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황런쉰, 알트먼, 손정의 '20년간 뭉쳤다'

이 글을 읽으려면 19 분

OpenAI, 엔비디아, 그리고 소프트뱅크 산하 SB Energy가 미국 내 대규모 데이터 센터 건설을 확정했다. OpenAI는 20년 임대 계약을 체결했으며, 엔비디아는 최대 1050억 달러의 보증을 제공한다.

원문 제목: 《황런쉰, 올트먼, 손정의 "20년간 뭉친다"》
원문 저자: 쑤양, 텐센트 테크

OpenAI가 향후 20년간의 컴퓨팅 파워를 선제적으로 확보하고 있으며, 엔비디아도 칩을 넘어 영역을 확장하고 있다.

미국 현지 시간 8월 17일, 엔비디아, OpenAI, 소프트뱅크 산하 SB Energy가 미국 내 대규모 데이터센터 건설을 위한 협력을 확정했다. SB Energy가 개발과 운영을 맡고, OpenAI가 고객이 되며, 데이터센터는 전부 엔비디아 컴퓨팅 파워를 사용한다.

3자 거래에서 가장 주목받는 것은 엔비디아의 역할이다. 엔비디아는 컴퓨팅 파워 공급업체일 뿐만 아니라, OpenAI의 장기 임대 계약에 대해 최대 1050억 달러의 보증을 제공하고, 프로젝트 건설에도 직접 투자한다. 원래 개발사, 임차인, 금융기관 간의 거래에 칩 회사의身影이 더해졌다.

엔비디아가 왜 이런 위험을 감수해야 하는가, 그리고 OpenAI는 왜 20년 컴퓨팅 파워 임대 계약을 확정했는가?

한 가지 사실과 추세는 컴퓨팅 파워 수요가 폭증하면서 토지, 전력, 데이터센터 용량이 '병목 자원'이 되어 각 측의 선점 경쟁을 불러일으키고 있다는 점이다. 그러나 황런쉰의 관점에서 보면, 최첨단 AI 연구소의 재무제표는 클라우드 대기업에 미치지 못하며, 이에 따라 '칩 회사가 보증에 참여하는' 방식이 도입되었다.

하지만 실제로 클라우드 대기업들도 '무거운 짐을 지고' 있다.

《월스트리트저널》이 9개 대형 기술 기업의 최신 재무 보고서를 분석한 결과, 이들 기업의 AI 관련 재무제표 외 약정(대차대조표에 미반영, 주로 칩 구매와 데이터센터 장기 임대에 따른 미래 지급 의무)은 합계 약 3조 달러에 달하며, 이는 현재 임대 부채와 장기 부채 총액의 3배에 해당한다.

10GW 임대 계약, 엔비디아가 보증 제공

이번 OpenAI, 소프트뱅크 산하 SB Energy, 엔비디아가 협력하는 데이터센터 프로젝트는 미국 오하이오주 PORTS-Pike 단지에 위치한다. 최소 10GW의 신재생 에너지 발전 능력을 구축할 계획이며, 단지 완공 후에는 엔비디아 컴퓨팅 인프라가 독점적으로 배치되어 최종적으로 약 8GW 규모의 AI 팩토리 용량을 갖추게 된다.

프로젝트 건설은 두 단계로 진행된다. 1단계 계획 용량은 4.25GW이며, 그중 첫 800MW는 2028년에 가동될 예정으로, 주로 기존 AEP Ohio 인프라를 활용한다. 이후 프로젝트는 발전소, 송전선로 및 기타 전력망 시설을 추가로 건설한 다음, 데이터센터 용량을 목표 수준까지 확장해야 한다.

엔비디아는 또한 향후 수요에 따라 추가로 3.75GW의 용량 보증을 이행할 수 있지만, 이 부분은 인프라, 허가 승인 등 측면에서 현재 불확실성이 존재하며, 엔비디아가 전부 임대해야 할 의무도 없다.

오하이오주 남부 데이터센터 단지는 올해 3월 착공했다

SB 에너지와 소프트뱅크는 새로운 지역 전력망 인프라 구축에 최소 42억 달러를 투자할 계획이다. SB 에너지는 데이터센터를 건설, 보유 및 운영하며, OpenAI는 이미 완공되어 인도된 용량을 사용한다.

현재 OpenAI는 SB 에너지와 20년 임대 계약을 체결했다. 계약에 따르면, 해당 용량이 완공되어 임대가 가능해진 후에야 OpenAI가 임대료를 지불하기 시작한다.

장기 용량을 미리 계약하면 OpenAI는 향후 컴퓨팅 수요를 먼저 확보할 수 있다. 하지만 이는 엔비디아가 OpenAI를 대신해 20년치 전체 임대료를 지불한다는 의미는 아니다.

계약에 따라 엔비디아가 이 거래에 대해 부담하는 최대 지급 책임(또는 총 지급 의무 상한)은 1,050억 달러이며, 주로 토지, 전력, 데이터센터 등 인프라 비용을 대상으로 한다.

