비트코인이 왜 폭등했을까? 국채 환매는 QE로 볼 수 있을까?

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시장에 '베센트 풋옵션'이 등장했다

8월 19일, 미국 재무장관 스콧 베센트가 움직였다.

그는 10년물, 20년물, 30년물 국채의 단일 환매 상한선을 20억 달러에서 최소 40억 달러로 — 두 배로 올렸다. 시점은 장기 금리가 약 20년 만에 최고치에 닿은 직후였다: 하루 전, 30년물 수익률은 5.33%를 기록하며 2007년 이후 최고치를 찍었다.

그는 이 조치에 '재무부의 트위스트 작전'이라는 이름을 붙였다. 1960년대 연준의 유명한 트위스트 작전에 대한 오마주다. 그는 현재 수익률이 '균형' 수준과 맞지 않는다고 말했다.

커브는 실제로 꼬였지만, 하루뿐이었다.

발표 당일, 30년물 수익률은 5.19%로 14bp 하락했다. 그런 다음 다시 상승해 이번 주 월요일에도 5.25%를 유지했다. 10년물 수익률은 지난주 금요일 4.73%로 마감하며 그가 취임한 이후 최고치에 근접했다.

실제로 크게 오른 것은 다른 것들이었다: 비트코인은 8만 달러에 근접하며 수십억 달러 규모의 숏 포지션 청산을 유발했고, 금은 3개월 최고치에 근접했으며, XRP는 한 주 동안 51% 상승했다.

재무부가 자체 채권을 사들이면 왜 금리를 낮출 수 있을까?

먼저 여기에 숨은 메커니즘을 명확히 하자. 사실 복잡하지 않다.

국채 수익률은 경제 전체의 기준 금리다. 이는 정부의 차입 비용일 뿐만 아니라 주택담보대출, 기업 대출 및 기타 많은 부채의 가격 책정 기준이기도 하다. 수익률이 높아지면 정부와 미국 가계의 이자 부담이 동시에 가중된다 — 중간선거를 앞두고 특히 눈에 띄는 문제다.

재무부가 공개 시장에서 자체 발행 채권을 사들이는 것은 말 그대로 수요자가 하나 더 생기는 셈이다. 수요가 늘면 채권 가격이 오르고, 채권 가격과 수익률은 반비례하므로 가격이 오르면 수익률은 내려간다.

하지만 여기에는 중요한 전제가 있다: 재무부는 연준이 아니므로 화폐를 무한정 창출할 수 없다. 채권을 사는 자금은 기존 현금에서 나오거나 차입해야 한다. 그리고 차입은 일반적으로 단기 국채를 더 많이 발행하는 것을 의미한다 — 따라서 환매는 '부채 매입'이라기보다는 부채 스와프에 가깝다: 총량은 그대로 두고 장기를 단기로 바꾸는 것이다.

웰스파고 애널리스트 안젤로 마놀라토스는 확대된 환매 프로그램에 자금을 조달하기 위해 재무부가 분기마다 160억 달러의 단기 국채를 추가 발행해야 한다고 추산했다.

이런 수법 자체는 새로운 것이 아니다. 2025년 트럼프 2기 행정부가 시작된 이후, 재무부는 모든 신규 차입 수요를 1년 이내 단기 국채에 몰아넣었다——단기 금리를 끌어올리되 장기물에는 손대지 않았다. 흥미로운 점은, 베센트가 재무장관이 되기 전에 전임 재무장관 옐런을 비판했던 것이 바로 이 점이었다는 것이다.

그렇다면 왜 효과가 없었나?

왜냐하면 수익률을 끌어올린 그 힘들은, 이번 조치로 전혀 건드려지지 않았기 때문이다.

Satori Insights 창립자 맷 킹이 이 부분을 가장 명확하게 설명했다: "장기물의 지속적인 완화로 가는 모든 길은, 이 정부가 원하지 않는 것을 통과해야 한다." 그가 제시한 세 가지 길은: 더 작은 재정 적자, 주식 시장 하락, AI 투자 감소다.

