TL;DR
· 모건스탠리는 최근 미국 메모리 주식 매도세를 '건강한 리셋'이라고 평가하며, 이는 사이클의 전환점이 아니라고 봤다.
· 자사 채널 조사에 따르면, 2026년 3분기 일부 DRAM 가격은 여전히 전 분기 대비 20%-30% 이상 상승할 가능성이 있다.
· 이 거래는 여전히 AI 자본 지출, 공급 확대, 장기 계약의 실제 집행 가격에 달려 있다.

모건스탠리 애널리스트 숀 킴(Shawn Kim)은 최근 미국 메모리 주식 매도세를 '건강한 리셋'이라고 부르며, 이것이 메모리 사이클의 전환점은 아니라고 판단했다.

가장 직접적인 이유는 가격이 아직 멈추지 않았다는 점이다. 공개된 전달 내용에 따르면, 모건스탠리는 2026년 3분기 DRAM 가격이 여전히 전 분기 대비 20%-30% 이상 상승할 가능성이 있다고 예상했다. 이 판단은 일부 채널과 카테고리 기준을 가리키는 것으로, 전체 업계 서버 DRAM 공식 계약 가격과 단순히 동일시할 수는 없다. 하지만 이는 마이크론 테크놀로지(MU)와 같은 메모리 주가가 조정된 후에도 월가 일각에서 여전히 하락을 매수 기회로 보는 이유를 설명해준다.

지난 몇 주 동안 시장의 메모리 주식에 대한 우려는 주로 세 가지에 집중됐다: 가격 상승 속도 둔화, 자본 지출 증가, 그리고 일부 AI 고객의 메모리 구성 축소. 전통적인 메모리 사이클에서 이는 종종 위험 신호로, 공급 대응이 빨라지고 가격이 정점에 가까워졌음을 암시할 수 있다.

모건스탠리의 차별점은 이번 사이클이 PC, 스마트폰 또는 일반 서버의 재고 보충이 아닌 AI 데이터센터에 의해 주도된다는 점이다. 메모리는 전력, 서버실 공간과 함께 AI 확장에서 배치 속도를 가장 쉽게 제한하는 요소 중 하나가 되고 있다.

주가는 먼저 하락, 데이터센터 가격은 여전히 상승 중

최근 메모리 주식의 난처한 상황은 가격이 계속 오르는 와중에 주가 조정이 발생했다는 점이다.

모건스탠리의 공개 전달 내용에 따르면 3분기 상승률은 20%-30% 이상으로, 상반기 DRAM 가격 상승 추세를 이어갔다. TrendForce의 공개 데이터도 2026년 1분기와 2분기 일반 DRAM 계약 가격이 전 분기 대비 큰 폭으로 상승했음을 보여주지만, 기관, 카테고리, 고객 채널에 따라 상승률 기준이 완전히 일치하지는 않는다.

이것이 바로 한정어를 붙여야 하는 이유다. TrendForce는 7월 9일 장기 계약 제약으로 인해 2026년 3분기 서버 DRAM 계약 가격이 전 분기 대비 13%-18% 상승할 것으로 예상했으며, 이는 모건스탠리의 전달 내용인 20%-30% 이상보다 낮다. 두 수치가 반드시 직접적으로 충돌하는 것은 아니며, 차이는 계약 가격, 현물 가격, 데이터센터 특정 카테고리 및 고객 구매 채널에서 비롯될 수 있다.

투자자에게 중요한 것은 하나의 상승률을 모든 메모리 제품에 적용하는 것이 아니라, 가격이 이미 방향을 전환했는지 판단하는 것이다. 적어도 공개된 인용과 업계 호가를 보면 데이터센터 측의 수급은 여전히 타이트하며, 가격 상승률 둔화가 반드시 가격 상승 사이클의 종료를 의미하는 것은 아니다.

AI, 메모리를 주기적 품목에서 병목 지점으로 밀어 올리다

전통적인 메모리 사이클이 가장 두려워하는 시나리오는 가격 상승이 제조사의 증설을 유도하고, 몇 분기 후 신규 생산량이 가격을 무너뜨리는 것이다. PC와 스마트폰 수요가 둔화되면 재고가 빠르게 가격을 압박하고, 메모리 주식도 일반적으로 사전에 하락한다.

이번 사이클의 차별점은 AI 데이터센터가 수요 기반을 끌어올렸다는 점이다.

AI 훈련과 추론에는 GPU뿐만 아니라 모델 실행, 데이터 스케줄링 및 랙 수준 시스템 설계를 지원하기 위한 대량의 DRAM, HBM 및 저전력 메모리도 필요하다. AI 애플리케이션이 더 많은 토큰을 소비함에 따라 메모리 용량, 대역폭 및 에너지 효율이 모두 제약 조건이 되고 있다. TrendForce는 또한 AI 추론과 북미 클라우드 서비스 제공업체의 수요가 서버 DRAM 및 고용량 RDIMM 구매를 촉진하고 있으며, 단기 공급은 여전히 타이트하다고 언급했다.

