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월드컵 탈락 15일째, 한국 국운주 폭락

深潮TechFlow

이 글을 읽으려면 17 분

AI 연산 능력 과잉 우려, 나스닥 ADR 상장에 따른 희석 효과, 현지 레버리지 ETF의 변동성 확대가 시장 매도 압력을 가중시키고 있습니다.

원문 제목: 《월드컵 탈락 15일째, 한국 국운주 폭락》
원문 저자: 샤오빙, DeepFlow TechFlow

6월 25일은 아마도 한국인에게 2026년 가장 기억에 남는 날일 것이다.

그날 밤, 몬테레이 경기장에서 한국 대표팀은 남아프리카공화국과 비기기만 해도 16강에 진출할 수 있었지만, 결국 0대 1로 패배했다. 손흥민은 교체 투입되어 경기 중 29번의 볼 터치를 기록했다.

사흘 후, 콩고민주공화국이 우즈베키스탄을 상대로 3골을 연속으로 터뜨리며 역전승을 거두었고, 71시간을 애타게 기다린 한국 대표팀은 32강에서 탈락하며, 팀 역사상 12번째 월드컵 여정을 거의 치욕적인 방식으로 마무리했다.

같은 6월 25일, SK하이닉스의 주가는 사상 최고치를 기록했다. 축구가 앗아간 민족적 자부심을 반도체가 갚아준 셈이다. 아무도 이날이 한국 축구의 종말이자 SK 주가 곡선의 정점이 될 줄은 몰랐다.

18거래일이 지난 오늘, 7월 13일 오전 9시 35분, 한국 거래소가 서킷브레이커를 가동했다. KOSPI 지수는 장중 낙폭이 6%로 확대되었고, SK하이닉스는 한때 12% 급락하며 200만 원 선이 무너져 6월 11일 이후 최저치를 기록했으며, 6월 25일의 사상 최고가 대비 33% 하락했다.

홍콩 증시에 상장된 해당 2배 레버리지 하이닉스 ETF는 하루 만에 22% 이상 폭락했다.

한국인에게 이번 여름의 진정한 국가대표팀은 축구팀보다 더 빠르게 무너졌다.

대관식에서 수성 실패까지, 단 3주 만에

이번 하락의 강도를 이해하려면 먼저 이전 상승의 광기를 이해해야 한다.

지난 12개월 동안, 서울에 상장된 SK하이닉스의 주가는 약 850% 상승했으며, 시가총액은 1조 달러를 돌파했다.

6월 22일, 사상 최고 종가 기록을 세우며 시가총액이 한때 삼성전자를 추월하여, 후자가 수십 년간 유지해 온 한국 시가총액 1위 자리를 종식시켰다. 전 세계 HBM 시장 점유율 56% 이상을 차지하고, 엔비디아의 차세대 AI 서버용 HBM 주문의 약 70%를 독점 공급하며, 장기 계약은 2028년까지 체결되어 있다. 1분기 영업이익률은 72%로 엔비디아보다도 높다.

자본 시장에서 이보다 더 순수한 AI 저장 장치 종목을 찾을 수 없고, 한국에서 이보다 더 자랑스러운 국가 명함을 찾을 수 없다.

지후(知乎)에는 한 서울 젊은이의 자술(일종의 농담)이 퍼져 있는데, 대략적인 내용은 다음과 같다: 그녀가 성인이 된 이후 가장 좋은 여름이었다. 올해 취업에 성공했고, 월급을 모두 주식 시장에 투자하여 5년 치 월급을 벌었으며, 서울 거리를 걸을 때 인류 황금 시대의 착각이 들었다고 한다.

황금 시대의 환상은 한 달도 채 지속되지 않았다.

메타(Meta)가 AI 연산 능력을 외부에 판매할 계획이라는 소식이 7월 초 전해졌다. 매수자들의 해석은 단순하고 직설적이었다: 초대형 업체가 '잉여 연산 능력'을 판매하기 시작했다는 것은 시장이 과잉 구축되었을 가능성을 의미한다. 모건스탠리 수석 미국 주식 전략가는 즉시 반도체 비중 축소를 권고했고, 필라델피아 반도체 지수는 7월 이후 13% 이상 하락했다. 이 소식이 서울에 전해진 첫 거래일, 코스피는 거의 8% 폭락했고, SK하이닉스는 하루 만에 12% 이상 급락하며 시가총액이 하루 만에 수천억 달러 증발했다.

이후 2주 동안 시장은 광란 상태에 빠졌다:

1. 7월 3일, 깊은 V자 반등으로 코스피가 5% 이상 상승해 서킷브레이커가 발동되었고, 프로그램 매수가 중단되었다.

