로빈후드가 주식 토큰에 상환권과 의결권을 추가했다: 이제 정말 주식인가?

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토큰화 주식은 Robinhood 성장 서사의 중요한 부분이며, 의결권과 상환권의 보완은 규제 중단의 테일 리스크를 낮춥니다.

원문 제목: 《Robinhood가 주식 토큰에 상환권과 의결권을 추가했다: 이제 진짜 주식이 된 걸까?》

원문 저자: 小饼, 深潮 TechFlow

먼저 이전의 실제 상황을 되짚어보자: AMC CEO Adam Aron은 열흘 동안 한 줄의 형용사들(「비열한, 분노를 일으키는, 역겨운, 증오스러운, 용서할 수 없는, 비천한」)을 동원해 Robinhood의 주식 토큰을 묘사했다.

Aron은 Robinhood가 AMC에 통보하지 않은 채 AMC 주식을 토큰화 상품으로 만들어 전 세계 120여 개국에서 판매하고 있다는 사실을 발견했다. 토큰 이름은 「AMC Stock Token」이었고, 가격은 AMC 주가를 따라갔으며, 보유자는 배당금도 받을 수 있었다.

하지만 Aron이 법률 문서를 확인하자 폭발할 수밖에 없었다. 이 토큰 보유자들은 AMC의 주주가 전혀 아니었던 것이다.

그들이 보유한 것은 저지섬(Jersey)에 등록된 실체인 Robinhood Assets(Jersey) Limited가 발행한 일종의 채무증권이었다. 이 증권은 AMC 주가에 대한 「경제적 노출」(economic exposure)을 제공하지만, 보유자에게 AMC에 대한 어떠한 법적 권리나 수익권도 부여하지 않는다. 의결권도 없고, 실물 주식으로 상환받을 권리도 없으며, 엄밀히 말하면 「주주」라고 부를 수도 없다.

9월 14일, Robinhood CEO Vlad Tenev는 X에서 실물 상환과 의결권이 곧 출시될 것이라고 발표했다. Robinhood 암호화폐 사업 책임자 Johann Kerbrat은 팀이 1:1 실물 주식 상환 기능을 적극적으로 개발 중이며, 의결권도 로드맵에 있다고 덧붙였다.

같은 날, Coinbase CEO Brian Armstrong도 입장을 밝혔다: Coinbase의 토큰화 주식은 이미 1:1 상환과 배당을 지원하며, 의결권도 곧 출시될 예정이다.

먼저 타고 나서 나중에 표를 사는 방식, 이제는 표를 살 시간이다.

세 가지 토큰화 경로

SEC가 2026년 1월 발표한 성명서에서 증권 토큰화를 세 가지 모델로 분류했는데, 이 세 가지 모델을 이해하는 것이 전체 논쟁을 파악하는 전제다.

모델 1: 발행사 자율 토큰화. 상장사가 직접 주식을 온체인에 올리고 주주 권리를 완전히 보존한다. 대표 사례는 Securitize가 Exodus를 위해 완료한 보통주 토큰화로, 토큰이 곧 주식이며 보유자가 회사의 주주 명부에 직접 등재된다. 뉴욕증권거래소가 Securitize와 협력해 개발 중인 토큰화 주식 거래 플랫폼도 이 경로를 따른다.

모델 2: 제3자 보관 + 토큰화 증서. 제3자가 실제 주식을 보유한 후 소유권을 나타내는 토큰을 발행합니다. Coinbase가 이 경로를 걸었으며, 역외 특수목적법인을 통해 주식을 보유하고, 미국 라이선스 증권사 Alpaca Securities가 보관을 맡으며, 토큰 보유자는 기초 주식에 대해 실질적인 경제적 권리와 상환권을 가집니다. Coinbase는 자사 토큰에 이미 배당 기능이 내장되어 있으며 의결권은 "곧" 제공될 것이라고 주장합니다.

모델 3: 합성 익스포저. 특정 주식의 가격을 추종하는 독립적인 증권 상품을 발행하지만, 보유자는 기초 주식에 대한 어떠한 소유권도 가지지 않습니다. Robinhood의 현재 Stock Token이 이 범주에 속합니다.

세 가지 모델은 동일한 주식 티커를 사용할 수 있지만, 투자자가 손에 쥐는 것은 완전히 다릅니다.

비유하자면: 모델 1은 당신이 집 한 채를 사서 등기부에 당신 이름이 올라가 있는 것이고, 모델 2는 당신이 신탁 지분을 사서 신탁 명의로 집 한 채가 있으며 당신이 집을 자신에게 이전해 달라고 요구할 권리가 있는 것이며, 모델 3은 당신이 이 집 가격에 연동된 채권을 산 것으로 집값이 오르면 이익을 보고 내리면 손실을 보지만 처음부터 끝까지 이 집은 당신과 아무런 법적 관계가 없습니다.

