TL;DR
· JP모건은 AI와 모멘텀 주식의 조정이 후반부에 접어들었다고 판단하며, 여름철 변동성을 활용해 반도체를 저가 매수할 것을 권장.
· 코스피는 고점 대비 약 25%, SOX는 약 20% 하락했지만, MSCI World는 여전히 사상 최고치에 근접.
· 메모리 수급 균형과 실적이 반도체 반등을 지지하지만, 유가, AI 자본 지출, 2028년 이후 공급이 리스크 요인.

Investing.com이 7월 20일 인용한 바에 따르면, JP모건의 전략가 Mislav Matejka 팀은 최신 글로벌 시장 전략에서 AI와 모멘텀 주식의 조정이 상당히 성숙한 단계에 접어들었다고 판단하며, 투자자들이 여름철 변동성을 활용해 반도체를 저가 매수할 것을 권장했다.

이 보고서의 핵심은 단순히 "AI 거래가 무너졌다"는 판단이 아니다. 지난 몇 주간 AI 관련 자산은 실제로 큰 폭으로 하락했다. 한국 코스피는 최근 고점 대비 약 25% 하락했고, 필라델피아 반도체 지수 SOX는 약 20% 하락했으며, 삼성, 마이크론 등 AI 관련 개별 종목의 조정 폭은 20%에서 50% 사이에 달한다.

하지만 대형 지수는 동시에 붕괴하지 않았다. MSCI World 지수는 여전히 사상 최고치의 1~2% 범위 내에서 유지되고 있어, 자금이 주식 시장에서 완전히 이탈하기보다는 주로 과밀했던 AI 및 모멘텀 거래에서 빠져나오고 있음을 시사한다.

JP모건이 제시한 전술적 판단은 다음과 같다: 기술적 과밀이 완화되었고, SOX RSI가 빠르게 과매도 구간에 접근하고 있으며, 인플레이션 수치가 하락하기 시작했고, 초기 실적 발표는 여전히 지지력을 보여주고 있다. AI 주식이 국지적으로 냉각된 후, 반도체는 오히려 더 좁은 매수 기회를 제공할 수 있다.

가장 크게 하락한 것은 AI 거래, 대형 지수는 아직 나쁘지 않다

이번 조정은 먼저 가장 과밀했던 자산을 강타했다.

한국 증시의 하락 폭이 더 큰 이유는, 현지 시장이 메모리, AI 하드웨어 및 레버리지 자금에 더 민감하기 때문이다. 보고서는 한국 시장의 변동성이 레버리지 ETF 증가로 인해 확대된 점도 언급했다. SOX가 약 20% 하락한 것은 반도체가 AI 자본 지출 거래의 대표 자산으로서 차익 실현 압력을 먼저 받았음을 반영한다.

로이터통신이 7월 17일 보도한 바에 따르면, SOX는 6월 말 사상 최고치 대비 20% 이상 하락했고, 한국 코스피는 베어 마켓 구간에 진입했지만, SOX는 연초 대비 여전히 60% 이상 상승했다. 이는 조정이 매우 심각하지만, 이전의 큰 폭 상승을 배경으로 발생했음을 의미한다.

코스피는 고점 대비 약 25%, SOX는 약 20% 하락했으며, AI at risk 바스켓은 연초 대비 상대적으로 20% 이상 부진.

핵심은 국지적 급락이 글로벌 주가지수를 고점에서 끌어내리지 못했다는 점이다. MSCI World 지수는 여전히 사상 최고치 부근에 있으며, 모멘텀 펙터가 연초 이후 상승분의 대부분을 반납한 후 기술적 위치는 이전처럼 과밀하지 않다.

이는 JP모건의 판단에 여지를 남긴다. AI와 모멘텀 트레이딩의 쇠퇴는 글로벌 주식 시장 전반의 약세 전환보다는 시장 내부의 순환(Rotation)에 가깝다. 자금은 소수의 AI 선두주에서 더 넓은 범위의 경기순환주, 유럽주, 그리고 일부 이전에 부진했던 소비재 섹터로 이동하기 시작했다.

반도체를 여전히 매수할 수 있는 이유는 수익 전망이 붕괴되지 않았기 때문

반도체는 보고서에서 가장 명확한 전술적 방향이다.