2. 7월 7일과 8일, 이틀 연속 서킷브레이커가 발동되었으며, 7월 8일 종가는 6월 19일 고점 대비 20% 이상 하락해 기술적 약세장에 공식 진입했다.

SK하이닉스는 올해 50일 이상 하루 변동폭이 5%를 넘었으며, 작년 전체 기록은 37일이었다.

오르든 내리든 서킷브레이커가 발동된다. 한국 증시는 올해 상반기 동안 사이드카와 서킷브레이커 발동 횟수가 모두 2008년 금융위기 당시의 역사적 기록을 경신했다.

가장 문제를 잘 드러낸 날은 7월 7일이었다.

삼성전자는 이날 2분기 실적 예비치를 발표했는데, 영업이익은 89조 4천억 원으로 전년 동기 대비 1810% 급증하며 시장 예상을 초과했고, 심지어 2025년 연간 이익을 넘어섰다.

사상 최고의 분기 실적표가 주가 폭락과 지수 서킷브레이커를 불러왔다.

주가에 이미 현재의 손익계산서를 훨씬 넘는 가치가 반영되어 있을 때, 아무리 훌륭한 실적 성적표라도 이전 시험지에 답한 것일 뿐이다. 시장이 쥔 새로운 시험지에는 다른 질문이 적혀 있다: AI 인프라가 과열된 것은 아닌지, 칩 공장의 막대한 자본 지출을 회수할 수 있을지?

나스닥의 샴페인, 서울의 청구서

서울 시장이 약세장에 빠진 같은 주, SK하이닉스는 뉴욕에서 자본 시장 역사에 길이 남을 대사를 성사시켰다.

7월 10일, SK하이닉스 ADR이 나스닥에 상장했다. 발행가는 149달러, 모집 금액은 265억 달러로, 알리바바의 2014년 기록을 넘어 외국 기업의 미국 IPO 규모 중 최대를 기록했으며, 미국 전체 역사상 지난달 SpaceX에 이어 두 번째로 큰 주식 발행이었다.

청약 경쟁률이 7배를 넘었고, 500개 이상의 기관이 참여했다. 상장 첫날 시초가는 170달러, 장중 최고 177달러를 기록했으며, 종가는 168.01달러로 첫날 13% 가까이 급등했다. 종가 기준 시가총액은 약 1조 2200억 달러로, 마이크론을 제치고 글로벌 메모리 반도체 시가총액 1위에 올랐다. 상장식에서 CEO 곽노정은 글로벌 메모리 업계가 2027년 사상 최악의 공급 부족으로 향하고 있다고 밝혔고, 최태원은 미래 수요가 기하급수적으로 증가할 것이라고 말했다.

뉴욕에서 샴페인을 터뜨리고, 청구서는 서울로 보냈다.

이 승리는 준비 단계부터 국내 시장에 피를 빨아들이고 있었다. 발행 기준가는 원래 6월 23일 종가인 255만 5000원으로 정해졌지만, 주가가 계속 하락하면서 기준가는 7월 3일의 242만 5000원으로 낮춰졌고, 조달 규모는 약 10억 달러 줄었다. 가격 결정 기간의 모든 음봉은 나스닥의 가격표에 할인을 적용했다.

1779만 주의 신규 보통주는 실질적인 희석이며, 신주는 7월 29일 서울에 상장되어 유통된다.

로이터 통신에 따르면, 회사는 7월 15일 전후로 200억 달러가 넘는 조달 자금을 순차적으로 환전해 한국으로 송금할 계획이며, 수백억 달러 규모의 환전 수요는 이미 1528원 대 1달러까지 하락한 외환 시장에 타격을 줄 것이다. 한국 보통주를 ADR로 전환하는 데 제한이 있어, 미국 주식 ADR은 현재 서울 주가 대비 약 17%의 프리미엄을 형성하고 있다. 이 역전된 가격 차이는 동일한 자산이 두 시장에서 완전히 다른 대우를 받고 있음을 보여준다: 글로벌 자금은 뉴욕에서 희소성에 프리미엄을 지불하기 위해 경쟁하는 반면, 서울의 보유자는 유동성 흡수와 레버리지 청산에 대한 대가를 치르고 있다.

오늘 오전 매도세를 촉발한 마지막 불씨는 한국 현지 증권사 KIS의 실적 전망 보고서에서 나왔다.

보고서는 SK하이닉스의 2분기 영업이익이 60조 4000억 원으로 전년 동기 대비 556% 급증했지만, 시장 컨센서스인 65조 원보다 약 8% 낮을 것으로 예상했다. 그 이유는 가격 구조에 숨겨져 있다: HBM은 장기 공급 계약으로 가격이 고정되어 있어, 단기적으로 시세에 따라 조정되지 않는다. 2분기 일반 DRAM 현물 평균 가격이 전 분기 대비 약 30% 상승하고, NAND가 약 50% 상승했을 때, HBM 비중이 가장 높은 하이닉스는 오히려 이번 가격 상승에서 가장 적은 혜택을 본 기업이었다. 가장 큰 해자였던 것이 이번 분기에는 평균 가격의 발목을 잡는 요인이 되었다.