이는 PC와 스마트폰 부문의 약한 신호가 모건스탠리 판단의 주요 축이 되지 않은 이유를 설명한다. 소비자 가전 수요는 여전히 현물 시장과 재고 심리에 영향을 미치고 주가를 계속 흔들 수 있다. 그러나 데이터센터 고객이 여전히 공급을 확보하기 위해 경쟁하는 한, 전통적인 단말기의 냉각이 반드시 전체 메모리 사이클이 정점에 도달했음을 의미하지는 않는다.

고객이 일부 구성을 낮추는 것도 완전히 나쁜 소식은 아니다. 소위 구성 하향 조정은 AI 시스템 제조사나 클라우드 고객이 비용과 공급 압력에 대응하기 위해 일부 랙의 메모리 구성을 줄이거나 시스템 설계를 재최적화하는 것을 의미한다. 표면적으로는 랙당 메모리 사용량을 낮추지만, 고객이 설계를 변경할 의향이 있다는 것 자체가 메모리가 배포 속도에 영향을 미칠 정도로 타이트해졌음을 보여준다.

장기 계약, 일부 탄력성을 제거하고 사이클을 연장할 수도 있다

장기 공급 계약은 또 다른 분기점이다.

메모리 제조사와 대형 클라우드 고객 간의 장기 계약은 일반적으로 향후 일정 기간의 공급량과 가격 범위를 규정한다. 투자자들이 우려하는 것은 계약이 사전에 가격 상한선을 고정할 경우, 현물 가격이 계속 상승할 때 공급업체가 받는 실제 가격이 시장 예상보다 낮을 수 있다는 점이다.

그러나 계약에는 다른 측면도 있다. 고객은 공급을 보장받고, 공급업체는 더 안정적인 수요와 가격 하한선을 확보한다. 분기별 이익 탄력성은 약화될 수 있지만, 수익 가시성은 높아지고 사이클 지속 기간은 연장될 수 있다.

이는 메모리 주식에 매우 중요하다. 전통적인 메모리 사이클의 어려움은 수익 정점이 매우 짧은 경우가 많고, 시장이 사전에 밸류에이션에 할인을 적용한다는 점이다. AI 데이터센터 수요가 공급 부족을 더 오래 지속시킨다면, 분기별 가격 상승률이 둔화되더라도 수익 사이클은 과거보다 더 매끄러울 수 있다.

자본 지출 증가는 여전히 주시해야 할 위험입니다. 더 높은 가격과 더 높은 이익은 제조업체의 투자 확대를 유도하며, 신규 공급은 결국 시장에 진입하게 됩니다. 다만 HBM과 같은 고급 제품은 복잡성이 더 높아 더 많은 생산 능력을 소모하므로, 공급이 AI 데이터센터 수요를 빠르게 따라잡지 못할 수도 있습니다.

매수 시점 성립, AI 지출이 공급을 계속 버틸 수 있을지 주목

이는 무위험 추격 매수가 아닙니다.

첫 번째 위험은 AI 자본 지출 둔화입니다. 대형 클라우드 업체가 AI 지출을 더 엄격히 통제하거나, GPU, 서버 및 데이터센터 구축 속도가 느려지면 메모리 수요의 지속성이 재평가될 수 있습니다. 메모리 가격이 계속 상승할 수 있을지는 결국 AI 배치가 확장되는지에 달려 있습니다.

두 번째 위험은 공급이 예상보다 빠르게 풀리는 것입니다. 메모리 제조업체는 이미 높은 가격과 높은 이익을 확인했으며, 자본 지출을 늘리는 것은 자연스러운 반응입니다. 2027년 이후 신규 생산 능력이 집중적으로 풀리고, 수요 증가 속도가 이를 따라가지 못하면 전통적인 메모리 사이클의 압력이 다시 돌아올 수 있습니다.

세 번째 위험은 장기 계약 실행 가격이 시장 기대보다 낮은 것입니다. 장기 계약은 확실성을 높일 수 있지만, 현물 가격이 급등할 때 공급업체의 이익 탄력성을 제한할 수도 있습니다. 고객과 조항에 따라 차이가 크므로, 모든 현물 가격 상승을 회사 이익에 직접 반영할 수 없습니다.

모건스탠리는 이번 하락을 '건강한 리셋'이라고 부르며, 핵심은 메모리 주식이 충분히 하락했는지가 아니라 AI 데이터센터가 여전히 일부 메모리 가격을 끌어올리고 있다는 점입니다. 3분기 가격, 클라우드 고객 구매 및 계약 실행 가격이 계속 같은 방향을 지지한다면, 조정은 포지션 냉각에 가깝습니다. 하지만 이 중 어느 하나라도 흔들리면, 시장이 우려하는 것은 단기 변동성이 아니라 사이클의 전환점이 조기에 도래하는 것입니다.

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