표면적으로 SOX 지수는 이미 기술적 조정 국면에 진입했고, 개별 종목의 낙폭도 적지 않다. 그러나 가격의 상대적 성과와 수익의 상대적 성과 간의 격차는 확대되고 있다: 주가가 수익 전망보다 더 빠르게 하락하는 반면, 수익 측면은 아직 뚜렷하게 악화되지 않았다.

이는 투자자에게 중요하다. 만약 반도체 하락이 단순히 밸류에이션과 과밀 트레이딩의 조정에 불과하고 수익 전망이 여전히 지지된다면, 조정은 과거의 과열 리스크를 해소하는 것이다. 반대로, AI 자본 지출, 메모리 가격 및 주문 전망이 동시에 하향 조정된다면, 시장은 이번 하락을 펀더멘털 약세 전환으로 이해할 것이다.

JP모건은 전자의 해석에 더 가깝다. 메모리 펀더멘털은 여전히 지지력을 가진 것으로 간주되며, DRAM과 NAND의 수급 타이트한 균형은 2028년까지 지속될 것으로 예상된다. AI 데이터센터 자본 지출의 과거 12개월 기준은 여전히 강세를 유지하고 있으며, 기술팀은 반도체 산업의 매출 성장이 2026년 이후까지 지속될 수 있다고 전망한다.

반도체 가격 대비 수익의 상대적 격차가 확대되고, SOX RSI는 빠르게 과매도 구간에 접근하고 있다.

이것이 바로 '여름철 반도체 비중 확대' 권고의 근거이다. 이는 AI 열풍이 다시 무차별적으로 상승할 것이라는 베팅이 아니라, 이전에 매도된 하드웨어 체인 중에서 여전히 수익 지지력, 수급 타이트함, 그리고 기술적 반등 여력이 있는 부분에 베팅하는 것이다.

보고서는 동시에 다양한 AI 관련 자산을 구분했다. 하드웨어, 메모리 및 반도체는 '하락 시 매수' 측에 배치되었고, 하이퍼스케일 클라우드 업체는 그 다음 순위이다. 소프트웨어, 비즈니스 서비스, 미디어 등 AI 대체 영향을 받을 수 있는 기업들은 여전히 더 신중한 위치에 놓여 있다.

인플레이션 둔화와 실적 발표, 순환에 여유 공간 제공

거시경제와 실적도 위험 자산에 완충재를 제공하고 있다.

미국 노동통계국이 7월 14일 발표한 데이터에 따르면, 6월 CPI는 전월 대비 0.4% 하락했으며, 5월에는 0.5% 상승, 4월에는 0.6% 상승을 기록했습니다. 4월부터 6월까지 3개월 기준으로 계산하면, 계절 조정 연간 성장률은 약 2.8%로, 이전 3개월 대비 뚜렷이 둔화되었습니다.

보고서는 인플레이션 둔화의 한 원인을 유가 하락으로 돌렸습니다. Brent 유가는 분기 대비 약 25% 하락하며, 에너지 항목이 인플레이션을 부추기는 영향을 약화시켰습니다. 2022년의 에너지 충격, 임금 상승, 인플레이션 기대가 서로 강화되던 때와 달리, 현재 임금 상승은 둔화되었고, ISM 제조업 지수는 개선되었으며, 인플레이션 기대는 여전히 상대적으로 안정적입니다.

미국 인플레이션 정점과 Brent 추세: CPI 3개월 연간화율이 약 8.2%에서 약 2.8%로 하락, Brent는 분기 약 25% 하락.

인플레이션 압력 하락의 직접적인 효과는 채권 수익률이 주식 평가에 미치는 억제력을 완화하고, 투자자들이 방어주에서 경기순환주로 전환하도록 유도하는 것입니다.

실적 시즌도 약세 전망을 강화하지 않았습니다. 원 보고서에 따르면, 2분기 초반 실적에서 미국 및 유럽 주식의 EPS와 매출이 예상을 초과한 비율이 역사적 평균보다 높았습니다. 공개된 기준에서 '97%'는 주로 1분기 공시된 기업 비율에 해당하므로, S&P 500 2분기 전체 초과 달성률로 직접 쓸 수 없어, 본문에서는 '초반 실적이 상대적으로 강함'이라는 판단만 유지했습니다.

반도체의 경우, 이는 주가 조정과 실적 지지 사이에 여전히 상쇄 효과가 있음을 의미합니다. 대장주에게는 수익성의 탄력성이 AI 개별 주식 하락이 전반적인 시장 조정으로 확산될 위험을 줄여줍니다.