세 가지 모두 막혀 있다.

부채는 사상 최고치를 기록 중이다. 미국 국채는 이번 주 한 기준으로 이미 40조 달러를 넘어섰다. 베센트가 약속한 감축 계획은 의회에서 전망이 좋지 않다——공화당이 장악한 의회는 올해 순 예산 삭감을 할 의사가 없으며, 올해 회계연도 적자는 2.1조 달러로 예상된다.

기업들도 자금을 확보하고 있다. AI 열풍으로 인한 회사채 발행이 급증했다. 알파벳은 이달 초 만기 40년짜리 채권을 매각했다.

인플레이션이 뛰어올랐다. 트럼프의 이란 전쟁이 에너지 시장을 혼란에 빠뜨렸고, 유가는 7월 초 이후 약 30% 상승해 브렌트유가 배럴당 93달러에 도달했다.

연준 자신도 명확히 설명하지 못하고 있다. 의장 케빈 워시의 전략이 투자자들을 혼란스럽게 만들었고, 새 의장의 잭슨홀 첫 연설은 아직 나오지 않았다.

더 곤란한 것은, 시장이 여기에 고칠 것이 있다고 보지 않는다는 점이다. '채권 경찰'이라는 용어를 만든 에드워드 야데니는 베센트가 개입하기 약 1시간 전에 블룸버그 TV에서 말했다: "나는 우리가 정상적인 금리 수준으로 돌아왔다고 생각한다. 4%에서 5%가 정상이다." 재무부는 이번 개입이 유동성 지원을 위한 것이라고 밝혔지만, JP모건의 금리 전략 팀은 지난주 목요일 보고서에 이렇게 적었다: "올해 시장 기능은 분명히 개선되었다."

골드만삭스와 웰스파고 등 기관들의 판단은 더 직접적이다: 재정 및 인플레이션 압력이 진정으로 완화되지 않는 한, 장기물 환매를 늘리는 것은 장기 수익률의 상승 추세를 뒤집지 못하며, 수익률 곡선은 계속해서 더 가팔라질 것이다.

그렇다면 왜 비트코인이 올랐나?

왜냐하면 시장이 읽은 것은 "문제가 해결되었다"가 아니라 "그들이 정말로 급하다"는 것이기 때문이다.

시그넘(Sygnum) 최고투자책임자 파비안 도리의 설명은 매우 완전하다: "재무부가 장기채 환매를 두 배로 늘린 것은 채권 시장을 안정시키고 커브의 장기 구간에 유동성을 공급하기 위한 것이다... 이것은 양적완화가 아니다. 메커니즘은 중앙은행이 아닌 재무부의 대차대조표에 있지만, 신호는 중요하다: 미국 국채 비용 관리가 적극적인 정책 우선순위가 되었다는 것이며, 이는 통화 가치 하락 내러티브를 다시 점화시킨다. 금과 은은 비트코인과 함께 상승했다. 이는 매우 시사하는 바가 크다 — 자본이 희소하고 비주권적인 가치 저장 수단으로 순환 진입하고 있다."

시타델(Citadel) 증권의 비판은 더 가차 없다: 환매를 통해 장기 차입 비용을 억제하는 이러한 방식은 '금융 억압'에 해당하며, 달러를 약화시키고 인플레이션을 심화시킬 수 있다. 그것의 판단은 장기 수익률을 낮추는 것이 재정 및 인플레이션 압력을 제거하지 못하고, 압력을 외환 시장으로 전가할 뿐이라는 것이다.

외환 시장은 실제로 먼저 움직였다. 헤지펀드는 베센트가 계획을 발표하기 전에 달러 매도 포지션을 확대했고, 달러는 최근 3주 최대 일일 낙폭을 기록했으며, 옵션 시장의 달러 하락 헤지 수요는 2월 이후 최고치로 상승했다. 이번 주 월요일, 달러 지수는 여전히 여러 달 최저치 부근에서 맴돌고 있다.

이 돈은 도대체 어디서 나오는가?

이것은 이번 주 새로 등장한 변수다.

