월가의 새로운 움직임: 엔화 약세 포지션은 여전히 확대 중이지만, 일본 증시는 캐리 트레이드 청산에 의존하지 않는다.

6월 3일, 달러/엔 환율이 장중 160.44엔까지 치솟으며 2024년 7월 이후 최고치를 기록했다. 같은 날, 닛케이 225 지수는 사상 처음으로 68,000선을 돌파하며 68,634.74포인트까지 상승했다. 두 숫자가 겹치면서 시장에는 익숙한 내러티브가 즉시 등장했다. "캐리 트레이드가 붕괴할 것이다, 2024년 8월이 재현될 것이다."

이 내러티브는 절반만 맞았다. 나머지 절반은 데이터가 정반대의 이야기를 말해준다.

공매도는 철수하지 않고 오히려 확대 중

엔 캐리 트레이드의 혼잡도를 측정하는 가장 직접적인 지표는 미국 상품선물거래위원회(CFTC)가 매주 발표하는 비상업적 포지션 보고서다. 이 보고서는 투기적 거래자들이 엔 선물 시장에서 보유한 순매수 또는 순매도 포지션을 기록한다.

CFTC 포지션 보고서에 따르면, 5월 26일 기준 주간 비상업 계정의 엔 선물 순매도는 114,667건의 계약에 달했다. 매수 112,993건, 매도 227,660건으로, 전주 대비 순매도 포지션이 27,152건 추가 증가했다.

그래프에서 다소 직관에 반하는 움직임을 확인할 수 있다. 2024년 7월, USD/JPY는 161엔 부근의 고점을 기록했으며, 당시 CFTC 순매도는 약 -180,000건의 역사적 극단치 구간에 있었다. 이후 8월 초, 일본은행(BOJ)의 예상치 못한 금리 인상과 미국 고용 지표의 큰 폭 하회로 엔 매도 포지션은 몇 주 만에 강제 청산되었고, 순매도는 약 -180,000건에서 급격히 축소되어 2025년 2분기에는 +177,000건 이상의 순매수로 반전되었다. 그 기간 동안 캐리 트레이드는 실제로 시스템적인 포지션 청산이 발생했다.

그러나 이후의 흐름은 '포지션 청산 내러티브'와 완전히 반대였다. 2025년 말부터 엔 순매도 포지션이 다시 축적되기 시작했고, 2026년 2월에 마이너스로 전환된 후 4월에는 -102,000건으로 급속히 확대되었다. 5월 26일 기준 순매도는 이미 -114,667건에 도달했다. USD/JPY가 다시 160엔 부근으로 회귀했을 때, 글로벌 투기 자금은 도망치는 것이 아니라 오히려 베팅을 늘리고 있었다.

이는 BOJ가 7월 회의에서 더 매파적인 신호를 보내거나, 미국 경제 데이터가 다시 예상보다 크게 약화될 경우, 이 -114,667건의 순매도 포지션이 2024년 8월과 매우 유사한 강제 청산 압력에 직면할 것임을 의미한다. 일본 재무성도 이를 인지하고 있었다. 4월 28일부터 5월 27일까지 재무성은 사상 최대 규모인 11조 7349억 엔을 동원해 엔화를 매수하고 외화를 매도하며 공매도를 억제하려 했다.

최대 규모의 단일 개입, 160선 방어 실패

일본 재무성의 외환 개입 역사는 1998년으로 거슬러 올라갑니다. 2022년 가을, 엔화가 152엔 부근까지 하락했을 때 재무성은 1998년 이후 처음으로 '엔 매수' 조작을 단행했습니다. 9월에는 2조 8400억 엔, 10월에는 6조 3400억 엔을 추가로 투입해 총 약 9조 1800억 엔에 달했습니다. 당시 개입으로 USD/JPY는 일시적으로 152엔에서 127엔 부근까지 하락했지만, 그 효과는 몇 달 동안만 지속되었습니다.

2024년 봄, USD/JPY가 다시 160엔에 근접하며 일시 돌파하자 재무성은 약 9조 8000억 엔을 투입했습니다. 이는 당시 2022년 이후 최대 규모의 단일 조작이었으며, '2022년 이후 처음으로 확인된 엔 매수 개입'이었습니다.

일본 재무성이 2026년 5월 29일 발표한 월간 개입 데이터에 따르면, 이번 4월 28일부터 5월 27일까지의 조작 규모는 11조 7349억 엔(약 736억 달러)으로, 사상 최대 규모의 단일 개입입니다. 이는 2022년 연간 개입 총량을 넘어설 뿐만 아니라 2024년 봄보다도 무려 2조 엔 가까이 많은 수치입니다.

그러나 재무성이 수치를 공개한 지 채 일주일도 지나지 않아 USD/JPY는 다시 160엔 선을 돌파했습니다. 최대 규모의 개입으로도 이 심리적 저항선을 완전히 방어하지는 못했습니다.