자금이 외부로 확산, 유럽 주식과 경기순환주가 바통을 이어받다

보고서의 또 다른 의미는 시장 리더십이 확대되고 있다는 점입니다.

이전에는 글로벌 주식 시장이 소수의 미국 기술 대장주와 AI 체인에 크게 의존했지만, 최근 실적은 경기순환주, 유럽 주식 및 일부 저평가 섹터가 상승에 참여하기 시작했음을 보여줍니다. 보고서에 따르면, 유럽 경기순환주는 방어주 대비 약 5% 포인트 앞서고, 미국 경기순환주는 방어주 대비 약 7% 포인트 앞섰습니다.

유럽 주식은 더 많은 수익 수정 지원을 받고 있습니다. 보고서에 따르면, 유로존 EPS 수정은 15주 연속 가속화되며 미국과의 격차를 좁히고 있습니다. 에너지, IT, 산업, 소재 등 여러 주요 섹터의 수정 모멘텀이 개선되었으며, 재정 부양책과 수출 회복이 지원을 제공합니다.

유로존과 미국 EPS 수정 추세: 유로존 수정이 15주 연속 가속화, 에너지와 IT 개선이 가장 뚜렷함.

이는 JP모건이 AI 조정을 시장 약세 전환으로 해석하지 않은 이유를 설명합니다. 이익 수정이 소수 기술주에 집중되는 대신 더 많은 지역과 업종으로 확산된다면, 대형주는 AI 거래가 쇠퇴할 때도 안정성을 유지할 수 있습니다.

그러나 이러한 순환에는 여전히 한계가 있습니다. 글로벌 시장 폭은 개선되었지만 아직 넓지 않습니다. 소비자 섹터는 최근 저점에서 반등에 참여하기 시작했지만, 이것이 지속되려면 소득, 고용 및 실제 소비 수요가 뒷받침되어야 합니다.

반도체 매수 기회 성립, 세 가지 리스크가 통제 불능이 되지 않는다면

이 보고서에서 가장 오해하기 쉬운 부분은 '반도체 비중 확대'를 AI에 대한 무조건적인 낙관으로 보는 것입니다.

더 정확한 표현은: AI 거래가 이미 일부 과밀 리스크를 해소했고, 반도체 펀더멘털이 주가 하락으로 아직 반증되지 않았으며, 인플레이션과 실적이 위험 자산에 지지를 제공하므로 조정이 전술적 기회를 제공한다는 것입니다.

이 판단에는 세 가지 전제 조건이 있습니다.

첫째, 유가가 다시 통제 불능이 되어서는 안 됩니다. 현재 인플레이션 둔화는 부분적으로 Brent 분기 하락에 기인합니다. 하반기에 지정학적 갈등이 계속 확대되어 유가가 다시 상승하면, 인플레이션과 금리 압력이 주식 밸류에이션을 다시 억누를 수 있습니다.

둘째, 하이퍼스케일 데이터 센터의 자본 지출이 약화되어서는 안 됩니다. 반도체, 특히 AI 하드웨어 체인의 수익 기대치는 여전히 클라우드 업체와 인터넷 대기업의 지속적인 투자에 의존합니다. 자본 지출 가이던스가 하향 조정되기 시작하면, AI 하드웨어 수요에 대한 시장 신뢰가 빠르게 변할 수 있습니다.

셋째, 2028년 이후의 공급 리스크가 예상보다 일찍 영향을 미쳐서는 안 됩니다. DRAM과 NAND의 타이트한 균형은 2028년까지 지속될 것으로 예상되지만, 새로운 공급이 예상보다 일찍 출시되면 메모리 사이클의 이익 탄력성이 약화될 수 있습니다.

따라서 JP모건이 제시하는 것은 'AI 거품 붕괴 후 즉각 반전'이라는 결론이 아니라, 더 좁은 범위의 전술적 판단입니다: 대형주가 여전히 고점에 근접하고, 실적 초기 단계가 여전히 강하며, 인플레이션이 일시적으로 둔화되는 환경에서 반도체가 여름 변동성 속에서 매수 기회가 된다는 것입니다. 이 판단이 지속될지는 유가, AI 자본 지출 및 메모리 공급이 현재 가정을 계속 유지하는지에 달려 있습니다.

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