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'작은 글'이 다시 공포를 불러일으키다: AI 거품 붕괴, 구글이 AI 지출을 줄이는 첫 번째 초대형 기업이 될 수도

이 글을 읽으려면 19 분

ROI의 불확실성, 에너지 및 규제 제약, 자유 현금흐름 압박 속에서 Alphabet이 자본 지출을 늘리든 줄이든, 자사 주가와 미국 증시 AI 섹터에 부정적 충격을 줄 가능성이 있다.

원제: AI 거품 붕괴: 알파벳, AI 자본 지출 첫 삭감 기업 될 수도
원저자: 다미르 토키치, 시킹 알파
원문 편집: 쑤리거

편집자 주: 미국 투자 플랫폼 시킹 알파의 칼럼니스트이자 금융학 교수 겸 CTA(선물 거래 자문)인 다미르 토키치가 이번 주 월요일 알파벳 실적에 대한 사전 분석을 발표하며 미국 주식 투자 커뮤니티에서 폭넓은 논의를 불러일으켰습니다. 글에서 그는 구글 모회사 알파벳이 대형 기술 기업 중 처음으로 AI 자본 지출을 줄일 기업이 될 수 있다고 주장했습니다. 주목할 점은 알파벳이 한국 시간 7월 23일 오전 4시 30분에 2026년 2분기 실적 컨퍼런스 콜을 개최한다는 것입니다.

이 관점이 확산되고 시장 심리에 영향을 받으면서 AI 자본 지출과 'AI 거품'에 대한 논의가 다시 뜨거워졌고, SK하이닉스를 비롯한 여러 AI 반도체 관련주가 이날 장중 상승에서 하락 전환했습니다. 다음은 원문 내용입니다:

알파벳, 가장 먼저 실적 발표

알파벳(GOOG)(GOOGL)이 가장 먼저 실적을 발표할 예정이며, 시장의 핵심 관심사는 AI 자본 지출 가이던스가 될 것입니다. 올해 4월, 알파벳은 2026년 AI 가이던스를 상향 조정하고 2027년 AI 자본 지출이 크게 증가할 것이라는 신호를 보냈습니다.

그러나 시장은 AI 자본 지출이 여러 측면에서 지속 가능하지 않다는 우려가 커지고 있으며, 하이퍼스케일러(hyperscalers)가 2026년 남은 기간과 2027년에 AI 자본 지출을 둔화시키거나 줄여야 할 수도 있습니다. 알파벳이 2분기 실적을 가장 먼저 발표할 예정이므로, AI 자본 지출 전망을 하향 조정하는 첫 번째 하이퍼스케일러가 될 가능성이 있으며, 다른 기업들—메타(META), 마이크로소프트(MSFT), 아마존(AMZN), 오라클(ORCL)—도 그 뒤를 따를 가능성이 높습니다.

실제로 AI 자본 지출 수혜주들의 최근 부진한 성과—예를 들어 반도체 섹터(SMH)—는 AI 자본 지출에 대한 시장의 불안 심리를 반영합니다.

이하에서 설명하듯이, 알파벳은 조정된 잉여 현금 흐름 문제와 AI 자본 지출을 위한 회사채 발행 및 신주 발행 필요성으로 인해 특히 취약한 상황에 처해 있습니다.

Alphabet이 AI 자본 지출 가이던스의 둔화를 암시하기만 해도 AI 거품 붕괴가 가속화될 수 있습니다. 따라서 이는 거시적 신호이기도 합니다.

거시적 관점

먼저 거시적 관점을 살펴보겠습니다. 미국 경제, 특히 주식 시장은 현재 AI 자본 지출에 크게 의존하고 있습니다. 추정에 따르면 2026년 AI 자본 지출은 약 7000억~8000억 달러, 2027년에는 1조 달러를 훨씬 넘을 것으로 예상되며, 주로 데이터 센터 인프라 구축에 집중됩니다.

그러나 여러 제약 요인으로 인해 이렇게 추정된 AI 자본 지출이 실제로 실현되기는 어렵습니다.

· 토큰 이코노믹스와 투자 수익률(ROI): 가장 중요한 제약 요인은 AI 자본 지출의 투자 수익률이 불확실하고, 자본 비용보다 훨씬 낮을 가능성이 높다는 점입니다. 이는 AI 자본 지출이 낭비적인 투자가 될 수 있음을 의미합니다. 구체적으로, 미국 데이터 센터는 고가의 최첨단 모델을 위해 설계되었지만, AI를 도입하는 기업들은 저렴한 오픈소스 모델을 필요로 합니다. 따라서 불일치가 발생합니다. 모델 대체 효과(고가에서 저가로)로 인해 토큰 가격은 지속적으로 하락하며, 이는 하이퍼스케일러의 토큰당 마진을 압박해 전체 프로젝트를 재정적으로 지속 불가능하게 만듭니다. 중국의 새로운 오픈소스 모델 Kimi K3는 강력한 대규모 언어 모델을 극히 낮은 비용으로 구축할 수 있음을 보여줍니다. 그렇다면 이러한 모든 AI 자본 지출은 불필요한 것입니다.

