원문 제목: "메커니즘의 힌지, 상승 시장의 시작점: 공매도 권리가 다음 알트코인 상승 시장을 촉발하는 퍼즐 조각"

금융 시장의 삼백 년 역사 속에서 반복적으로 확인된 하나의 법칙이 있습니다: 상승 시장은 어떤 서사점으로 시작되는 것이 아니라 거래 메커니즘의 업그레이드로 시작됩니다. ICO, 퍼펫추얼 컨트랙트, AMM, DeFi, NFT... 모두가 메커니즘에 의해 주도되며, 게임 이론은 자금을 순환시킵니다. 메커니즘의 업그레이드가 번영을 가져옵니다.

매번 대규모 상승 시장의 시작점을 살펴보면, 그들의 공통점은 "좋은 이야기가 나타났다"가 아니라 "시장 참여자가 갑자기 새로운 게임 이론을 얻었다"입니다.

다음 번 번영을 일으키는 것은 이야기가 아니라 매번 거래 메커니즘의 진화입니다.

이 규칙은 월스트리트에서 Binance까지, 현물에서 선물까지, DeFi 여름에서 Hyperliquid까지 영원히 유효합니다.

You can short it, 당신은 공매도할 수 있습니다. — aka 공매도 권리의 등급 상승은 다음 알트코인 상승 시장의 기회입니다.

1. 1609년, 한 명 제이콥 레메이어 상인이 금융 역사를 바꿨다

1609년, 암스테르담.

네덜란드 동인도 회사(VOC)는 당시 세계 최대의 상장 회사로, 아시아 향신료 교역을 독점했으며 주가는 오르기만 했습니다. 모든 사람들이 매수하고, 모두 돈을 벌었습니다. 시장은 한 방향으로만 향했습니다 — 상승으로.

그리고 그때 제이콥 레 메이어라는 상인이 그 당시 모든 사람들이 미친 듯이 여기는 행동을 하나 합니다: VOC 주식을 빌려서 공매도하고 가격이 떨어질 것을 내기합니다.

이것은 인류 역사상 기록된 최초의 공매도 거래였습니다.

네덜란드 정부는 분노했습니다. 의회는 이것이 국가의 중추 기업에 대한 악의적인 공격이라고 판단하고, 공매도를 금지하는 법률을 제정했습니다. 레메이어는 공개적으로 책망을 받았습니다. 그러나 이야기는 여기서 끝나지 않았습니다 — 명령이 반복적으로 발부되었음에도 불구하고, 암스테르담에서 공매도 행위는 실제로 사라지지 않았습니다. 왜냐하면 시장 참여자들은 입법으로 부인할 수 없는 한 가지 사실을 발견했습니다: 공매도가 존재하면 가격이 더 현실적으로 변합니다. 고평가된 주식은 더 이상 거짓된 번영을 무한히 유지할 수 없었습니다.

오늘날, 암호화 시장은 같은 드라마를 재현하고 있습니다. 수천 개의 알트코인 시장에서는 매수만 있고 공매도는 없습니다. 가격은 낙관적인 면만을 반영하며 비관적인 목소리는 강제로 소리를 내지 못합니다. 매번 시장이 동일한 순환을 합니다: FOMO가 가격을 끌어올리고, 거품이 꺼질 때 망겁이 갈리고, 전유몽이 즈려져 새로운 이야기가 시작될 때까지 기다립니다.

그러나 역사는 이미 우리에게 말해 주었습니다——매도 옵션의 도입마다 시장이 종말이 되는 것이 아니라 시장의 시작이 되었습니다.

2. 월스트리트 200년: 공격적 매도가 "국가의 적"에서 "시장 기반"으로 어떻게 변화했는가

1792-1840년대: 야생 시대——단순 매수만 가능했던 초기 시장.

1792년 5월 17일, 24명의 중개인이 월스트리트의 왕목 아래에서 <버튼우드 협정>(Buttonwood Agreement)을 서명하여 주식 거래를 서로 합의했습니다. 이것이 뉴욕 증권 거래소(NYSE)의 전신이었습니다.

당시 시장은 오늘날의 알트코인 시장과 유사했습니다: 매수, 보유, 배당금 수령, 명절을 기다리는 것만 가능했습니다. 레버리지도 없고 공매도나 표준화된 거래 과정도 없었습니다. 평균 일일 거래액은 50만 달러에 미치지 못할 수도 있었고 참여자는 몇십 명에 불과했습니다. 시장은 역사적으로 매우 작았습니다. 할 수 있는 것이 너무 적었기 때문이었습니다.