엔비디아는 잔존 가치 보증 구조를 채택했다: OpenAI가 임대를 중단하면 SB 에너지는 새로운 임차인을 찾아야 한다. 새 임대 계약이 없으면 관련 자산 매각을 고려한다. 위 방식으로도 계약된 최소 가치를 충당하지 못할 경우에만 엔비디아가 차액을 보전한다.

따라서 1,050억 달러 보증은 이미 완공된 데이터센터 자산의 잔존 가치에 해당하며, 프로젝트 건설 및 가동에 따라 단계적으로 발효되어 대략 2028년부터 2030년까지를 커버한다. OpenAI가 임대료를 지불하고 데이터센터 용량이 순차적으로 가동됨에 따라 엔비디아가 실제로 부담하는 위험 노출도 점차 감소한다.

엔비디아가 이렇게 하는 이유는 바로 이 위험 노출 때문이다. OpenAI가 향후 사용량을 줄이더라도 이미 구축된 컴퓨팅 용량은 여전히 클라우드 서비스 제공업체, 기업, AI 연구소 및 스타트업에 이전할 수 있다.

토지와 전력을 선점하다

위 소식이 발표된 같은 날, 황런쉰은 엔비디아가 왜 이러한 프로젝트에 참여하는지 설명하는 글을 게재했다. 그의 판단 근거는 AI 팩토리가 필요로 하는 것이 점점 더 많아지고 있다는 것이다. 과거에는 첨단 칩, 패키징, 메모리 및 네트워크가 AI 인프라의 주요 투자 요소였다. 이제는 토지, 전력 및 데이터센터도 사전에 확보해야 한다.

황런쉰의 관점에서 볼 때, 대형 클라우드 서비스 제공업체와 투자등급 기업은 일반적으로 충분히 큰 대차대조표를 보유하고 있으며, 장기 계약을 체결하고 자체적으로 인프라를 구축할 능력도 있습니다. 하지만 최첨단 AI 연구소는 반드시 이러한 조건을 갖추고 있지는 않습니다.

이들 기업의 학습 및 추론 수요는 빠르게 증가하고 있으며, 매출도 이에 따라 늘어날 수 있습니다. 그러나 수십 년간의 토지, 전력, 데이터센터를 사전에 확보하려면 안정적인 현금 흐름과 충분한 자금 조달 능력이 필요한데, 이는 바로 많은 AI 연구소가 현재 부족한 부분입니다.

그리하여 새로운 병목 현상이 나타났습니다.

황런쉰은 이들 기업의 성장이 "알고리즘 또는 고객 수요에 의해 제한되는 것이 아니라, 연산 능력 가용성에 의해 제한된다"고 적었습니다.

엔비디아가 데이터센터 인프라(LPS, Land, Power and Shell)에 개입하는 것은 바로 이 문제를 해결하기 위한 것입니다. 다만 이는 엔비디아가 모든 고객에게 유사한 서비스를 제공할 준비가 되었다는 의미는 아닙니다. 황런쉰은 엔비디아가 명확하고 장기적인 컴퓨팅 수요를 가진 소수의 우수한 부지만 선택할 것이라고 강조했습니다.

황런쉰은 PORTS-Pike 캠퍼스에 배치되는 각 세대의 엔비디아 AI 팩토리 시스템이 약 150만 개의 엔비디아 GPU, 또는 약 1500억~2000억 달러의 엔비디아 매출에 해당할 수 있다고 밝혔습니다.

여기서 "각 세대"가 매우 중요합니다. 엔비디아에게 20년 계약 기간 동안 실제로 고정되는 것은 특정 세대 GPU의 고정 주문이 아니라, 자사의 컴퓨팅 시스템을 장기적으로 수용할 인프라입니다.

OpenAI의 장기 약속은 이 기회를 더욱 확대했습니다.

황런쉰은 OpenAI의 기존 및 계획된 약속이 약 12GW의 엔비디아 컴퓨팅 성능에 해당한다고 밝혔습니다. PORTS-Pike가 계속 확장된다면 관련 용량도 증가할 것입니다. 이 규모에 따르면 2030년까지 OpenAI 관련 배치 기회는 약 6000억 달러의 엔비디아 연산력 가치에 해당합니다.

과거에는 칩 기업들이 고객에 "지분 투자"를 하여 순환 자금 조달에 대한 논의를 불러일으켰습니다. 이제 두 관계는 더욱 발전하여, 칩 기업이 직접 데이터센터에 진출하고 데이터센터 건설을 뒷받침합니다. 한편으로는 최첨단 연구소의 연산 수요에 대한 "보증"을 제공하는 것이고, 다른 한편으로는 데이터센터 건설이 자사에 지속적인 주문을 가져올 것이기 때문입니다.

3조 달러의 대차대조표 외 약속

PORTS-Pike의 연산력 스토리는 엔비디아와 OpenAI만의 이야기가 아닙니다.