· 에너지 및 수자원 제약: 데이터 센터는 전력 공급과 냉각을 위한 대량의 물이 필요하며, 이는 데이터 센터 인프라의 추가 확장을 제한하는 물리적 제약입니다.

· 규제 및 반대 여론: 뉴욕주는 데이터 센터 건설에 대한 1년 금지령을 선도적으로 발표했으며, 다른 여러 주에서도 유사한 조치를 고려 중입니다. 미국에서는 텍사스 같은 '레드 스테이트'가 데이터 센터 건설을 허용하는 반면, 뉴욕 같은 '블루 스테이트'는 반대하는 경향이 있습니다. 따라서 AI 인프라 구축 문제는 정치화되고 있습니다. 텍사스에서조차 데이터 센터에 대한 소비자 반대 여론이 높아지고 있으며, 이는 다가오는 선거에서 공화당의 난제가 될 수 있습니다.

따라서 AI 인프라 구축은 실제 재정적, 물리적, 정치적 제약에 직면해 있으며, 현재의 AI 자본 지출 가이던스가 어떻게 유지될 수 있을지 의문입니다.

앞서 언급했듯이, AI 자본 지출이 둔화 조짐만 보여도 AI 거품 붕괴가 가속화될 수 있습니다.

Alphabet의 상황

Alphabet에 대한 시장의 내러티브는 항상 다음과 같았습니다:

· "과소투자 위험이 과잉투자 위험보다 크다" — 이는 Alphabet이 과잉투자 가능성을 인식하고 있지만, 경쟁 및 전략적 필요에 따라 AI 자본 지출을 계속할 의향이 있음을 시사합니다.

· "연산 수요가 공급을 초과한다" — 이는 Alphabet이 아직 생산 과잉을 목격하지 않았으며, 더 많은 생산 능력을 구축하면 수익이 더 높아질 것이라고 명확히 밝혔음을 시사합니다.

따라서 Alphabet이 AI 자본 지출 가이던스를 늦추거나 줄일 조짐은 전혀 없습니다.

그러나 문제는 AI 자본 지출의 자금 조달 측면에서 나타나고 있습니다 — 이는 실제 자금 조달 제약입니다.

구체적으로, Alphabet은 잉여 현금 흐름에 심각한 문제를 겪고 있는 것으로 보입니다. 따라서 회사는 AI 자본 지출을 유지하기 위해 채권 발행(1분기 300억 달러 이상의 채권 발행)과 주식 자금 조달(800억 달러 이상의 신주 발행 발표)에 의존해야 했으며, 1분기에는 자사주 매입까지 중단했습니다.

사실, Alphabet의 잉여 현금 흐름 문제는 보도된 것보다 더 심각할 수 있습니다. 《월스트리트 저널》은 《기술 대기업 재무 데이터가 AI 건설의 실제 비용을 어떻게 가리는가》라는 기사에서 'Heard on the Street' 칼럼니스트 Jonathan과 퍼듀 대학교 교수 Kevin Koharki의 의견을 인용하여, 주식 보상 등의 경제적 비용을 조정한 후 Alphabet의 2025년 잉여 현금 흐름이 보고된 값보다 67% 낮을 수 있고, 2026년 1분기에는 62% 낮을 수 있다고 지적했습니다. 이는 2025년 보고된 730억 달러의 잉여 현금 흐름이 240억 달러로 감소하고, 2026년 1분기 보고된 100억 달러의 잉여 현금 흐름이 100억 달러에서 약 40억 달러로 감소함을 의미합니다.

핵심 시사점은 Alphabet이 차입과 신주 발행 없이는 AI 자본 지출을 계속할 수 없다는 것입니다 — 부채 증가는 신용 문제(특히 ROI가 낮은 경우)에 직면하게 하고, 신주 발행은 기존 주주 가치를 희석시킵니다.

이제 2분기 실적 발표가 다가오면서 Alphabet은 AI 자본 지출 가이던스를 업데이트해야 합니다 — 이는 투자자들에게 까다로운 상황이 될 것입니다.

· 만약 Alphabet이 재정적 제약(토큰 경제학, ROI), 물리적 제약(에너지, 물, 반대 여론) 및 자금 조달 제약(잉여 현금 흐름, 부채, 주식)에 직면한 상황에서도 AI 자본 지출 가이던스를 상향 조정한다면, 투자자들은 경영진의 동기와 신중성을 의심할 것입니다 — 주가는 하락할 가능성이 높습니다.

· 알파벳이 AI 자본 지출 가이던스를 삭감할 경우, 이는 거시적 신호로 해석되어 AI 거품 붕괴를 가속화할 가능성이 크며, 특히 SMH 등 AI 자본 지출 수혜주에 심각한 타격을 줄 것입니다.

· 알파벳이 2026년 가이던스를 재확인하고 2027년 AI 자본 지출에 대해 신중하게 강한 신호를 보내더라도, 이는 AI 자본 지출 증가 둔화로 해석되어 자본 지출 삭감과 동일한 거시적 효과를 초래할 수 있습니다.