가격 변동은 전적으로 매수 향정 감정에 의해 주도되었습니다. 좋은 소식이 들어오면 모두가 매수하여 가격이 치솟습니다. 나쁜 소식이 들어오면 모두가 팔고 싶어하지만 시장이 너무 얕아서 팔 수가 없어 가격이 무너집니다. 하락할 때 공매도 시점에서 매수하던 공매도자가 없었기 때문에 시장에는 자연스러운 지지가 없고 바닥은 결국 마지막 번의 매수자가 언제 항복할지에 완전히 달려있었습니다.

2024~2025년의 미미코인 시장과 비슷해 보이시나요?

1850-1860년대: 공격적 매도가 주요 무대에 오르다——공포와 번영이 동시에 도래합니다.

1830년대-1840년대, 매도를 통해 부를 축적한 Jacob Little라는 거래자가 있었고, 그는 <월스트리트의 첫 대형 공매도자>로 불렸습니다. 그러나 공격적 매도가 진정한 주류 무기로 자리 잡은 것은 남북 전쟁 전후 10년입니다.

Daniel Drew, Jay Gould, Cornelius Vanderbilt—이들 이름은 그 시대의 월스트리트를 정의했습니다. 그들은 철도 주식을 중심으로 몇 차례의 이스겨를 주고 받는 역사적인 공매도전을 펼쳤습니다: Drew는 Erie Railroad에 대한 공매도를 시행했고, Gould와 Fisk는 Vanderbilt의 매수포지션을 특공하였습니다. 이러한 전투들은 피투성이이고, 혼돈스럽고, 사기로 가득 찼지만客관적인 결과는——공격적 매도가 소수의 비밀 무기에서 월스트리트의 표준 장비로 변모한 것 입니다.

사회적 반응과 1609년의 네덜란드는 똑같았다. 국회 의원들은 공매도자를 "국가의 적"이라고 비난했고, 신문은 그들이 "남의 재난으로 돈을 벌고 있다"고 보도했다. 공매도에 대한 대중의 두려움은 400년 동안 거의 변하지 않았다.

그러나 시장의 반응도 400년 전과 마찬가지로 적극적이고 열정적이었다:

모든 공매도 거래는 판매 주문을 만들어내었을 뿐만 아니라 미래에 반드시 이루어질 매수 주문(공매도자가 매수해 포지션을 정리함)도 만들어내었다. 거래량이 증가했고 가격차이가 줄었으며 더 많은 사람들이 시장에 진입하길 원했다. 월가는 몇 십 명의 소수인데서 출발해 진정한 자본시장으로 변모하기 시작했다.

1929년 대폭락 → 1938년 업틱 규칙: 공포의 정점과 전환

1929년 10월, 월가 대폭락이 발생했다. 다우존스 지수는 2년 사이에 거의 90% 하락했다. 대중들은 분노를 터뜨리며 공매도자에 대한 표적이 필요했고 — 실제 정말의 주범은 미친 들꽃 거품과 은행의 시스템적 붕괴였음에도 불구하고 — 공매도자가 가장 편리한 희생양이 되었다.

1934년, 미국 증권거래위원회(SEC)가 설립되었다. 공매도는 다시 완전히 금지될 위기에 처했다. 그러나 SEC는 역사적인 선택을 했다: 1938년, 공매도를 금지하는 대신 "업틱 규칙"(Rule 10a-1)을 도입했다 — 주식 가격이 상승할 때에만 공매도를 실행할 수 있도록 하여 공매도자가 연이은 하락장을 일으키는 것을 막았다.

이 선택의 의미를 과장해서 표현해도 지나치지 않다. 이것은 오늘까지 이어지는 원칙을 확립했다: 공매도를 폐지해서는 안 되며, 공매도는 규제되어야 한다. 규칙은 공매도의 적이 아니라 그 합법성을 얻기 위한 전제조건이다.

규칙이 있음으로써 공매도는 더 이상 회색 지대가 아니었다. 기관 투자 자금은 공매도에 대해 염려를 품었지만 이제 법적 틀의 보호를 받았으며 그들은 오히려 대규모 참여에 용기를 내었다. 규제는 공매도를 죽이지 않았고, 오히려 공매도를 더 안전하고 신뢰할 수 있게 만들었으며 더 많은 자본 유치에 성공하였다.

이 교훈은 암호화 시장이 오늘까지 아직 제대로 깨닫지 못했다.

1973년: 옵션 표준화 — 하나의 방향에서 네 개의 방향으로.

