트럼프 대통령 취임 이후 미국의 규제 환경은 큰 변화를 겪었고, 증권 토큰화는 정책 배당 창구를 열었습니다. 로빈후드, 바이빗, 크라켄과 같은 플랫폼들이 시장에 진출하면서 "토큰화된 주식" 열풍을 일으켰고, 글로벌 자산 거래 논리를 온체인 방식으로 재구축하려 하고 있습니다. 이러한 자본과 암호화 혁명의 이면에는 기존 중개 모델을 전복하려는 야심뿐만 아니라, 규제 준수 게임과 상품 경로에 대한 심도 있는 고찰이 존재합니다.

미국 주식 토큰화의 세 가지 주류 모델

현재 시장에서 미국 주식 토큰화 시도는 크게 세 가지 경로로 나눌 수 있습니다. 백티드 파이낸스(Backed Finance)가 대표하는 "제3자 규제 준수 발행 + 다중 플랫폼 접근 모델", 로빈후드가 대표하는 "면허 취득 중개 자체 운영 폐쇄 루프 모델", 그리고 그리고 Bybit과 같은 플랫폼에서 채택한 "차액결제거래(CFD)" 모델도 있습니다. 이 세 가지 방식은 기술 아키텍처 측면에서 차이가 있을 뿐만 아니라, 규정 준수 책임, 사용자 관계 및 시장 구조에 대한 이해도 서로 다릅니다.

제3자 규정 준수 발행 + 다중 플랫폼 접근 모델

이 모델의 핵심은 "규정 준수 발행과 플랫폼 접근의 분리"이며, 이는 주로 최근 xStocks, Kraken, 그리고 Bybit이 맺은 제휴를 기반으로 합니다. 구체적인 운영 경로는 스위스 또는 EU 규제 라이선스를 보유한 Backed Finance와 같은 기관이 IBKR Prime 채널을 사용하여 미국 주식 시장에서 주식을 매수하고 Clearstream 및 Interactive Brokers와 같은 규제된 보관 기관의 이름으로 보유하는 것입니다.

주식이 실제로 매수되어 적립된 후, 해당 주식 토큰(예: TSLAx, AAPLx, NVDAx)이 Solana(향후 Ethereum ERC20으로 확장 예정)와 같은 공개 체인에서 1:1로 발행되고 Kraken, Bybit, Jupiter와 같은 암호화폐 거래 플랫폼이 거래 플랫폼 내부와 체인에서 유동성 지원 및 2차 거래 매칭 서비스를 제공합니다.

이 모델의 가장 큰 특징은 "발행자가 첫 번째 책임 주체"라는 것입니다. 모든 규정 준수 요건, 자산의 투명한 공개, 그리고 실제 오프체인 커스터디는 Backed와 다른 기관들이 담당합니다. 거래 플랫폼은 프런트엔드 접근 당사자 역할만 수행하며, 증권 토큰 발행에 따른 규정 준수 압박을 감수할 필요가 없어 미국 외 시장에서 대규모 규정 준수 유통을 실현합니다.

이 경로의 장점은 자산 확인 논리가 명확하고, 모든 토큰이 실제 보유량과 100% 일치하며, 커스터디 기관이 별도 계좌로 관리한다는 것입니다. 개방성과 유동성을 갖추고 있으며, 온체인 거래와 24시간 연중무휴 거래를 지원하며, DeFi 애플리케이션과 원활하게 연결될 수 있고, 추후 확장될 "코인-스탁" DeFi 프로토콜과도 원활하게 연결됩니다. 또한, 규정 준수 경로가 명확하여 발행 측만 규제 라이선스를 취득하면 되며, 플랫폼 측은 이론적으로 "유통업체"로서 사업을 무기한 확장하여 "미국 외" 시장을 빠르게 확장할 수 있습니다.

실제로 FTX는 2020년경부터 이 방식을 사용하여 주식을 토큰화하려고 시도했습니다. 당시 FTX는 사용자들이 자사 플랫폼에서 테슬라(TSLA)와 애플(AAPL)과 같은 유명 미국 주식 회사의 토큰을 거래할 수 있도록 허용했습니다. 이 토큰은 스위스 자회사인 Canco GmbH에서 발행되었으며, 제3자 브로커가 보유한 실제 주식과 연결되어 "1:1 앵커링" 매핑 관계를 구축했습니다.

당시 사용자들은 최소 약 1달러로 인기 미국 주식 투자에 24시간 내내 참여할 수 있었습니다. "규정 준수"를 강화하기 위해 FTX는 독일 금융 서비스 기관인 CM-Equity AG 및 Digital Assets AG와 협력하여 이러한 미국 주식 토큰의 합법적이고 재정적으로 연결될 수 있도록 규정 준수 프레임워크를 공동으로 구축했습니다. 그러나 FTX가 자금 횡령 및 사기 혐의 등 심각한 문제로 파산을 선언하면서 토큰화 주식 사업 또한 2022년 11월에 종료되었습니다.

