TL;DR

· JP모건은 마이크론의 이번 분기 매출, 매출총이익률, EPS가 모두 시장 예상을 상회할 것으로 예상하며, 다음 분기 가이던스도 계속 상향 조정될 가능성이 있다고 전망;

· DRAM과 NAND ASP는 이번 분기 모두 전분기 대비 약 20% 상승할 것으로 예상되며, HBM 수급 격차는 2028년까지 지속될 가능성;

· 마이크론의 장기 공급 계약 커버리지 비율이 35% 이상, 나아가 50% 이상으로 상승했을 가능성이 있으며, 수익 가시성이 뚜렷하게 개선;

· 12월 9일 이후, 마이크론은 100% 초과 현금을 주주에게 반환하기 시작할 것이며, 자사주 매입이 다음 단계의 새로운 밸류에이션 촉매가 될 전망.

마이크론은 9월 30일에 8월 마감 기준 2026 회계연도 4분기 실적을 발표할 예정이다. JP모건은 최신 보고서에서 마이크론에 대한 Overweight 투자의견을 유지하고 1540달러의 목표주가를 제시했으며, 이는 9월 25일 주가 1082.28달러 대비 여전히 뚜렷한 상승 여력이 있다.

표면적으로 논리는 여전히 단순하다: 메모리 가격이 계속 오르고 있다.

하지만 이 보고서가 진정으로 전달하려는 것은 시장의 마이크론에 대한 관심 포인트가 변화하고 있다는 점이다. 단기 실적 서프라이즈는 첫 번째 층위에 불과하며, 더 중요한 것은 HBM, DRAM, NAND의 수급 긴장 지속 기간이 시장이 당초 예상했던 것보다更长 수 있다는 점과, 마이크론이 장기 공급 계약과 자본 환원 메커니즘을 통해 미래 수익의 확실성을 높이고 있다는 점이다.

이는 마이크론이 전형적인 '메모리 사이클주'에서 점차 이익 바닥이 더 높고 현금흐름이 더 안정적인 비즈니스 모델로 나아가고 있을 수 있음을 의미한다.

DRAM, NAND 가격 계속 상승, 실적 서프라이즈 여전히 뒷받침

JP모건은 이번 분기 DRAM 평균판매가격(ASP)이 전분기 대비 20% 이상 상승하고, NAND ASP도 약 20% 상승할 것으로 예상한다.

동시에 HBM4 12-high의 양산 램프업이 여전히 가속화되고 있다. 지난 분기까지 마이크론은 이미 10억 달러 이상의 관련 제품을 출하했으며, 그 램프업 속도는 HBM3E 12-high의 약 두 배에 달한다.

제품 구조가 고급 HBM으로 기울어지는 것도 매출총이익률을 계속 끌어올리고 있다.

JP모건은 마이크론의 이번 분기 매출총이익률이 회사가 이전에 제시한 약 86%의 가이던스를 상회할 것으로 보며, 이는 주로 세 가지 요인에 의해 주도된다: 메모리 가격 상승 폭이 당초 예상을 초과한 점, HBM4 비중 증가, 그리고 매출 성장이 비용 성장보다 빨라 발생하는 운영 레버리지.

따라서 경영진이 이전에 “가격 상승폭이 뚜렷하게 둔화될 것”이라고 시사했더라도, JP모건은 이것이 수요가 약화되고 있다는 의미라고 보지 않는다.

오히려 이 변화를 가격 인상 리듬을 주도적으로 통제하는 것으로 이해하는 쪽에 가깝다. 공급이 지속적으로 타이트한 상황에서 마이크론은 단기 가격을 극한까지 끌어올리지 않고, 장기 계약을 통해 고객 관계와 미래 수요를 확보하려는 것이다.

진짜로 관찰해야 할 것은 이미 “이번 분기에 얼마나 올랐는가”가 아니라, 이번 메모리 가격 상승 사이클이 도대체 얼마나 더 지속될 수 있는가이다.

HBM 수급 격차, 2028년까지 이어질 가능성

이것은 전체 보고서에서 가장 중요한 판단 중 하나이다. 최근 시장의 HBM 우려 중 하나는 일부 제품 규격 조정이 생산 능력을 방출해 공급 긴장을 완화하고 미래 가격을 낮출 수 있다는 점이다. 그러나 JP모건의 추산에 따르면, 이 영향을 완전히 반영하더라도 HBM은 계속 공급 부족 상태에 놓일 것이다.