556% 성장했지만, 12% 하락했다. 주가가 고점일 때, 충분히 좋은 것은 나쁜 것보다 더 치명적이다. 시장이 원하는 것은 항상 예상보다 더 나은 결과다.

개미, 레버리지, 그리고 통제 불능의 증폭기

같은 AI 조정인데, 왜 한국에서는 연쇄 서킷브레이커가 발동됐을까? 이 질문에 답하려면 이 시장의 뼈대를 봐야 한다.

KOSPI 구성 종목은 800개가 넘고, 삼성전자와 SK하이닉스가 지수 내 비중의 43% 이상을 차지한다.

올해 5월, 한국은 단일 종목 레버리지 ETF를 허용했고, 이후 이 두 종목과 그 파생상품이 한국 증시 거래액의 84%를 차지하기도 했다.

남방동잉의 하이닉스 2배 레버리지 ETF는 자산 규모가 160억 달러를 돌파했고, 연초 대비 상승률이 1000%를 넘어서며 글로벌 최대 규모의 동종 상품이 됐다. 일부 기관은 시장이 1%만 변동해도 한국 관련 레버리지 ETF에서 약 90억 달러 규모의 기계적 리밸런싱 수요가 발생한다고 추정한다. 이런 상품은 매일 리밸런싱되며, 하락 시 더 많은 포지션을 매도해야 한다. 하락폭이 클수록 매도 규모도 커진다. 7월 2일 전후로 하이닉스에 연동된 레버리지 상품의 강제 청산 거래가 정규 종목 일일 거래량의 대부분을 차지하기도 했다.

지난 한 달간, 하이닉스 레버리지 ETF 투자자의 90% 이상이 손실 상태였다.

레버리지의 반대편에는 개인 투자자가 있다.

5월 말 기준, 한국 신용융자 잔액은 38조 원을 돌파하며 사상 최고치를 기록했다. 올해 들어 외국인은 한국 증시에서 약 950억 달러를 순유출했으며, 6월 19일 고점 이후 13거래일 연속 순매도를 기록했고, 7월 7일 하루에만 3조 7300억 원을 매도했다. 같은 기간, 스스로를 '개미'라 부르는 한국 개인 투자자들은 약 800억 달러를 순매수하며 거의 1대1 비율로 모든 매도 물량을 받아냈다.

기관은 고점에서 질서 있게 이탈하고, 개인 투자자는 레버리지를 더해 역추세 매수하며 민족 산업을 신념으로 베팅했다. 상승장에서는 국운과 레버리지가 서로를 키웠고, 하락장에서는 둘이 서로를 짓밟았으며, 그 사이에 어떤 완충 장치도 없었다.

그러나 매수 측의 패는 여전히 테이블 위에 있다.

KIS는 같은 보고서에서 비중 확대 의견을 유지하며 목표가를 380만 원으로 제시했다. 이유는 업계가 3~5년 장기 계약 구조로 전환되면서 밸류에이션의 기준이 분기 평균 가격 상승폭에서 고수익 지속 가능 기간으로 바뀌었기 때문이다. 곽노정은 공급 부족이 2030년 이후까지 이어질 것이라고 베팅한다.

공매도 측은 다른 논리를 본다. 삼성과 SK하이닉스의 향후 10년 투자 총액이 1000조 원을 넘을 가능성이 있고, 한국 정부는 4개의 추가 반도체 공장을 건설하며, 마이크론도 동시에 증설에 나서고 있다. 과점 기업들이 이번 호황을 뒷받침한 공급 규율을 스스로 허물고 있으며, 사이클 주식의 낮은 PER은 역사적으로 가장 자주 수익 정점에서 나타난다.

의견 차이는 기업의 생존 여부가 아니라 사이클 좌표에 있다. 7200포인트의 KOSPI와 3분의 1가량 하락한 하이닉스가 슈퍼 사이클 속의 한 번의 심호흡인지, 아니면 옥상 가장자리에서의 마지막 뒤돌아봄인지는 AI 자본 지출 엔진이 얼마나 더 굉음을 낼 수 있느냐에 달려 있다.

월드컵 탈락, 한국인은 사흘 만에 받아들였다.

국운주는 그들에게 그 기회를 주지 않았다. 이틀 뒤, 200억 달러가 넘는 자금이 환전을 시작해 국경을 넘는다. 월말에는 1,779만 주의 신주가 서울에 상장된다. 올해 이미 800억 달러를 쏟아부은 개미들은 다음 공을 받아낼 수 있을까?