지난 2년 동안 AI 기업과 대형 기술 기업들은 데이터 센터 건설에 열을 올리고 있지만, 점점 더 많은 인프라는 직접 매입하는 것이 아니라 임대, 장기 구매 계약, 합작 투자 및 기타 금융 구조를 통해 사전에 확보하고 있다.

《월스트리트저널》은 최근 Alphabet, 아마존, 마이크로소프트, 메타, 오라클, 엔비디아, 브로드컴, SpaceX 및 AMD를 포함한 9개 대형 기술 기업의 최신 증권 서류를 분석한 결과, 최근 신고 기준으로 이들 기업의 AI 관련 주요 재무제표 외 약정이 총 약 3조 달러에 달한다고 밝혔다.

지난 1년간 약 6000억 달러의 자본 지출과 비교하면, 이들 기업이 체결한 재무제표 외 약정 규모는 훨씬 더 크다.

메타의 Hyperion 데이터 센터가 대표적인 사례다.

루이지애나주에 위치한 이 데이터 센터는 축구장 약 1700개에 해당하는 면적을 자랑하며, Blue Owl Capital이 운용하는 펀드가 보유한 합작 투자 법인이 건설을 담당한다. 메타는 소수 파트너이자 임차인으로, 임대료는 채권 보유자에게 현금 흐름을 제공한다.

임대료 지급이 시작되기 전까지 이 의무는 메타의 재무제표에 완전히 반영되지 않는다. 올해 6월 기준으로 메타가 공시한 아직 시작되지 않은 임대 총의무는 3470억 달러에 달하며, 여기에는 Hyperion 프로젝트도 포함된다.

6월 기준으로 메타는 루이지애나주 Hyperion 데이터 센터를 임대했지만, 임대료 지급이 아직 시작되지 않아 관련 임대 의무가 재무제표에 완전히 반영되지 않았다

통계에 따르면, 9개 기업의 아직 시작되지 않은 임대 지급 약정은 합계 약 1조 2000억 달러로, 1년 전 공시 금액의 약 4배에 달한다. 구매 약정 및 기타 계약 의무는 약 1조 9000억 달러에 이른다.

그중에서도 Alphabet의 변화가 특히 두드러진다.

6월 30일 기준으로 Alphabet의 구매 약정 및 계약 의무는 8110억 달러에 달하며, 3개월 전에는 3320억 달러였다. Alphabet은 이러한 의무가 주로 '기술 인프라 및 재고'와 데이터 센터 에너지 공급을 보장하는 계약과 관련되어 있다고 설명했다. 일부 에너지 계약은 2054년까지 지속될 예정이다. 그러나 Alphabet은 단 한 분기 만에 관련 약정이 약 4800억 달러나 증가한 이유에 대해서는 자세히 설명하지 않았다.

확장의 위험은 데이터센터 임대와 칩 구매에만 국한되지 않는다. 일부 기업들의 약속에는 다른 기업의 주식 매입이나 다른 임차인의 임대 보증도 포함되어 있다. 엔비디아 역시 2026년 4월 26일부터 2027년 회계연도 종료까지 270억 달러 규모의 지분 투자를 약속했다.

하지만 또 다른 위험은 부채 확장에 있다. 일부 기술 기업들은 이미 자본시장에서 부채 조달을 빈번하게 시작했다. Alphabet과 아마존이 최근 발표한 실적에서 자유 현금흐름이 마이너스를 기록했으며, 자본 지출이 운영 사업에서 창출된 현금을 이미 초과했다.

Alphabet, 아마존, 메타의 원래 건강했던 현금흐름(청색 막대)은 2026년 남은 기간과 2027년에 집단적으로 마이너스(회색 막대)로 전환될 것으로 예상된다

그리고 이러한 수치에는 향후 수조 달러 규모의 재무제표 외 약속이 초래할 현금흐름 압박이 완전히 반영되지 않았다. 더 골치 아픈 점은 많은 구매 약속과 장기 임대 계약이 쉽게 취소될 수 없다는 것이다. 즉, 향후 AI 수요가 기대에 미치지 못하더라도 체결한 계약에 대한 대가는 지불해야 한다. 이러한 상황에서 거대 기업들은 다른 지출을 줄일 수밖에 없으며, 이러한 인프라를 유지하기 위해 추가로 자금을 빌릴 수도 있다.

모건스탠리의 회계 분석가들은 4월 보고서에서 이러한 재무제표 외 약속이 점점 더 빈번해지고 규모가 커지며 구조가 복잡해짐에 따라 투자자들이 기업의 실제 레버리지 수준을 판단하기가 점점 더 어려워질 것이라고 경고했다.

현재 PORTS-Pike는 이러한 추세의 최전선에 서 있다. 하지만 누가 컴퓨팅 파워 수요가 무한히 공격적으로 확장되다가 둔화되지 않을 것이라고 보장할 수 있을까?