CNBC는 월요일 재무부 고위 관료 두 명을 인용해, 재무부가 연방준비제도에 있는 현금 계좌 — 재무부 일반 계좌(TGA) — 를 활용해 환매 자금을 조달할 수 있다고 보도했다. 8월 20일 기준 이 계좌의 잔액은 9350억 달러였다.

TGA는 본질적으로 미국 연방 정부의 당좌 계좌로, 일상 지출을 처리하는 데 사용된다: 사회보장 수표, 연방 직원 급여, 국방 계약, 국채 이자 및 원금. 올해 이 계좌는 의도적으로 두텁게 쌓였는데, 부분적으로는 재무부가 수입업자에게 약 1660억 달러를 환불해야 했기 때문이다 — 대법원이 올해 초 트럼프의 대규모 수입 관세 중 상당 부분이 위법이라고 판결했기 때문이다.

TGA를 활용하는 장점은 새 국채를 발행할 필요가 없다는 것이고, 단점은 국가의 현금 준비금을 직접 소진한다는 것이다. 2015년 재무부는 계좌에 최소 5일치 지출, 또는 1500억 달러 이상을 유지해야 한다는 규칙을 정했다. 채권 시장에서 외면당할 경우에 대비한 것이다.

이 소식이 나오자 10년물 수익률은 당일 최대 4bp 하락해 4.69%를 기록했다.

월요일 기자회견에서 베센트는 이 문제에 대해 질문을 받았다 — 그 기자회견의 주제는 사실 이란 제재였다. 그의 답변은: 재무부는 8월 초에 발표한 정기 경매 계획을 계속 이행할 것이며, 장기채 경매를 포함한다; 확대된 환매는 현재까지 단 한 장의 채권도 매수하지 않았으며, 10년물과 20년물 환매는 9월 10일에 시작될 것이다.

그는 또 무엇을 뒤흔들려는 것인가?

베센트의 수익률 곡선 관리, 그 야심은 국채에 그치지 않는다.

그는 AI를 위해 대규모로 차입한 하이퍼스케일 테크 기업들도 계산에 포함했다. 그는 이러한 투자가 결국 더 빠르고 비인플레이션적인 경제 성장으로 보답할 것이라고 말하지만, 당장은 "단기적인 자본 경쟁을 일으키고 있다"고 지적했다. 그리고 한 가지 조언을 던졌다:

"제가 최고재무책임자(CFO) 자리에 앉아 있다면, 이른바 '복부' 채권을 더 많이 발행하는 것을 고려하겠습니다." — 즉 5년물이다.

미국 재무장관이 공개석상에서 기업의 재무책임자에게 어떤 만기의 채권을 발행해야 하는지 조언하는 것 자체가, 잠시 멈추고 생각해볼 만한 일이다.

또 다른 흐름은 더 멀리, 스테이블코인으로 향한다. 작년에 통과된 《천재법(Genius Act)》은 미국에서 발행되는 달러 페그 스테이블코인이 특정 자산으로만 담보되어야 한다고 규정하며, 그중에는 93일 이내 만기 국채도 포함된다. 베센트는 스테이블코인이 약 4조 달러 규모의 시장으로 성장할 수 있다는 전망을 인용하며, "이것이 정부의 차입 비용을 낮출 수 있다"고 쓴 바 있다.

현재 전체 스테이블코인의 시가총액은 약 3,000억 달러이며, 미국 머니마켓 펀드는 약 8조 달러에 가깝다. 하지만 브루킹스 연구소 허친스 센터의 한 논평은 여기서 레버리지가 어디에 있는지 지적한다: 은행은 자산 1달러당 보통 8센트의 국채만 보유하는 반면, 스테이블코인 1달러는 보통 약 80센트의 국채로 담보된다.

이것이 트럼프가 지난주 백악관에서 암호화폐 업계 고위 관계자들을 접견하고 의회에 《클리어법(Clear Act)》 통과를 촉구한 또 다른 배경이다. 서클(Circle)과 코인베이스(Coinbase)는 지난주 모두 20% 이상 상승했다.