1973년 4월 26일, 시카고 옵션 거래소(CBOE)가 개장했다. 첫 날에는 16가지 주식의 콜옵션만 거래할 수 있었다. 풋옵션은 1977년 추가되었다. 같은 해, Fischer Black와 Myron Scholes가 금융 역사를 바꾸는 Black-Scholes 옵션 가격 모형을 발표하여 옵션 거래에 수학적 기초를 제공했다.

옵션의 의미는 시장의 게임 차원을 두 개(매수/매도)에서 네 개(상승 매수/하락 매수/상승 매도/하락 매도)로 확장했다는 데에 있습니다. 투자자들은 이제 시장 판단을 매우 정확하게 표현할 수 있게 되었습니다 — 단순히 "상승 또는 하락"이 아니라 "언제, 어떤 속도로, 얼마나 상승 또는 하락할 것인가"입니다.

보다 중요한 것은, 옵션은 기관 투자자들에게 완벽한 헤지 도구 상자를 제공했다는 점입니다. 1980년대의 대형 상승장(1982-2000년 S&P 500지수가 2200% 이상 상승)은 인플레이션을 제어한 볼커, 레이건의 세금 인하, 그리고 규제 완화가 직접적인 원인이었지만, 옵션은 기관들이 포지션을 대대적으로 확장할 수 있는 위험 관리 인프라를 제공했습니다. 헤지가 가능하면 대규모 포지션으로 나아갈 수 있었고, 그렇게 함으로써 대규모로 투입하는 용기를 낼 수 있었고, 용기를 낸 사람들이 늘어나면 자금 유입이 늘어나고, 상승장이 찾아왔습니다.

부자와 기관에게 있어서 중요한 것은 얼마나 벌 수 있는지보다는 얼마나 대비할 수 있는지를 어떻게 통제하는가입니다 — 리스크 미제어는 대규모 자금의 유입을 막을 수 있습니다.

1996-1997년: 소매 투자자의 등장.

NASDAQ은 1971년 설립된 이후 전자 거래 플랫폼이었습니다 — 인류 역사상 최초의 거래 플랫폼이었습니다. 1996-1997년 실제로 발생한 혁신은 두 가지 사항이 있었습니다: SEC의 Order Handling Rules가 시장 메이커들의 가격 경쟁을 깨고; 온라인 딜러(E*Trade, Ameritrade)가 거래 수수료를 50-100달러에서 10달러 이하로 낮췄습니다.

거품은 마침내 꺼졌지만, NASDAQ의 시가총액은 거품 이후에도 변화 이전보다 훨씬 높았습니다 — 기반 시설 업그레이드로 인한 참여자 증가는 불가역적이었습니다.

1993년-2010년대: 완전한 생태계의 성숙.

많은 사람들은 ETF가 최근 10년 간의 산물이라고 생각하지만, 최초의 ETF인 SPY(스탠더드 앤드 푸어스 500을 추종)는 1993년에 미국 증권 거래소에 상장되었습니다. 2001년, SEC는 십진화 규정을 강제로 시행하여 매매 스프레드가 0.125달러에서 0.01달러로 직접 축소되어 거래 비용이 크게 감소했습니다. 2005-2010년 사이에 고주파 거래(HFT)가 급부상하여 미국 주식 시장 거래량의 60% 이상을 차지했습니다. 퀀트 전략, ETF 아비트라지, 롱 숏 헤지 — 모든 방향의 전략에는 표준화된 도구 지원이 있었습니다.

여기까지 미국 주식 시장의 게임 툴킷이 완전히 성숙해졌습니다. 롱 포지션, 숏 포지션, 헤지, 아비트라지 — 각종 전략 유형의 자금은 자신에게 적합한 진입 방식을 찾을 수 있습니다. 결과:

실은 규칙이 명확해서 더 명확할 수 없습니다: 새로운 거래 메커니즘이 더 많은 사람이 더 다양한 방식으로 시장에 참여할 수 있게할 때 번영이 찾아옵니다. (아래 그림 참조)

3. 암호화폐 시장 8년: 200년 진화, 8년 동안 마침내

월가가 200년 동안 완성한 메커니즘 업그레이드에서 Binance가 2017년 출시되어 퍼펫컨트랙트가 성숙해지기까지 약 8년이 걸렸습니다. 그러나 알트코인 수준까지 발전했을 때 막힌 셈입니다.

2017년 — 두릅나무 시대

Binance 출시 당시 현물만 존재했습니다. 할 수 있는 일은 1792년의 중개인과 똑같았습니다: 매수, 보유, 가격 상승을 기다림.

