2025년 10월 11일은 전 세계 암호화폐 투자자들에게 악몽과도 같았습니다. 비트코인 가격은 11만 7천 달러 고점에서 몇 시간 만에 11만 달러 아래로 폭락했습니다. 이더리움은 더욱 심각한 폭락으로 16%까지 폭락했습니다. 공황은 바이러스처럼 시장에 퍼져 수많은 알트코인이 80~90% 폭락했습니다. 소폭 반등한 알트코인들조차 20~30%의 폭락을 겪었습니다. 단 몇 시간 만에 전 세계 암호화폐 시가총액에서 수천억 달러가 증발했습니다. 소셜 미디어에는 비통한 울음소리가 울려 퍼졌고, 전 세계 사람들이 슬픔에 잠긴 합창단에 동참했습니다. 하지만 공황의 표면 아래에는 겉으로 보이는 것보다 훨씬 더 복잡한 사건의 연쇄가 있었습니다. 폭락은 트럼프 대통령의 단 한 번의 발언으로 시작되었습니다. 10월 10일, 트럼프 미국 대통령은 소셜 미디어를 통해 11월 1일부터 모든 중국산 수입품에 100%의 추가 관세를 부과할 계획이라고 발표했습니다. 이 메시지는 이례적으로 강경했습니다. 그는 중미 관계가 "회담이 불필요할 정도로" 악화되었으며, 미국은 금융 및 무역 조치로 보복할 것이라고 경고하며 중국의 희토류 독점을 새로운 관세 전쟁의 명분으로 제시했습니다. 이 소식은 즉시 세계 시장을 뒤흔들었습니다. 나스닥 지수는 3.56% 폭락하며 최근 몇 년간 보기 드문 하루 하락을 기록했습니다. 미국 달러 지수는 0.57% 하락했고, 원유는 4% 급락했으며, 구리 가격 또한 하락했습니다. 세계 자본 시장은 공황 매도에 빠졌습니다. 이러한 엄청난 심판 속에서 인기 스테이블코인인 USDe는 가장 큰 타격을 입었습니다. USDe의 페그 해제와 이를 중심으로 구축된 고레버리지 회전 대출 시스템은 단 몇 시간 만에 붕괴되었습니다. 이러한 국지적인 유동성 위기는 빠르게 확산되어 USDe를 회전 대출에 사용하는 수많은 투자자들이 청산되었고, USDe 가격은 여러 플랫폼에서 불안정해지기 시작했습니다. 더 심각한 것은 많은 마켓메이커들이 선물 계약의 증거금으로도 USDe를 사용했다는 것입니다. USDe의 가치가 단기간에 거의 절반으로 떨어지자 레버리지는 두 배로 증가했습니다. 안전해 보였던 1배 레버리지 롱 포지션조차 청산될 운명에 처했습니다. 소형주 계약과 USDe 가격에 미치는 영향이 합쳐지면서 마켓메이커들은 상당한 손실을 입었습니다. "회전 대출" 도미노 효과는 어떻게 사라졌을까요? 바로 50% 연이율(APY)의 매력 때문입니다. Ethena Labs가 출시한 USDe는 합성 달러 스테이블코인입니다. 시가총액 약 140억 달러로 세계 3위 스테이블코인으로 자리매김했습니다. USDT나 USDC와 달리 USDDe는 동일한 규모의 미국 달러 보유고를 가지고 있지 않습니다. 대신 "델타 중립 헤지"라는 전략을 통해 가격 안정성을 유지합니다. 이 회사는 이더리움 현물을 보유하고 동시에 파생상품 거래소에서 동일한 양의 이더리움 영구 계약을 공매도하여 헤지를 통해 변동성을 상쇄합니다.그렇다면 이러한 자본 유입의 원동력은 무엇일까요? 답은 간단합니다. 바로 높은 수익률입니다. USDe 자체를 스테이킹하면 무기한 계약의 펀딩 금리를 통해 약 12%에서 15%의 연간 수익률을 얻을 수 있습니다. 또한, Ethena는 여러 대출 프로토콜과 제휴하여 USDe 예치에 대한 추가 인센티브를 제공하고 있습니다. 이러한 수익률을 견인하는 진정한 원동력은 바로 회전 대출입니다. 투자자들은 대출 프로토콜 내에서 반복적으로 거래하며, USDe를 담보로 잡고 다른 스테이블코인을 차용한 후 USDe를 재예치합니다. 이러한 과정을 여러 번 거치면 원금은 거의 네 배로 늘어나고 연간 수익률은 40%에서 50% 사이로 상승합니다. 전통적인 금융 시장에서 연간 수익률 10%는 흔치 않습니다. USDe 회전 대출이 제공하는 50%의 수익률은 수익을 추구하는 투자자들에게 거의 거부할 수 없는 유혹입니다. 그 결과, 자금이 계속 유입되었고, 대출 프로토콜의 USDe 예치금은 종종 "가득"했습니다. 새롭게 발행된 할당량은 즉시 소진되었습니다. USDe 페그 해제: 트럼프의 관세 정책은 세계 시장에 공황을 야기하여 암호화폐 시장을 위험 회피 모드로 전환시켰습니다. 이더리움은 단기간에 16% 폭락하여 USDe의 안정성을 직접적으로 불안정하게 만들었습니다. 