그 모델은 HBM 수급 격차가 2026년 약 -20%, 2027년 약 -19%, 2028년에도 -16%를 기록할 것으로 예상한다. 2028년에는 누적 부족이 약 23주분 공급량으로까지 확대될 수 있다.

이는 2027~2028년에 진입한 후에도 HBM 가격이 계속 상승할 기반이 존재하며, 빠르게 공급 과잉 국면에 들어가지는 않는다는 것을 의미한다.

AI는 여전히 배후의 핵심 수요 변수이다.

마이크론은 이전에 2027년 HBM 시장 규모 전망을 “쉽게 1000억 달러를 넘어설 것”으로 상향 조정했다. JP모건 글로벌 팀의 예측은 더 공격적이어서, HBM 시장 규모가 2027년 약 1600억 달러에 달하고 2028년에는 2820억 달러로 더 상승할 것으로 예상한다.

이 추세가 지속된다면, 마이크론이 마주하는 것은 더 이상 전통적인 DRAM/NAND의 주기적 수요만이 아니라 AI 인프라가 가져오는 구조적 증분이다.

가격 인상보다 더 중요한 것은 마이크론이 미래 수익을 「잠그기」 시작했다는 점

단기 가격 변화보다 JP모건은 또 다른 지표를 더 중시한다: SCA(Supply Commitment Agreement, 공급 약정 계약)이다.

지난 분기에 마이크론은 이미 16건의 SCA를 체결했으며, 이는 약 20%의 DRAM 출하량과 약 33%의 NAND 출하량을 커버한다고 공시했다.

이 중 14개 계약에 해당하는 최소 구매 금액(RPO)은 총 약 1000억 달러이며, 고객은 약 220억 달러의 현금 및 현금성 약정도 제공했는데, 여기에는 약 180억 달러의 현금 예치금이 포함된다.

이후 마이크론 경영진은 추가 SCA를 체결했다고 밝혔다.

이러한 진전을 바탕으로 JP모건은 현재 SCA가 DRAM 및 NAND bit production에 대한 커버리지가 35% 이상으로 상승했을 가능성이 있으며, 50% 이상에 도달할 가능성도 있다고 추정했다.

이것이 마이크론에 갖는 의미는 단순히 “주문이 더 많아진다”는 것만이 아니다.

전통적인 메모리 산업의 가장 큰 문제는 수익성이 현물 가격 변동에高度로 연동된다는 점이다. 공급 과잉이 발생하면 가격이 빠르게 하락하고, 매출과 이익도 빠르게 줄어든다.

그러나 장기 공급 계약이 이를 바꾸고 있다.

점점 더 많은 생산 능력이 SCA를 통해 사전에 잠기면서, 마이크론의 향후 몇 분기乃至 몇 년간 판매량, 가격 및 현금 흐름의 가시성이 높아질 것이다. 더욱 중요한 것은, 이러한 계약에 포함된 최저 가격에 따라 floor pricing으로 계산하더라도 마이크론의 향후 매출총이익률이 과거 사이클 정점을 크게 웃도는 수준으로 유지될 것으로 기대된다는 점이다.

리서치 보고서는 마이크론의 역사적 매출총이익률 정점이 약 62%였으며, 현재 SCA 프레임워크가 구축한 이익 바닥은 이 수준을明显히 상회할 수 있다고 언급했다. 이는 시장이 마이크론의 밸류에이션을 재해석하는 핵심이 될 수 있다.

과거 투자자들은 메모리 가격이 고점에 있을 때 마이크론의 이익에 큰 할인을 적용하는 데 익숙했다. 가격은 결국 항상 하강 사이클에 진입하기 때문이다. 그러나 장기 계약이 실제로 이익 바닥을 끌어올릴 수 있다면, 마이크론의 이익 변동성은 과거 몇 개 사이클보다 낮아질 수 있다.