Robinhood의 법적 구조

Robinhood Stock Token의 제품 문서를 펼쳐보면 법적 구조는 복잡하지 않지만 일반 투자자를 충분히 혼란스럽게 만들 수 있습니다:

발행인은 Robinhood Assets (Jersey) Limited(약칭 RHJ)이며, 등록지는 영국령 저지섬입니다. 토큰의 법적 성격은 "토큰화 채무증권"(tokenised debt securities)으로, EU MiFID II 체계 하에서 파생상품으로 발행됩니다. 기초 주식은 미국 라이선스 증권사 Alpaca Securities LLC가 보관하며 1:1 지원을 주장합니다. 토큰은 표준 ERC-20 형식으로 발행되어 온체인에서 이전, 거래가 가능하며 심지어 DeFi 프로토콜에서 담보로 수용될 수도 있습니다.

핵심은 마지막 항목입니다: 이 토큰들은 온체인에서 조합 가능합니다. Robinhood Chain(2025년 7월 출시된 자체 L2)이 출시된 후 Stock Token은 대출 프로토콜의 담보로 사용될 수 있으며, 이는 Tenev가 작년 11월 공개한 제품 로드맵에서 강조한 기능입니다.

이러한 조합 가능성은 토큰화 주식의 가장 매력적인 사용 사례를 창출하지만, 법적 구조의 위험도 증폭시킵니다. 토큰이 특정 DeFi 프로토콜에서 청산될 경우, 청산자가 받는 것은 저지섬 법인의 채무증서이지 미국 상장사의 주식이 아닙니다. 기초 주식이 실제로 1:1로 잠겨 있는가? 이 주식들이 대차되어 공매도에 사용된 적이 있는가? Robinhood는 건별 준비금 감사 보고서를 공개하지 않았습니다.

Aron이 9월 13일에 집요하게 물었던 것이 바로 이 문제입니다: 만약 그 토큰들이 이론적으로 실제 주식에 의해 1:1로 뒷받침되지만, 그 기초 주식이 공매도 세력에게 대여된다면, 그 토큰은 정말로 여전히 1:1로 뒷받침되는 것인가?

진정한 분기점: 누가 토큰화 주식의 미래를 대표하는가?

Aron과 Tenev의 공개 설전은 뜨겁지만, 그 다툼 아래 숨겨진 산업 분열이 더 주목할 만합니다.

현재 온체인 토큰화 주식 시장 규모는 약 36억 달러입니다. Kraken의 xStocks(Backed Finance 발행)는 누적 거래량이 250억 달러에 달하며, 보유자가 8만 명을 넘습니다. Binance의 bStocks는 출시 두 달 만에 약 1억 1850만 달러 규모를 달성하여 온체인 주식 DEX 거래량의 약 90%를 차지합니다. Ondo Finance는 토큰화 펀드 분야에서 TVL을 선도하고 있습니다. Securitize는 기관 측면의 고지를 점령하여 이미 BlackRock, KKR, Apollo 등의 펀드 토큰화를 완료했습니다.

이 플레이어들은 대략 두 가지 노선으로 분화됩니다:

하나는 「체인에서 와서 체인으로 간다」로, 먼저 합성 또는 증서형 토큰을 발행하여 빠르게 규모를 확장한 후 점차 권리를 보완합니다. Robinhood, Kraken, Binance가 이 길을 갑니다. 이들의 장점은 속도가 빠르고 범위가 넓다는 것(190개 이상 주식, 120개 이상 국가)이지만, 법적 구조상 항상 「중간자 위험」을 안고 있습니다.

다른 하나는 「발행인으로부터 와서 체인으로 간다」로, 상장公司与 협력하여 명의개서 대리인 수준에서 직접 토큰화를 실현하며, 토큰이 바로 주식 자체입니다. Securitize가 이 길을 갑니다. 느리지만 권리 구조가 깨끗하여 토큰 보유자가 회사의 주주 명부에 직접 나타나며, 「관통」 문제가 존재하지 않습니다.

Robinhood가 의결권과 상환권을 추가한다고 발표한 것은 실질적으로 첫 번째 노선에서 두 번째 노선으로 최대한 접근하려는 것입니다. 이 봉합 경로가 얼마나 멀리 갈 수 있는지는 저지섬 채무증권의 법적 프레임워크가 과연 얼마나 많은 주주 권리를 담을 수 있는지에 달려 있으며, 이는 규제 기관이 공식적으로 아직 답하지 않은 문제입니다.

HOOD 주가에게 이것은 위험 완화 신호이며, 토큰화 주식은 Robinhood 성장 서사의 중요한 구성 요소(2000개 이상 주식 토큰, EU 4억 잠재 사용자 시장 커버)이고, 의결권과 상환권의 보완은 규제 중단의 꼬리 위험을 낮춥니다.

Aron의 최초 질문에 관해서, 이 토큰들이 과연 주식인지에 대한 답은 아마도: 아직은 아니지만, 주식이 되기 위해 필사적으로 노력하고 있다는 것입니다.

이것은 기술적으로는 가능하지만 법적으로는 아직 준비되지 않은 업그레이드입니다.