그러나 USDe 페그 해제의 진짜 계기는 바이낸스에서 거래되는 대형 기관의 청산이었습니다. 암호화폐 투자자이자 프리미티브 벤처스(Primitive Ventures)의 공동 창립자인 도비(Dovey)는 바이낸스에서 교차 마진 모델을 사용하는 대형 기관(아마도 전통적인 거래 회사)의 청산이 진짜 계기가 되었을 것이라고 추측했습니다. 이 기관은 USDe를 교차 마진으로 사용했고, 시장이 급등하자 청산 시스템은 부채 상환을 위해 자동으로 USDe를 매도했고, 이로 인해 바이낸스에서의 USDe 가격은 0.6달러까지 폭락했습니다. USDe의 안정성은 원래 두 가지 핵심 조건에 기반했습니다. 첫 번째는 양의 자금 조달 금리였습니다. 강세장에서는 공매도자가 공매도자에게 수수료를 지불해야 했기 때문에 프로토콜이 수익을 낼 수 있었습니다. 두 번째는 풍부한 시장 유동성 덕분에 사용자들이 1달러에 가까운 가격으로 USDe를 쉽게 환매할 수 있었습니다. 그러나 10월 11일, 이 두 가지 조건이 동시에 붕괴되었습니다. 시장 공황으로 공매도가 급증했고, 무기한 스왑의 자금 조달 금리는 빠르게 마이너스로 돌아섰습니다. 많은 공매도 포지션을 보유한 프로토콜은 "수수료 징수자"에서 "지불자"로 전환되어 지속적으로 수수료를 지불해야 했고, 이는 담보 가치의 직접적인 하락으로 이어졌습니다. USDe가 디커플링되기 시작하자 시장의 신뢰는 빠르게 붕괴되었습니다. 더 많은 사람들이 매도에 참여하면서 가격은 더욱 하락했고, 악순환이 시작되었습니다.회전 대출의 청산 나선: 대출 프로토콜에서 사용자 담보의 가치가 특정 기준치 아래로 떨어지면 스마트 계약이 자동으로 청산을 유발하여 부채 상환을 위해 사용자 담보를 매각하도록 합니다. USDe 가격이 폭락함에 따라 회전 대출을 통해 여러 번 레버리지된 포지션의 건전성은 빠르게 청산 기준치 아래로 떨어집니다. 이로 인해 청산 나선이 시작됩니다. 스마트 계약은 청산된 사용자의 USDe를 시장에서 자동으로 매각하여 차입한 부채를 상환합니다. 이로 인해 USDe에 대한 매도 압력이 더욱 커져 가격이 더욱 하락합니다. 이러한 가격 하락은 결국 더 많은 회전 대출 포지션의 청산을 유발합니다. 이는 전형적인 "죽음의 나선"입니다. 많은 투자자들은 포지션이 청산되기 전까지는 소위 "스테이블코인 투자"가 실제로는 고위험 도박이라는 사실을 깨닫지 못합니다. 그들은 단순히 이자를 벌고 있다고 생각했지만, 회전 대출 운영으로 인해 위험 노출이 배가되었다는 사실은 인지하지 못했습니다. USDe 가격이 급등락하면, 스스로를 보수적인 투자자라고 생각하는 사람들조차 청산에 직면하게 됩니다. 마켓메이커의 마진콜과 시장 붕괴. 마켓메이커는 시장의 "윤활유"로서 다양한 암호화폐 자산에 대한 주문 체결 및 유동성 공급을 담당합니다. 많은 마켓메이커는 거래소에서 USDe를 담보로 사용하기도 합니다. USDe의 가치가 단기간에 폭락하자, 이들 마켓메이커의 증거금 가치 또한 급락하여 거래소 내 포지션이 강제 청산되었습니다. 통계에 따르면, 암호화폐 시장 붕괴로 인해 수백억 달러의 자금이 청산되었습니다. 이 수십억 달러의 대부분은 개인 투자자들의 일방적인 투기적 포지션뿐만 아니라 수많은 기관 마켓메이커와 차익거래자들의 헤지 포지션에서도 발생했다는 점에 주목할 필요가 있습니다. USDe의 경우, 이러한 전문 기관들은 이전에도 위험 완화를 위해 정교한 헤지 전략을 사용해 왔습니다. 그러나 "안정적"이라고 여겨지는 증거금 자산인 USDe가 갑자기 폭락하자 모든 위험 관리 모델은 효력을 잃었습니다. 하이퍼리퀴드와 같은 파생상품 거래 플랫폼에서 수많은 사용자가 마진콜을 경험했고, 플랫폼의 유동성 공급자 금고(HLP) 보유자들은 하룻밤 사이에 8천만 달러에서 1억 2천만 달러로 수익이 40%나 급증했습니다. 이 수치는 청산의 규모를 간접적으로 보여줍니다. 마켓메이커들이 집단적으로 마진콜을 경험했을 때, 그 결과는 재앙적이었습니다. 시장 유동성은 즉시 고갈되었고, 매수-매도 호가 스프레드는 급격하게 확대되었습니다. 시가총액이 제한적이고 이미 유동성이 부족한 소규모 알트코인들의 경우, 이는 전반적인 하락세에 더해 유동성 부족으로 인해 가격 폭락이 가속화되었음을 의미했습니다. 전체 시장은 공황 매도에 빠졌고, 단일 스테이블코인에서 촉발된 위기는 결국 전체 시장 생태계의 시스템 붕괴로 이어졌습니다.
