원문 제목: 네오클라우드 경제학
원문 저자: APP ECONOMY INSIGHTS

편집자 주: 생성형 AI가 연산 수요의 지속적인 성장을 견인하면서, 업계 논의는 'GPU가 충분한가'에서 '누가 더 낮은 자본 비용으로 전력, 칩, 데이터센터를 가용 연산력으로 전환할 수 있는가'로 옮겨가고 있다. 주문 증가와 연산력 부족이 점차 공감대를 형성하면서, 더 중요한 질문이 떠오르기 시작했다: 수익이 실현되기 전에 수십억 달러를 투자해야 하는 신규 클라우드 기업들은 과연 차세대 AI 인프라를 구축하고 있는 것인가, 아니면 부채와 자본 지출로 미래 수요를 조기에 소진하고 있는 것인가?

App Economy Insights의 《How They Make Money》는 CoreWeave, Nebius, Cerebras의 최신 실적 보고서를 분석해 세 가지 신규 클라우드 모델을 해부한다:

CoreWeave는 장기 계약을 통해 엔비디아 GPU를 임대하며, 백로그 주문이 1,040억 달러에 달하지만 높은 자본 지출과 이자 비용이 여전히 수익성을 압박하고 있다.

Nebius는 자체 AI 클라우드 플랫폼을 구축해 더 강력한 가격 결정력을 확보했으며, 고객 선불금과 더 짧은 회수 주기가 자본 효율성을 개선하고 있다.

Cerebras는 자체 개발 칩을 기반으로 클라우드 추론으로 전환했으며, 클라우드 사업이 이미 하드웨어를 초과했지만 주문 전환은 여전히 생산 능력 구축에 제약을 받고 있다.

세 회사는 동일한 모순에 직면해 있다: 수요가 공급을 훨씬 초과하지만, 생산 능력은 사전에 구축해야 하므로 자본 지출, 부채, 감가상각이 동시에 증가한다. 막대한 백로그 주문은 수익을 의미하지 않으며, 더욱이 현금 흐름을 의미하지도 않는다.

Meta와 같은 빅테크 기업들이 자체 개발 칩과 GPU 클러스터를 확대함에 따라, 신규 클라우드 기업들은 단순히 연산력 공백을 메우는 임시 방편이 아님을 증명해야 한다. 다음 단계의 경쟁은 단순한 매출 성장률이 아니라 세 가지 요소에 달려 있다: 생산 능력 가동 속도, 단위 자본 수익률, 조달 비용.

수요는 이미 확보되었으며, 자본 효율성이 누가 최종 승자가 될지를 결정할 것이다.

다음은 원문입니다:

AI가 막대한 연산력 공백을 만들었다

시장의 연산 수요는 대형 클라우드 컴퓨팅 기업들이 제공할 수 있는 규모를 이미 초과했다.

이 공백은 네오클라우드(신규 클라우드 기업)의 부상을 촉진했다. 이들은 AI 인프라를 중심으로 구축된 전문 서비스 제공업체로, 전력 확보, 전용 데이터센터 용량, AI 가속기 클러스터에 초점을 맞추며, AWS, Azure, Google Cloud와 같은 방대한 소프트웨어 생태계를 복제하는 대신에 집중한다.

이번 주, 세 가지 다른 모델의 신규 클라우드 업체들이 실적을 발표하면서, 각각 다른 전략으로 컴퓨팅 병목 현상에 대응하는 방식을 명확히 확인할 수 있었습니다:

CoreWeave: 엔비디아 GPU 클러스터를 전문적으로 임대하며, 기업 고객의 장기 계약에 의존해 규모를 확장합니다.

Nebius: 국제 데이터센터 인프라를 기반으로, 처음부터 구축한 AI 클라우드 플랫폼입니다.

Cerebras: 자체 개발 칩을 보유하고 있으며, 클라우드 기반 고속 추론 서비스로 전환 중입니다.

이 세 회사의 비즈니스 로직은 모두 다소 직관에 반합니다. 컴퓨팅 인프라는 수익을 창출하기 전에 수개월 전에 자금을 투입하고 건설을 완료해야 하므로, 잉여현금흐름이 종종 마이너스가 됩니다. 부채, 리스, 감가상각, 고객 집중도의 중요성은 매출 성장에 못지않습니다.

