SpaceX의 상장 후 두 번째 분기 실적 보고서에 따르면 매출은 전년 대비 161% 증가했고 흑자 전환을 달성했습니다. 대조적인 점은 매출을 견인한 사업이 주요 영업이익 원천이 아니며, 대부분의 자본지출은 다시 전자로 향했다는 것입니다.

컨퍼런스콜에서 최고재무책임자 브렛 존슨은 다음 분기 자본지출 가이던스를 제시했습니다. 매출, 이익, 투입은 서로 다른 사업 라인에 걸쳐 있습니다.

신규 매출은 어디서 왔나?

각 부문의 전년 동기 매출을 차감한 결과, 슈퍼 인텔리전스 사업이 그룹의 전년 대비 신규 매출의 4분의 3을 기여했습니다. 우주 사업도 여전히 성장하고 있지만 총증분에 대한 영향은 매우 작습니다.

SpaceX 3분기 신규 매출의 4분의 3이 슈퍼 인텔리전스 사업에서 발생

SpaceX는 기존 인공지능 부문을 「슈퍼 인텔리전스」로 개명했으며 약칭은 SI입니다. 회사 분류에 따르면 SI 매출의 90% 이상이 솔루션과 인프라에서 발생합니다. 이 구조는 매출에 모델 구독뿐 아니라 클라우드 서비스와 인프라 사업도 포함되어 있음을 보여줍니다. 회사는 컴퓨팅 임대, 모델, 소프트웨어 각각의 매출을 공개하지 않았으므로 SI 전체를 「GPU 판매」로 표기할 수 없습니다.

회사는 SI 성장을 신규 클라우드 서비스 계약의 매출 기여 시작, AI 프로그래밍 도구 Cursor의 연결 편입, 그리고 Grok 모델의 기업 및 소비자 채택 증가로 귀인했습니다. Cursor는 연결 편입 기간 동안 6억 800만 달러의 매출을 기여했지만, 공시는 여러 사업이 각각 가져온 증분을 분리하지 않아 이를 근거로 엄격한 내생 성장률을 계산할 수 없습니다.

매출이 가장 빠르게 성장하는 사업이 가장 돈을 버는가?

그렇지 않습니다. 부문 영업이익을 보면 Link 사업이 그룹 영업이익의 약 85%를 기여했고 SI의 이익은 훨씬 작습니다. 연결 사업에는 위성 인터넷 서비스 Starlink의 소비자, 기업, 정부 대상 매출도 포함되므로 부문 이익 전체를 가정용 광대역 구독 매출로 계산할 수 없습니다.

SpaceX 3분기 영업이익은 주로 연결 사업이 기여

Link 사업 매출은 전년 대비 69% 증가했고 영업이익은 전년 대비 99% 증가했습니다. 이는 이미 구축된 위성 네트워크가 사용자만 누적하는 것이 아니라 기업, 항공, 정부 사업도 이익에 기여하고 있음을 보여줍니다.

Link 사업 성장은 소비자 구독에만 의존하지 않습니다. SpaceX는 기업 및 정부 매출이 전년 대비 91% 증가해 소비자 매출의 57%보다 빨랐다고 공시했으며, 항공 협력과 정부 고객 수요가 동력을 제공했다고 언급했습니다. Starlink는 개인 사용자를 대상으로 하고 Link 사업은 조직 고객에게도 통신 서비스를 판매하므로 두 유형의 수요 원천은 서로 다릅니다.

소비자 측에도 간과하기 쉬운 신호가 하나 있습니다. SpaceX는 Starlink 소비자 가입자가 1,360만 명으로 증가해 전 분기의 1,200만 명보다 늘었다고 공개했습니다. Link 사업의 성장 기반은 여전히 확대되고 있지만, 가입자 데이터는 소비자 사업만을 포괄할 뿐 해당 부문의 전체 고객을 대표하지는 않습니다.

사용자 규모 외에 Starlink의 월평균 가구당 매출은 69달러로, 전 분기의 66달러에서 반등했습니다. 기업, 항공, 정부 매출도 Link 사업에 포함되므로 소비자 가입자와 가구당 매출만으로는 일부만 설명할 수 있으며, 이를 단독으로 전체 부문의 수익성을 추론할 수는 없습니다.

부문 영업이익률을 보면 연결 사업은 45.1%, SI는 5.7%입니다. 두 비율은 부문 영업이익을 부문 매출로 나눈 것으로 순이익률이 아닙니다. 이는 매출 증가 순위와 현재의 수익 효율 순위가 별개의 문제임을 보여줍니다.