역사의 메아리: 루나의 그림자
2022년 약세장을 경험한 투자자들에게는 이러한 장면이 익숙하게 느껴질 것입니다. 그해 5월, 루나라는 암호화폐 제국이 단 7일 만에 붕괴되었습니다.
루나 사건의 중심에는 알고리즘 기반 스테이블코인인 UST가 있었습니다. UST는 최대 연 20%의 수익률을 약속하며 수백억 달러를 유치했습니다. 그러나 UST의 안정화 메커니즘은 다른 토큰인 루나(LUNA)에 대한 시장의 신뢰에 전적으로 의존했습니다. 대규모 매도세로 UST가 페그에서 벗어나자 신뢰가 붕괴되었고, 차익거래 메커니즘이 실패하여 결국 루나 토큰의 무제한 발행으로 이어졌습니다. 가격은 119달러에서 0.0001달러 미만으로 폭락하여 시가총액 약 600억 달러가 증발했습니다.
USDe와 Luna 사건을 비교해 보면 놀라운 유사점을 발견할 수 있습니다. 두 사건 모두 정상과는 거리가 먼 수익률을 약속하며 안정적인 수익을 추구하는 대규모 자본을 유치했습니다. 그러나 두 사건 모두 극심한 시장 상황에서 메커니즘의 취약성을 드러냈고, 결국 가격 하락, 신뢰 붕괴, 청산, 그리고 추가 가격 하락이라는 악순환에 빠졌습니다. 두 사건 모두 단일 자산을 둘러싼 위기가 전체 시장에 파급되는 시스템적 위험으로 확대되었습니다. 물론 두 사건 사이에는 몇 가지 차이점이 있습니다. Luna는 외부 담보가 없는 순수 알고리즘 기반 스테이블코인입니다. 반면 USDe는 이더리움과 같은 암호화폐 자산에 의해 과도하게 담보되어 있습니다. 이러한 점 때문에 USDe는 Luna보다 위기 상황에서 더 회복력이 뛰어나며, Luna처럼 완전히 붕괴되지 않았습니다. 루나 사건 이후, 전 세계 규제 당국은 알고리즘 기반 스테이블코인에 대한 경고 신호를 보내 USDe를 출시 이후 더욱 엄격한 규제 환경 하에 두었습니다. 그러나 역사의 교훈은 충분히 고려되지 않은 듯합니다. 루나의 붕괴 이후 많은 사람들이 "다시는 알고리즘 기반 스테이블코인에 손대지 않겠다"고 다짐했습니다. 하지만 불과 3년 후, USDe 회전 대출의 연 50% 수익률에 직면한 사람들은 다시 한번 위험을 잊었습니다. 더욱 놀라운 것은, 이 사건은 알고리즘 기반 스테이블코인의 취약성뿐만 아니라 기관 투자자와 거래소의 시스템적 위험까지 드러냈다는 것입니다. 루나의 붕괴부터 FTX의 붕괴, 중소 규모 거래소의 연쇄 청산, SOL 생태계의 위기까지, 이러한 과정은 2022년에 이미 한 번 겪었습니다. 그러나 3년이 지난 지금도 교차 마진 거래를 사용하는 대형 기관들은 여전히 USDe와 같은 고위험 자산을 증거금으로 사용하고 있으며, 이는 결국 시장 변동성 속에서 연쇄 반응을 촉발하고 있습니다.철학자 조지 산타야나는 "과거를 기억하지 못하는 자는 과거를 반복할 운명이다"라고 말했습니다. 시장을 존중하십시오. 금융 시장에는 반박할 수 없는 법칙이 있습니다. 위험과 보상은 항상 비례합니다. USDT나 USDC는 실제 미국 달러 보유고에 기반하기 때문에 연간 수익률이 매우 낮아 매우 위험도가 낮습니다. USDe는 극한 상황에서 델타 중립 헤지 전략의 잠재적 위험을 감수하여 12%의 수익률을 제공합니다. 그리고 USDe 회전 대출은 기본 수익률에 4배의 레버리지 위험을 더하기 때문에 50%의 수익률을 제공합니다. 