이번 주 공개된 정보를 살펴보겠습니다.

CoreWeave의 단기 컴퓨팅 용량은 사실상 매진

CoreWeave는 신규 클라우드 모델의 가장 순수한 대표주자입니다. 엔비디아 GPU를 구매해 데이터센터에 배치하고, 컴퓨팅 용량을 OpenAI, 마이크로소프트, 메타 등 고객에게 임대합니다.

CoreWeave의 대부분의 컴퓨팅 용량은 이미 고객이 예약했습니다. 장기 확약 계약이 2분기 매출의 98%를 기여했으며, 온디맨드 사용은 2%에 불과했습니다.

회사 매출은 전년 동기 대비 112% 증가한 26억 달러를 기록했지만, 매출총이익률은 데이터센터 임대료, 전력 및 기타 확장 비용이 매출보다 더 빠르게 증가하면서 8%포인트 하락한 66%를 기록했습니다.

CoreWeave는 4,900만 달러의 영업손실과 6억 2,600만 달러의 순손실을 기록했습니다. 그중 GPU 담보 부채 금융과 직접 관련된 6억 4,000만 달러의 이자 비용이 수익에 큰 부담으로 작용했습니다.

손익계산서는 일부 지출만 반영합니다. CoreWeave의 2분기 자본지출은 94억 달러로, 분기 매출의 3배를 초과했습니다.

이 데이터가 의미하는 바는 무엇인가?

수요 증가가 공급 확장을 지속적으로 초과: 회사의 수주 잔고는 1,040억 달러로 전년 대비 246% 증가했으며, 3분기 초에는 250억 달러의 고객 확약을 추가로 체결했습니다. 단기 생산 능력은 사실상 매진된 상태입니다.

수익성은 전환점을 맞이할 전망: CoreWeave는 신규 생산 능력 가동을 가속화하면서 매출총이익률 하락을 감수했지만, 조정 영업이익률은 전 분기 1%에서 5%로 상승했습니다. 2분기에 신규 체결된 계약의 기여 마진은 최근 계약보다 5~10%포인트 높을 것으로 예상되며, 이는 7월 약 25%의 가격 인상을 고려하지 않은 수치입니다.

수익 구조가 개선되고 있습니다: 스토리지, CPU, 네트워크 및 소프트웨어 사업의 연간 반복 매출이 4억 달러를 초과했습니다. 호스팅 추론 사업의 계약된 연간 반복 매출은 한 분기 만에 100만 달러에서 1억 달러 이상으로 급증했습니다.

성장은 여전히 매우 비용이 많이 듭니다: CoreWeave는 2026년 자본 지출 전망을 350억~390억 달러로 상향 조정했으며, 연말까지 유효 전력 용량을 1.85GW 이상으로 끌어올리는 것을 목표로 하고 있습니다.

핵심 결론: 회사의 2026년 말 190억 달러 목표 수익 연환산 실행률과 비교할 때, 1,040억 달러의 백로그 주문은 거의 터무니없이 커 보입니다. 그러나 주문 전환은 여전히 물리적 용량 제약을 받습니다. CoreWeave의 투자 논리는 궁극적으로 다음에 달려 있습니다: 전력과 GPU를 충분히 빠르게 수익으로 전환하면서, 동시에 조달 비용이 마진 개선을 잠식하는 것을 피할 수 있는지 여부입니다.

Nebius가 가격 결정력을 얻기 시작하다

Nebius는 처음부터 전형적인 AI 인프라 스타트업이 아니었습니다.

Yandex에서 유래: Nebius는 2024년 러시아 기술 대기업 Yandex의 분할에서 탄생했습니다. 나스닥에 상장된 네덜란드 지주회사는 러시아 사업을 54억 달러에 매각하고, 이후 Nebius를 구성하는 소규모 국제 사업 부문을 유지했습니다.

상장사의 재도약: 잔여 회사는 나스닥 상장 지위를 유지하고 Nebius Group으로 사명을 변경했으며, Yandex 공동 창업자 Arkady Volozh가 다시 경영을 맡았습니다.

