 대출하여 수익을 창출할 수 있도록 합니다. 이러한 수익은 견고한 현실 비즈니스를 바탕으로 합니다.

이러한 예시들은 실제 세계 비즈니스와 금융 제품이 안정적인 수익원이 될 수 있음을 보여줍니다. 프론트엔드가 상대적으로 약할지라도, 이는 수익 프로토콜의 특별한 장점이 될 수 있습니다.

암호화폐 원천 수익원도 치열한 시장에서 점점 더 중요해지고 있습니다. 독점적인 수익 흐름을 제공하는 제품은 특별한 가치를 지니고 있습니다. 예를 들어, asBNB는 바이낸스 런치패드 수익 공유를 제공하며, 이는 BSC 생태계에서만 얻을 수 있는 수익원입니다.

마찬가지로, 수익 공유 모델이 투명한 수익 기본 요소로 뒷받침될 때 이러한 모델도 매력적입니다. JLP 및 HLP의 성공은 사용자가 직접 프로토콜 수익을 공유하는 제품에 자금을 투자하려는 의사가 있다는 것을 보여줍니다.

기관의 온체인 수익 채택: 엔드 투 엔드 서비스 및 크립토 신용 제품(우선주)

기관 채택이 증가함에 따라, 많은 기관이 온체인 수익 또는 크립토 수익을 포착하려고 할 것입니다. 핵심은 엔드 투 엔드 서비스를 제공하는 것입니다.

DeFi 프로토콜의 엔드 투 엔드 서비스

예를 들어, Ether.fi는 기관 스테이킹 서비스를 제공하며, 핵심은 엔드 투 엔드 자산 관리입니다. 그들은 관리되지 않는 스테이킹과 관리되는 스테이킹 두 가지 옵션을 제공하며, 연례 감사, KYC 준수 및 월간 보고서를 포함한 엔드 투 엔드 스테이킹 서비스인 "화이트 글러브(white-glove)" 서비스를 제공합니다. 이 ETH 펀드는 또한 CIMA 등록 펀드입니다. 스테이킹에 참여한 기관은 DeFi 대출 및 기타 프로토콜의 고정 수익에도 참여할 수 있습니다.

우선주는 크립토를 기반으로 하는 "국채"로, 기관에게 암호화폐 수익을 배분하는 중요한 방법입니다

DAT 주식은 기관이 온체인 수익을 얻는 한 가지 방법으로 실제로 과소평가되고 있습니다. 본질적으로, 이는 실제로 암호화폐에 기반한 신용 채권 자산으로, 국채와 유사한 제품입니다. 국채는 국가 신용과 능력에 기초한 부채로, DAT 회사는 암호화폐 자산에 기초한 신용 시장에 기반한, 주식은 이 신용 시장에 기초한 신용 채권 제품입니다. 주식은 전통적인 기관에 암호화 수익을 제공합니다. 주로 두 가지 유형의 수익이 있습니다: 장기 CAGR 및 DeFi 수익을 포함한 담보.

전략의 STRC는 연 11.5%의 주식을 제공하며, 월별 현금 지급이 가능하며, 대부분의 주요 증권사 플랫폼에서 거래될 수 있습니다. 전략의 기초는 비트코인의 CAGR에 있습니다. 이 전략은 BTC가 인플레이션에 강한 자산이라고 가정하며, 실제 인플레이션율은 약 8%라고 가정합니다. STRF 및 STRD 및 STRK와 같은 기타 유사한 우선주 제품들은 인플레이션에 대비하는 수익을 투자자에게 제공합니다. 투자자들은 또한 8%의 수익을 제공하는 STRK를 선택할 수 있으며, MSTR로 전환하여 비트코인의 추가 상승 여지를 확보할 수 있습니다.

▲ STRC에 관한 기본 정보; 출처: 전략

전통적인 금융 시장에는 TIPS(정부 발행 인플레이션 예방 채권)와 유사한 인플레이션 대책 제품이 있습니다. TIPS는 인플레이션 상승에 따라 가치가 증가하고, 디플레이션에 따라 가치가 감소합니다. 그들은 미국 노동 통계국의 소비자 물가 지수(CPI)에 따라 TIPS를 조정합니다. 비록 TIPS 이자율이 인플레이션율보다 낮습니다(2.7%), 그러나 이는 인플레이션을 제외한 실질 수익이며, 원금은 인플레이션율에 따라 조정되므로 실질 수익은 약 4%입니다.

▲ TIPS 이자율; 출처: Treasurydirect.gov

재미있는 점은 Saturn Labs와 같은 스테이블코인 프로젝트가 안정적인 수익을 DAT에 연결하여 스테이블코인의 수익원으로 사용하고 있다는 것입니다. 디지털 자산 시대와 미 연방준비제도의 금리 인하 기간 중에 이것은 온체인 국채 대체 선택지가 될 수 있습니다.

우선주 배당금은 주식 투자자에게 온체인 수익을 분배하는 방식이 될 수도 있습니다. Solana DAT Forward Industries는 거의 모든 SOL 보유량(687만 개 이상의 SOL)을 담보로 하여 약 7%의 담보 수익을 얻고 있습니다. 그들은 또한 약 25%의 SOL을 fwdSOL(LST)로 변환하여 더 많은 DeFi 유동성 및 수익 기회를 얻고 있습니다. 그들은 아직 이러한 수익을 우선주를 통해 투자자에게 분배할 것이라고 발표하지 않았으나, 약 7%의 수익을 제공할 능력이 있으며, 온체인 프로토콜을 활용하여 더 높은 수익을 창출합니다. DeFi 개발 회사는 연 10%의 C 시리즈 영구 우선주를 제공합니다. 현재의 온체인 수익률과 SOL 담보율에 따라, 그들은 이러한 배당을 지타도록 할 능력이 있습니다.

원문 링크

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