누군가 "저위험 고수익"을 약속한다면, 그들은 사기꾼이거나 당신이 그 위험을 제대로 이해하지 못한 것입니다. 회전 대출의 위험은 숨겨진 레버리지에 있습니다. 많은 투자자들은 반복적인 담보 대출 거래가 실제로는 고위험 투기라는 사실을 깨닫지 못합니다. 레버리지는 양날의 검입니다. 강세장에서는 수익을 확대할 수 있지만, 약세장에서는 필연적으로 손실을 증폭시킵니다. 금융 시장의 역사는 극단적인 상황이 발생할 수밖에 없음을 거듭 증명해 왔습니다. 2008년 세계 금융 위기, 2020년 3월 시장 붕괴, 2022년 루나 폭락 등 이른바 "블랙 스완" 사건은 항상 사람들이 가장 예상치 못할 때 발생합니다. 알고리즘 스테이블코인과 고레버리지 전략의 치명적인 결함은 처음부터 극단적인 상황에 베팅하도록 설계되었다는 것입니다. 이는 손실을 보는 베팅입니다. 왜 그렇게 많은 사람들이 위험을 알면서도 투자를 계속할까요? 인간의 탐욕, 행운, 그리고 무리 심리가 그 이유 중 일부를 설명할 수 있습니다. 강세장에서 지속적인 성공은 사람들의 위험 인식을 둔화시킬 수 있습니다. 주변 사람들이 모두 돈을 벌고 있을 때, 그 유혹을 뿌리칠 수 있는 사람은 거의 없습니다. 하지만 어느 순간, 시장은 항상 가장 가혹한 방식으로 우리에게 경고할 것입니다. 공짜 점심이란 없다는 사실을요.
일반 투자자들은 이 격동의 바다에서 어떻게 살아남을 수 있을까요?
우선, 위험을 파악하는 법을 배우세요. 어떤 프로젝트가 10%가 넘는 "안정적인" 수익을 약속할 때, 그 메커니즘이 너무 복잡해서 일반인에게 한 문장으로 설명하기 어려울 때, 그 주된 목적이 실질적인 활용보다는 수익 창출일 때, 투명하고 검증 가능한 법정화폐 보유고가 부족할 때, 그리고 소셜 미디어에서 공격적으로 홍보될 때, 경각심을 가져야 합니다.
위험 관리 원칙은 간단하고 시대를 초월합니다. 모든 것을 한 바구니에 담지 마세요. 레버리지, 특히 회전 대출처럼 은밀하고 레버리지가 높은 전략은 사용하지 마세요. 루나 사태 이전에도 위기를 벗어날 수 있다고 생각하지 마세요. 루나 사태 당시 투자자의 99%가 아무런 피해도 입지 않았습니다.
시장은 어떤 개인보다 훨씬 더 똑똑합니다. 극단적인 상황은 발생할 수밖에 없습니다. 모두가 높은 수익률을 쫓을 때, 바로 그때가 위험이 가장 커지는 때입니다. 루나 사태의 교훈을 기억하세요. 시가총액 600억 달러가 7일 만에 사라지면서 수십만 명의 저축이 탕진되었습니다. 10월 11일의 공황 사태도 기억하세요. 불과 몇 시간 만에 2,800억 달러가 증발하고 수많은 사람들이 현금화되었습니다. 다음에는 그런 일이 당신에게도 일어날 수 있습니다. 버핏은 "썰물이 빠져나간 후에야 누가 벌거벗고 수영했는지 알게 된다"라고 말했습니다. 강세장에서는 모두가 투자 천재처럼 보이고 50% 수익이 눈앞에 있는 것처럼 보입니다. 하지만 극단적인 상황이 발생하면 이미 절벽 끝에 서 있었다는 사실을 깨닫게 됩니다. 알고리즘 스테이블코인과 고레버리지 전략은 결코 "스테이블코인 자산 관리"가 아니라 고위험 투기 도구일 뿐입니다. 50% 수익은 "공짜 점심"이 아니라 절벽 끝에 매달린 미끼일 뿐입니다.
금융 시장에서는 돈을 버는 것보다 살아남는 것이 항상 더 중요합니다.
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