ICO 거품은 가장 좋은 거울이었습니다. 모든 사람이 매수하며 가격은 오질 수밖에 없었습니다. 그런 다음 매수 호가가 고갈됐습니다 — 공매도가 없는 시장에서는 공매도 매수가 없으면 자연스러운 지지대가 없어지고 가격은 폭락하여 종착점은 마지막 매수자가 언제포기하는지에 달렸습니다. 알트코인은 전면적으로 붕괴했습니다. 이것은 1792년의 두릅나무 시대의 시장 특성과 똑같습니다.

2016년-2019년 — 공매도 무기 등장.

2016년 5월, BitMEX가 XBTUSD 퍼펫컨트랙트를 출시했고 — 암호화폐 시장의 첫 번째 공매도 도구였습니다. 2019년 9월, Binance가 BTC/USDT 퍼펫컨트랙트를 출시하면서 공매도가 주류로 진입했습니다.

무엇이 일어났습니까? 1860년대 월가에서 공매도를 도입한 후와 똑같은 일이 일어났습니다: 유동성이 폭증하여 가격 발견이 양방향으로 변하고, 변동성이 체계적으로 감소했습니다.

BTC의 30일 연간 변동성은 2017년의 상승 시장에서 150% 이상에서 2020-2021년의 상승 시장에서 60-90%로 감소했습니다 — 상승 폭은 더 커졌지만 변동성이 더 조절되었습니다. 폭등과 폭락은 여전히 있지만 '거래량 없는 음봉 세 달' 상황이 뚜렷히 줄었습니다. 공매도가 특정 가격에 도달하면 복구를 하여 자연스러운 지지대가 형성됩니다.

더 중요한 것은 자금 규모가 급증했다는 점입니다. 헤지 도구가 있어야만 기관 자금이 대규모로 시장에 진입하려고 합니다. 몇 십 억 달러를 관리하는 펀드 매니저가 자금을 오직 롱 포지션만 취할 수 있고 헷지할 수 없는 시장에 돈을 투자하리라 기대할 수 없습니다. 퍼픽츠 계약은 소매 투자자에게 공매도 권리를 부여할 뿐만 아니라 시장 전체에게 '기관이 참여할 수 있는' 기반 시설을 제공했습니다.

파생상품 거래 비중은 2017년 약 10%에서 2026년 3월 약 90%로 상승했으며, 파생상품은 암호화폐 시장의 가격 결정력을 완전히 장악했습니다:

공매도가 BTC를 죽이지 않았습니다. 공매도로 인해 BTC는 100억 달러의 투기 상품에서 2조 달러 자산 클래스로 변모했습니다.

2020-2021 년——DeFi 서머: 이야기뿐만이 아니라 메커니즘 진화 자체입니다.

BTC와 ETH의 옵션 시장은 2020-2021년에 신속하게 성숙해졌습니다(Deribit 중심). 이것은 암호화폐 시장의 '1973년 CBOE의 순간'입니다 — 기관은 공매도뿐만 아니라 정확하게 헷지할 수 있고 구조화된 포지션을 구축할 수 있게 되었습니다. 전략의 차원이 두 차원에서 더 높은 차원으로 확장되었습니다.

더불어 많은 사람들은 DeFi 서머를 단순히 '이야기'로 분류합니다 — NFT 열풍, 메타버스 개념과 마찬가지로, 또 다른 풍조일 뿐이라고 생각합니다. 하지만 이는 본질적인 오해입니다. DeFi 서머의 본질은 이야기가 아니라 거래 메커니즘의 구조적 점프였습니다.

AMM(자동 메이커)은 거래의 기본 논리를 재작성했습니다. Uniswap 이전에는 거래에는 주문 매치북, 메이커, 중앙 집중식 매칭이 필요했습니다. AMM은 이 모든 것을 뒤집었습니다 — 누구나 두 가지 토큰으로 유동성 풀을 구성할 수 있으며, 누구나 즉시 거래를 할 수 있습니다. 주문 대기 상태의 상대방이 없고 어떤 권한도 필요하지 않습니다. 이것은 이야기가 아닌 거래 기반 시설의 패러다임 전환입니다. 여러 천 종류의 토큰들이 이전에는 거래 시장이 전혀 없었던 상황에서 처음으로 유동성을 확보할 수 있었습니다.