AI 인프라로 전환: Nebius는 과거의 인터넷 종합 그룹을 재건하는 대신, 기존의 엔지니어링 인재, 클라우드 컴퓨팅 경험 및 자본 기반을 활용하여 AI 전용으로 설계된 클라우드 플랫폼을 구축했습니다.

Nebius는 자체 클라우드 플랫폼을 통해 GPU 컴퓨팅 파워를 임대합니다. 2분기에 AI Cloud 사업 수익은 5억 7,500만 달러에 달하며 총 수익의 98%를 차지했습니다.

회사 수익은 전년 동기 대비 454% 증가한 5억 8,200만 달러를 기록했고, 매출 총이익률은 6%포인트 상승한 77%를 달성했습니다. 조정 EBITDA는 2억 3,600만 달러로 41%의 마진율에 해당합니다.

Nebius는 1억 7,600만 달러의 영업 손실을 기록했습니다. 수십억 달러 규모의 신규 인프라가 손익계산서에 반영되기 시작하면서, 감가상각비만 해도 2억 6,000만 달러에 달합니다.

이 데이터가 의미하는 바는 무엇인가?

컴퓨팅 파워 가격이 상승하고 있다: 새로 체결된 4건의 AI 클라우드 계약의 평균 계약 가치는 10억 달러를 초과하며, 메가와트당 계약 가치는 2000만~2500만 달러에 달한다. 기간이 짧은 컴퓨팅 파워 계약의 경우 가격이 메가와트당 최고 4000만~5000만 달러까지 치솟았다.

투자 회수 속도가 빨라지고 있다: 경영진은 2분기에 체결된 계약이 약 22개월 만에 관련 자본 지출과 운영 비용을 회수할 수 있을 것으로 예상하며, 이는 기존 2~3년의 회수 주기보다 현저히 단축된 것이다.

확장 규모가 매우 방대하다: Nebius의 2분기 자본 지출은 57억 달러로, 분기 매출의 약 10배에 가깝다. 회사는 여전히 연간 자본 지출이 200억~250억 달러에 달할 것으로 전망하고 있다.

고객이 자금 조달을 돕고 있다: Nebius는 2026년에 고객 선수금이 90억 달러를 초과할 것으로 예상하며, 이는 관련 자본 지출의 약 50%~60%를 충당할 수 있다.

핵심 결론: Nebius는 전례 없는 규모로 자금을 투입하고 있지만, 가격 상승, 회수 주기 단축, 고객 선수금이 메가와트당 신규 생산 능력의 경제적 가치를 높이고 있다. 장기적으로 볼 때, 이러한 자본 효율성은 454%의 매출 성장률보다 더 중요할 수 있다.

Cerebras의 클라우드 전환

Cerebras는 신생 클라우드 업체 중 이색적인 존재다. 엔비디아 GPU를 구매하는 대신 자체적으로 웨이퍼급 프로세서를 설계하며, 두 가지 방식으로 상업화를 추진한다: 시스템 판매와 Cerebras Cloud를 통한 컴퓨팅 파워 임대다.

회사의 매출 구조가 빠르게 변화하고 있다. 2분기 매출은 전년 동기 대비 74% 증가한 1억 8000만 달러를 기록했다. 그중 클라우드 및 기타 서비스 매출은 281% 증가한 1억 2600만 달러, 하드웨어 매출은 23% 감소한 5400만 달러를 기록했다.

회사는 4억 7700만 달러에 달하는 영업 손실을 기록했지만, 이 수치는 맥락을 고려해 봐야 한다. Cerebras는 5월에 상장하면서 대규모 주식 보상 비용이 발생했다. 관련 요인을 제외하면 핵심 영업 손실은 3400만 달러에 불과하며, 미국 일반 회계 기준(GAAP)의 4억 7700만 달러보다 훨씬 낮다.

핵심 실적은 주식 보상, 고객 워런트 비용, 일부 대리 수취·지급 항목을 제외한 수치다. 상장 초기에 부여된 주식 보상이 점차 정산됨에 따라, 이러한 비용 부담은 향후 몇 분기 내에 정상 수준으로 회복될 것으로 예상된다.