따라서 이는 알파벳과 더 넓은 시장에 있어 진정한 딜레마입니다. 투자자들은 자본 지출 증가에 대해 보상할 가능성이 낮으며, 자본 지출 삭감은 AI 자본 지출 수혜 섹터에서 처벌받을 가능성이 높습니다.

최근 반도체 섹터의 움직임을 보면, 투자자들은 이미 AI 자본 지출 둔화 또는 삭감에 대비하고 있는 것으로 보입니다.

알파벳 재무 현황

알파벳의 수익 중 약 80%는 서비스 사업(광고 기반)에서 발생하며, 주로 구글 검색에서 비롯되고, 약 20%는 구글 클라우드에서 발생합니다.

알파벳 1분기 실적

알파벳 CEO 순다르 피차이(Sundar Pichai)는 1분기 실적 발표 후 다음과 같이 말했습니다:

2026년은 훌륭한 출발을 보였습니다. 우리의 AI 투자와 풀스택 전략은 비즈니스 전반을 활성화하고 있습니다. 검색 사업은 이번 분기에 강력한 성과를 보였으며, AI 경험이 사용량 증가를 촉진하여 쿼리 수가 사상 최고치를 기록했고, 수익은 19% 성장했습니다. 구글 클라우드 수익은 63% 증가했으며, 백로그는 전 분기 대비 거의 두 배로 늘어나 4600억 달러를 초과했습니다. Gemini 애플리케이션의 힘으로, 이번 분기는 소비자 AI 사업 역사상 가장 강력한 분기였습니다. 전체 유료 구독자 수는 3억 5000만 명에 도달했으며, YouTube와 Google One이 주요 동력입니다. Gemini 엔터프라이즈 버전은 강력한 모멘텀을 보이며, 유료 월간 활성 사용자 수가 전 분기 대비 40% 증가했습니다. 마지막으로, Waymo가 주당 완전 자율 주행 횟수 50만 회를 넘어선 점을 기쁘게 생각합니다. 이러한 뛰어난 성과는 차별화된 풀스택 전략에 기반하고 있습니다. Gemini와 같은 자체 개발 모델은 현재 고객의 직접 API 호출을 통해 분당 160억 개 이상의 토큰을 처리하며, 전 분기 대비 60% 증가했습니다. 우리의 AI 투자가 사용자, 고객 및 비즈니스에 가치를 창출하고 있는 모습을 보니 매우 고무적입니다.

따라서 구글 검색은 약 19% 성장했고, 전체 마진율은 34%에서 36%로 상승했으며, AI 개요(Overview)는 아직 광고 수익을 잠식하지 않았습니다.

구글 클라우드는 63% 성장했고, 연산 수요는 여전히 강력합니다. 이는 알파벳의 주요 성장 동력입니다. 또한 제미나이(Gemini)의 API 사용량이 증가했고, 토큰 사용량은 60% 증가하여 모델 대체 효과는 아직 나타나지 않았습니다.

이는 모두 긍정적인 신호이며, 재무 데이터에는 하향 조정을 시사하는 요소가 전혀 없습니다. 실제로 알파벳은 AI 승자로 간주되며, 버크셔 해서웨이(Berkshire Hathaway)조차 알파벳에 투자했습니다.

그러나 문제는 현금흐름표에서 점차 드러나고 있으며, 잉여현금흐름(FCF)을 조정하지 않더라도 마찬가지입니다. 잉여현금흐름이 감소하는 상황에서 알파벳은 중대한 신용 위험을 감수하거나 기존 주주 가치를 희석하지 않고서는 제시된 AI 자본 지출(CAPEX)을 달성할 수 없습니다.

알파벳 1분기 실적

영향 및 시사점

알파벳이 보고한 1분기 재무 데이터는 강력했지만, 유일한 위험 신호는 잉여현금흐름 감소, 특히 조정 후 감소폭이었으며, 이는 GOOG를 '매도' 등급으로 하향 조정할 충분한 경고 신호입니다.

알파벳은 새로운 부채 및 주식 발행 없이는 AI 자본 지출 가이던스를 달성할 수 없으며, 이는 신용 위험 증가, 주주 가치 희석, 자사주 매입 감소로 이어집니다. 이러한 큰 그림 속에서 이는 부정적인 소식입니다.

알파벳이 AI 자본 지출 가이던스를 축소하거나 지연할 경우, 투자자들은 성장 전망을 하향 조정해야 하며, 이는 밸류에이션 배수 축소를 의미합니다. 역시 부정적인 소식입니다. GOOG의 GAAP PER은 26배로 특별히 비싸지 않습니다. 그러나 전체 이익 부풀리기에 대한 우려를 고려하면 실제 PER은 훨씬 더 높을 수 있습니다.

참고로 이는 거시적 판단이기도 합니다. AI 거품 붕괴가 가속화됨에 따라 S&P 500(SPY)(SP500)과 나스닥 100(QQQ)이 깊은 조정을 겪을 수 있으며, 알파벳은 AI 자본 지출 가이던스를 처음으로 축소하는 하이퍼스케일러(Hyperscaler)가 될 수 있습니다.