대출 프로토콜은 온체인 마진 트레이딩과 순환 전략을 만들었습니다. Aave, Compound는 사용자가 자산을 담보로 두고 다른 자산을 대출할 수 있는 기능을 제공했습니다 — 이것은 본질적으로 온체인 마진 트레이딩입니다. 더 중요한 것은 '순환 대출'을 융화시켰다는 점입니다: ETH를 담보로 두고 안정화폐를 대출 받아 ETH를 더 많이 매수하고 다시 담보로 제공하는 방식입니다. 이러한 전략은 전통 금융에서 롱 포지션 레버리지 트레이딩이라 불리며, DeFi에서는 '수익률 농사'로 포장되었지만, 기본 논리는 동일합니다 — 이는 참가자가 시장에 참여할 수 있는 새로운 게임 방식으로, 다차원적인 전략을 활용할 수 있게 해줍니다.

가연성(composability)은 메커니즘 혁신을 기하급수적으로 쌓을 수 있게 합니다. AMM + 대출 + 유동성 마이닝 + 프로토콜 간 아비트리지(combination of protocols) — 이러한 "머니 레고"의 조합은 전통 금융에서는 결코 볼 수 없었던 전략적 공간을 만들어 냈습니다. 각 새로운 조합은 새로운 참여 방식이며, 각 새로운 참여 방식은 새로운 자금과 새로운 사용자를 데리고 왔습니다.

따라서 2020-2021년의 슈퍼 상승장은 두 가지 요인의 결합이 아니라 세 가지입니다: BTC 및 ETH의 퍼페츄얼 선물/옵션을 통해 기관이 출입구를 확보했고, DeFi의 AMM 및 대출 프로토콜로 온체인 거래 메커니즘이 급변했으며, 이야기는 이러한 두 가지 계층적인 메커니즘의 진화를 표면적으로 포장한 것뿐입니다.

다시 한 번, 동일한 법칙을 검증했습니다: 모든 거래 메커니즘의 진화는 다음 번 번창을 일으켰습니다.

2021년부터 2023년 — 샤흐코인의 퍼페츄얼 확장

바이낸스는 점점 더 많은 샤흐코인에 퍼페츄얼 선물을 제공하기 시작했습니다. 각 새로운 퍼프(perp) 기축의 거래량은 계단식으로 증가했습니다 — 이는 "퍼프 상향"이 좋은 소식이라는 것이 아니라, 공매도 도구의 도입으로 더 다양한 전략 유형의 자금이 참여할 수 있게 된 것 때문입니다.

양자 펀드는 시장 제공이 가능해졌고, 헤지 펀드는 아비트리지를 할 수 있게 되었으며, 추세 트레이더는 공매도를 할 수 있게 되었습니다. 참여자의 다양성은 직접적으로 유동성의 심도와 동등합니다.

법칙은 여전히 유효합니다: BTC가 퍼프를 갖게 되면 대규모 상승장을 맞이했으며, ETH도 마찬가지였고, SOL도 그랬습니다. 개별 퍼프를 갖게 된 모든 샤흐코인은 유동성이 뛰어난 전이를 경험했습니다.

2023년부터 2025년 — 법칙이 무효화되는 순간

그리고, 예기치 않은 일이 발생할 예정입니다, 연애 드라마 처럼, 모퉁이에서 "폐"를 마주하게 됩니다. 다만 장애의 폐일 뿐입니다.

바이낸스는 2023년 하반기부터 2025년 제3분기까지 전례 없이 빠른 속도로 샤흐코인에 퍼페츄얼 선물을 제공하기 시작했습니다. 거의 매주 새로운 퍼프 거래 페어가 상장됩니다 — 주요 공개 블록체인 토큰부터 AI 개념 토큰까지, GameFi부터 Meme까지, 몇 억 달러의 시가총액만 가진 프로젝트들조차도 퍼페츄얼 선물을 받게 되었습니다.

표면적으로, 이것은 역사적 법칙의 연장입니다: 더 많은 자산에 공매도 도구를 제공하여 더 많은 유동성을 만들고, 더 많은 참여자를 유치합니다. 게다가 client가, 이러한 퍼프들은 사실상 부르노 베이스 산업가치를 가진 몇 백만 달러의 프로젝트들이지만 실제 유통 시가급여(free-float market cap)는 몇 백만 달러밖에 안 되어 있었습니다. 퍼페츄얼 선물의 유동성 공급자는 스테이블 코인을 거래할 수 있게 해 두 측 가격을 제공하여, 이러한 종이같이 얇은 시장에 합리적인 거래 심도를 생성하더군요.

BlockBeats 공식 커뮤니티에 참여하세요:

Telegram 구독 그룹：https://t.me/theblockbeats

Telegram 토론 그룹：https://t.me/BlockBeats_App

Twitter 공식 계정：https://twitter.com/BlockBeatsAsia