회사 보고 기준 매출총이익률은 14%에 불과하지만, 핵심 매출총이익률은 41%에 달하며 전년 동기 대비 약 9%포인트 상승했고, 1분기의 46.5%보다는 하락했습니다. 그 이유 중 하나는 클라우드 서비스 수요를 충족하기 위해 Cerebras가 기존에 매각했던 시스템을 일시적으로 유료로 재임대해야 했기 때문입니다.

이 데이터가 의미하는 바는 무엇인가?

클라우드 서비스가 성장 엔진이 되었습니다: 핵심 클라우드 사업 매출은 약 3배 성장한 1억 2,800만 달러를 기록하며 처음으로 하드웨어 사업을 넘어섰습니다.

실적 전망이 개선되었습니다: Cerebras는 2026 회계연도 핵심 매출 가이던스를 8억 8,000만~8억 9,000만 달러로 상향 조정하는 동시에 매출총이익률과 영업이익률 전망도 높였습니다.

생산 능력이 여전히 주요 병목입니다: 2027년까지 회사가 가동 중이거나 계약을 체결한 데이터센터 용량은 600MW를 초과합니다. 핵심 매출총이익률은 3분기에 바닥을 찍은 후, 신규 생산 능력이 가동되고 고비용 임대 컴퓨팅 자원에 대한 의존도가 낮아짐에 따라 회복될 것으로 예상됩니다.

수요가 현재 매출을 훨씬 앞서고 있습니다: 회사의 잔여 이행 의무는 254억 달러에 달합니다. OpenAI가 여전히 주요 고객이지만, 이러한 백로그 주문을 매출로 전환하려면 Cerebras는 대규모 인프라 투자가 필요합니다.

핵심 결론: Cerebras는 칩 판매 기업에서 고속 추론 클라우드 서비스 제공업체로 전환하고 있습니다. 주식 보상 및 기타 회계 조정이 이러한 진전을 가리고 있지만, 진정한 시험대는 신규 생산 능력이 가동됨에 따라 회사가 수익성을 개선하면서 막대한 백로그 주문을 매출로 전환할 수 있느냐입니다.

다음으로 주목할 점은?

세 신규 클라우드 업체 모두 동일한 모순에 직면해 있습니다: 시장 수요는 이미 가용 컴퓨팅 자원을 초과했지만, 이러한 수요를 충족하려면 매출이 발생하기 전에 막대한 자본을 투입해야 합니다.

컴퓨팅 자원 부족은 대형 기술 기업들의 자체 생산 능력 구축도 추진하고 있습니다. Meta는 자체 개발 칩과 수 GW 규모의 GPU 클러스터를 확장하고 있으며, SpaceX는 이미 자사의 Colossus 클러스터 사용권을 외부에 판매하기 시작했습니다.

더 장기적인 문제는: 대형 기술 기업들의 AI 생산 능력이 완전히 가동되면, 신규 클라우드 업체들이 계속해서 필수 불가결한 인프라 파트너로 존재할 것인지, 아니면 단기 컴퓨팅 자원 부족을 메우는 임시 출구에 불과할 것인지입니다.

다음 단계의 경쟁은 세 가지 요소에 달려 있습니다: 생산 능력, 수익성, 그리고 자금 조달 능력입니다. 신규 클라우드 업체들은 계약된 수요를 실제로 전력이 공급되는 인프라로 전환하고, 가동률이 높아짐에 따라 투자 수익을 개선해야 하며, 동시에 차기 확장을 위한 자금을 조달해야 합니다. 부채나 지분 희석이 비즈니스 모델 전체의 경제성을 훼손하지 않도록 해야 합니다.

수요가 이미 확정되었으며, 자본 효율성이 누가 승리할지를 결정할 것입니다.

[원문 링크]

BlockBeats 공식 커뮤니티에 참여하세요:

Telegram 구독 그룹：https://t.me/theblockbeats

Telegram 토론 그룹：https://t.me/BlockBeats_App

Twitter 공식 계정：https://twitter.com/BlockBeatsAsia