AI 데이터센터, 마이크론의 수익 구조를 바꾸고 있다

AI가 가져온 변화는 이미 수익 구조에 직접 반영되기 시작했다. JP모건은 마이크론의 데이터센터 사업 매출이 계속 사상 최고치를 경신할 것이며, 지난 분기에 이미 1000억 달러 연환산 매출 수준을 넘어선 규모를 크게 상회할 것으로 예상한다. 그중 데이터센터 SSD 매출은 지난 분기에 전분기 대비 두 배로 증가한 데 이어, 이번 분기에도 다시 50억 달러를 넘어설 것으로 보인다.

동시에 HBM4 12-high의 빠른 양산 확대는 제품 구조를 고부가가치 메모리로 계속 이동시키고 있다.

이는 AI가 마이크론에 미치는 영향이 단순히 출하량을 늘리는 것이 아니라, 더 높은 ASP, 더 높은 매출총이익률, 그리고 더 안정적인 장기 주문이라는 세 가지 변수를 동시에 바꾸고 있음을 의미한다.

전통적으로 상품 저장 가격 주기에 크게 의존해 온 기업에게 이 세 가지가 겹치는 것은 단순한 '가격 인상'보다 더 중요하다.

12월 이후, 자사주 매입이 다음 메인 라인이 될 수 있다

저장 가격 상승과 HBM 외에도, JP모건은 특히 한 시점을 강조했다: 2026년 12월 9일. 이 날은 마이크론과 미국 《반도체법》 최종 협약 체결 2주년이 되는 날이다.

관련 약속에 따라, 이후 마이크론은 100%의 초과 현금을 주주에게 단계적으로 환원할 것이며, 그중 자사주 매입이 주요 방식이 되고 배당 성장은 보완 수단이 될 것이다.

이 일이 중요한 이유는 마이크론의 현재 잉여현금흐름이 빠르게 증가하고 있기 때문이다. JP모건은 8월까지의 분기만 해도 마이크론의 잉여현금흐름이 240억 달러를 넘어, 전 분기의 약 183억 달러 대비 30% 이상 증가할 것으로 예상한다.

그 예측에 따르면, 지금부터 2027년 말까지 6개 분기 동안 마이크론의 누적 잉여현금흐름은 심지어 2000억 달러에 근접할 수 있다. 따라서 앞으로 시장의 관심은 마이크론이 '자사주를 매입할지 여부'가 아니라, 매입 규모가 얼마나 클지, 시작 속도가 얼마나 빠를지에 집중될 가능성이 크다.

만약 이익이 계속 높은 수준을 유지되고, 동시에 장기 계약이 현금흐름의 확실성을 높인다면, 자본 환원은 HBM과 저장 가격 상승 외에 새로운 밸류에이션 촉매가 될 수 있다.

마이크론을 여전히 전통적 경기순환주로 봐야 할까?

JP모건은 현재 마이크론에 대해 Overweight 등급을 유지하며, 2027년 12월 목표주가를 1540달러로 제시한다. 그 밸류에이션은 FY2028 예상 EPS 154달러를 기반으로 약 10배의 주가수익비율을 적용한 것이다. 그러나 목표주가 자체보다 이 보고서에서 더 주목할 만한 것은 그 이면의 밸류에이션 프레임워크 변화다.

과거 시장이 마이크론을 볼 때 핵심 질문은 보통 하나뿐이었다: 저장 가격이 언제 정점을 찍을까.

그러나 이제는 더 많은 변수를 동시에 고려해야 한다: HBM의 구조적 수요는 여전히 강력하고, DRAM과 NAND의 공급 증가는 제약을 받고 있으며, 장기 공급 계약이 점점 더 큰 비율의 생산능력을 잠그고 있다. 동시에 마이크론은 곧 대규모 현금 주주 환원 단계에 진입할 예정이다.

이는 앞으로 진정으로 답해야 할 질문이 이미 바뀌었음을 의미한다: 만약 저장 가격 상승이 더 오래 지속되고, 이익 바닥이 장기 계약으로 인해 높아지며, 동시에 현금흐름이 대규모 자사주 매입으로 이어진다면, 마이크론을 계속 과거那样的 고변동성 경기순환주로 취급해야 할까?

이는 다음 분기 실적이 '예상을 뛰어넘는지' 여부보다 시장이 더 주목할 만한 가치가 있을 수 있습니다.

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