SI의 회계기준에 따른 영업이익에는 Cursor 인수 관련 주식보상비용 12억 1,700만 달러가 이미 반영되어 있습니다. 회사는 여러 항목을 제외한 조정 EBITDA도 공시했지만, 이는 영업이익을 대체할 수 없으며 데이터센터 건설에 투입되는 현금으로 직접 간주할 수도 없습니다.

3분기 순이익은 44억 4,000만 달러로 그룹 영업이익 27억 9,100만 달러보다 높습니다. 차액은 이자, 영업외 항목 및 세금에서 발생하며, 순이익을 곧바로 주력 사업이 해당 분기에 벌어들인 돈으로 볼 수는 없습니다.

회사 공시에는 영업외 기타이익 순액 10억 2,500만 달러와 법인세 이익 3억 9,000만 달러가 기재되어 있지만, 그중 비트코인 이익은 별도로 기재되지 않았습니다.

3분기 누적 기준으로는 여전히 4억 1,300만 달러의 순손실을 기록했습니다. 단일 분기 흑자 전환이 연초 이후 이미 이익을 냈다는 것을 의미하지는 않습니다.

대부분의 자본지출은 어디로 갔나?

영업이익은 사업이 영업비용을 차감한 후의 수익성을 반영하고, 자본지출은 회사가 현금을 어디에 투입했는지를 보여줍니다. 3분기 자본지출 중 SI가 약 6분의 5를 차지했으며, 단일 분기 투입 규모는 이미 해당 분기 매출의 두 배를 넘었습니다.

SpaceX 3분기 슈퍼인텔리전스 사업이 자본지출의 84%를 흡수

자본지출은 설비 구매와 인프라 구축을 위한 현금 지출로, 당기 손익계산서상의 비용이 아니며 이후 감가상각 등을 통해 원가에 반영됩니다. 이는 Cursor 인수 관련 주식보상과 성격이 다릅니다. 자본지출은 현금이 필요하고, 주식보상은 보수 비용입니다.

브렛 존슨은 컨퍼런스콜에서 다음 분기 자본지출 가이던스를 350억~400억 달러로 제시했으며, 이는 해당 분기의 총액을 의미하고 이번 분기 기준에 추가하는 금액이 아닙니다.

이번 분기 실제 투입 대비 이 가이던스는 거의 두 배에 가깝다. 경영진은 이 투입이 컴퓨팅 파워와 기타 인프라 구축에 사용될 것이라고 밝혔지만, 자본 지출이 같은 분기에 자동으로 매출로 전환되지는 않는다. 신규 용량이 고객 계약을 확보할 수 있을지는 후속 공시를 지켜봐야 한다.

일상 영업 현금으로 건설 청구서를 지불할 수 있을까?

영업 현금흐름과 자본 지출을 함께 놓고 보면 일상 영업에서 창출된 현금이 건설 청구서까지 얼마나 남았는지 알 수 있다. 이번 분기 영업 현금흐름은 자본 지출의 약 절반만 충당했으며, 영업 현금흐름에서 유형자산 취득액을 차감한 단순화된 잉여현금흐름은 마이너스다.

SpaceX 3분기 영업 현금흐름은 자본 지출의 절반만 충당

재무제표에는 이번 분기 영업 현금흐름이 별도로 기재되어 있지 않다. 도표의 단일 분기 영업 현금흐름은 9개월 누적 수치에서 상반기 누적 수치를 차감하여 추산했으며, 자본 지출도 같은 방법으로 계산했다. 원래 누적 수치는 각각 [SpaceX 3분기 실적 공고][Q3]와 [SpaceX 2분기 10-Q][Q2]에서 확인할 수 있으며, 산출된 자본 지출 합계는 회사가 공시한 3분기 부문 금액과 일치한다. 이 차액은 동일 기준에서 영업 현금흐름과 건설 지출의 차이일 뿐이며, 회사의 해당 분기 현금 잔액이 반드시 같은 금액만큼 감소한다는 것을 의미하지는 않는다.

3분기 말 기준 SpaceX는 898억 5,500만 달러의 현금 및 유가증권을 보유하고 있다. 이 잔액은 단일 분기 현금흐름 차액을 곧바로 자금 조달 압력으로 해석할 수 없으며, 투자 수익 추적을 대체할 수도 없음을 보여준다.

이번 분기 SpaceX의 신규 매출은 주로 SI에서 발생했고, 영업이익은 주로 연결 사업에서 발생했으며, 자본 지출도 주로 SI로 향했다.

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