외국인, 일본 주식 매수는 AI 추종, 캐리 청산에 따른 안전자산 유입 아냐

캐리 트레이드가 여전히 과열 상태라면, 닛케이 225는 왜 계속해서 신고가를 경신하고 있을까요?

로이터 통신이 일본 거래소 그룹(JPX) 데이터를 인용한 바에 따르면, 5월 23일 기준 주간에 해외 투자자들은 8주 연속 일본 주식을 순매수했으며, 주간 순매수액은 1조 800억 엔에 달했습니다. 연간 누적 순매수 금액은 약 11조 7000억 엔에 근접합니다.

2025년 같은 기간, 외국인의 누적 순매수는 7421억 엔에 불과했습니다. 2026년의 이 수치는 그 15.8배에 달합니다.

이 자금의 행선지는 매우 집중되어 있습니다. 같은 기간 상승률 상위 종목 중에서는 AI 투자 플랫폼 소프트뱅크 그룹이 주간 17.62% 상승했고, 칩 설계 회사 소시오넥스트(Socionext)는 12.26% 상승했습니다. 로이터 통신의 보도는 매수 동기를 직접적으로 설명했습니다: 엔비디아(Nvidia)의 실적 전망이 AI 및 반도체 수요 전망을 부양했고, 외국인 투자자들은 일본 시장을 통해 이 주류 테마를 추종하고 있다는 것입니다.

이는 2024년 8월 '캐리 언윈드로 인한 매도세'의 논리와 정반대입니다. 당시에는 강제 포지션 축소와 무차별 매도가 발생하며 자금이 일본 시장에서 이탈했습니다. 반면 2026년 외국인 순매수는 AI 재인플레이션 흐름을 쫓기 위해 일본 시장에 적극적으로 진입한 것입니다. 두 경우의 추진 메커니즘이 다르며, 닛케이 지수에 미치는 의미도 다릅니다.

금리 인상이 주식을 억누르지 않지만, 이 관계는 점점 더 취약해지고 있다

닛케이 225의 또 다른 반직관적 측면은 BOJ(일본은행)의 연속 금리 인상 속에서도 지속적으로 상승했다는 점입니다.

일본은행(BOJ)의 역대 정책 결정 공시에 따르면, 지난 2년간의 금리 인상 경로는 다음과 같습니다: 2024년 3월 마이너스 금리 정책을 종료하고 정책 금리를 -0.1%에서 0.1%로 인상; 2024년 7월 다시 0.25%로 인상; 2025년 1월 0.5%로 인상; 2025년 12월 0.75%로 인상, 이는 1995년 이후 최고 수준입니다. 2026년 4월 회의에서는 0.75%를 유지했지만, 6대 3의 투표로 통과되었습니다. 세 명의 위원(타카다 하지메, 타무라 나오키, 나카가와 준코)은 1.0%로의 인상을 명확히 주장했습니다.

그래프에서 명확히 볼 수 있듯이, 금리 인상 시점과 일본 주가 흐름 간의 상관관계는 단계별로 완전히 다릅니다. 2024년 7월의 금리 인상은 닛케이 225의 하루 낙폭 12.4%라는 역사적인 폭락을 촉발했습니다. 이는 BOJ의 금리 인상과 미국 고용 지표가 동시에 겹치면서 캐리 언윈드를 직접적으로 폭발시켰기 때문입니다. 그러나 2025년 1월과 12월의 두 차례 금리 인상은 닛케이 225가 40,000포인트 부근에서 현재 68,634포인트의 신고점까지 상승하는 과정과 함께했습니다.

이면의 이유는 복잡하지 않습니다. 외국인 매수의 논리가 AI 재인플레이션을 추종하는 것이지, 엔화 저금리 조달 비용에 의존하는 것이 아닐 때, BOJ의 소폭 금리 인상이 이 자금에 미치는 영향은 상당히 제한적입니다. 물론 이 관계는 고정된 것이 아닙니다. 만약 BOJ가 7월 회의에서 실제로 금리를 1.0%까지 밀어 올리고, 동시에 달러가 다른 요인으로 약세를 보인다면, 캐리 트레이드의 조달 비용이 급격히 상승하여 두 곡선의 방향이 다시 결합될 가능성이 있습니다.

세 가지 그래프를 함께 보면 상대적으로 완전한 인식 프레임워크를 얻을 수 있습니다: 엔화 매도 포지션은 여전히 과도하며, 재무성의 사상 최대 개입도 160선을 지키지 못했지만, 일본 주식 신고점의 동력은 AI 외국인 자금 흐름입니다. 이 세 가지는 동시에 사실이며, 서로 모순되지 않고, 어느 하나만으로 앞으로 일어날 일을 예측할 수 없습니다.

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