이러한 방식에도 분명한 한계가 있습니다. SEC가 FTX 시절만큼 "엄격하지"는 않지만, 아직 해당 상품의 규정 준수 여부를 인정하지 않고 있습니다. 이 방식을 기반으로 하는 상품은 미국 사용자로 제한됩니다. 또한, 모방이 용이하기 때문에 주요 거래 플랫폼들이 합의에 도달하지 못하면 동일 기업의 "토큰화" 주식이 여러 개 생겨 유동성이 상대적으로 분산될 것입니다.

가장 중요한 것은 여전히 발행자를 신뢰해야 한다는 것입니다. 수탁 시스템은 독립적이지만, 발행자는 데이터 공개 및 자산 환매(데이터 위조 또는 환매 지연)에 "갭 기간"이 있습니다. xStocks를 발행한 Take Backed가 그 예입니다. 커뮤니티에는 이에 대한 의문을 제기하는 목소리도 나오고 있습니다. KOL CryptobraveHQ "cryptobraveHQ"는 X에서 Backed 팀원들의 배경에 대해 우려를 표명했습니다. Backed의 주요 공동 창립자 세 명인 Adam Levi, Yehonatan Goldman, Roberto Klein은 각각 "제로화" 프로젝트인 DAOstack의 공동 창립자이자 전 CTO, COO, 그리고 법무 및 규제 담당 책임자입니다. Cryptobrave는 또한 "토큰 $GEN ICO가 약 3,000달러를 모금했습니다. 수만 달러를 모금한 후, 팀은 소규모 회사에 등록조차 하지 않고 코인을 발행 후 0으로 되돌리는 데 너무 게을렀습니다."라고 덧붙였습니다.

라이선스 보유 증권사 자체 운영 발행 + 폐쇄형 온체인 거래

현재 이 방식에 대한 가장 완벽한 계획을 수립한 유일한 프로젝트 당사자는 Robinhood로, 더욱 철저한 "브로커 주도 온체인 모델"을 따릅니다. xStocks 모델과 달리, Robinhood는 제3자 규정을 준수하는 발행사에 의존하지 않고 기존 증권사 라이선스를 기반으로 주식 조달, 토큰 발행, 사용자 거래 및 결제의 전체 체인을 개방합니다.

특히, Robinhood의 유럽 자회사는 리투아니아 증권 라이선스를 보유하고 있으며 미국 주식, ETF, 사모펀드 및 기타 대상 상품을 합법적으로 매수 및 보관할 수 있습니다. 이후 TSLA-t, APL-t와 같은 토큰이 Arbitrum에서 발행되고 자체 앱에서 폐쇄됩니다. 토큰의 각 거래는 온체인 상태를 동기적으로 업데이트하며, 백엔드 인벤토리는 실제 지분 상황을 동적으로 매핑하여 "체인 상의 총 금액 = 규제 기관의 보관 위치"를 보장합니다. Robinhood는 향후 이 시스템을 자체 개발한 Robinhood 체인으로 이전하여 완전한 온체인 자율성과 크로스체인 전송 기능을 구현할 계획입니다.

이 모델의 경로는 Robinhood 자체가 규제 기관으로서 증권 발행, 청산, 배당금 집행과 같은 풀체인 기능을 보유하고 있기 때문에 복제하기가 더 어렵습니다. 따라서 오프체인 주식 매수, 온체인 코인 발행, 거래 결제 및 자본 흐름 등 모든 거래를 제3자 보관이나 매칭에 의존하지 않고도 완벽하게 폐쇄 루프 방식으로 제어할 수 있습니다. 동시에 사업 영역 또한 더 넓어집니다. "OpenAI와 SpaceX"의 주식 토큰화만 발표되었지만, Robinhood는 주식, 사모펀드, 채권, RWA와 같은 실물 자산에 대한 제도적 기반과 기술 시스템을 갖추고 있습니다.

차액결제거래(CFD) 모델

CFD는 주식 자산 자체를 건드리지 않고, 주가를 지수의 원천으로 사용하여 플랫폼 자체에서 구축한 계약을 통해 가격 조작을 구현합니다. 예를 들어, Bybit에서 제공하는 TSLAUSDT 무기한 계약은 기초 자산에 테슬라 주식을 포함하지 않습니다. 오라클 가격 소스와 마켓메이킹 로직을 기반으로 하는 고레버리지 양방향 거래 가능 계약 상품만 사용자에게 제공합니다.

CFD의 장점 또한 명확합니다. 배포가 쉽고 빠르게 온라인으로 전환할 수 있다는 것입니다. 실제 주식 매수나 보관 링크가 필요하지 않습니다. 모든 미국 주식 관련 대상은 온라인으로 설정 가능합니다. Bybit TradFi 출시 후, 사용자는 Bybit 앱에서 석유, 금, 주식 CFD, 외환 등 100개 이상의 자산을 거래할 수 있으며, 고빈도 거래, 레버리지 거래 등 다양한 거래 방식을 지원합니다. 실제 증권 발행이 아니기 때문에 파생상품 규제 기준에 따라서만 운영됩니다.

이 경로의 문제점 또한 명백합니다. CFD는 "토큰화된 증권"이라는 의미에서 진정한 경로가 아닙니다. 이는 미국 주식 수요에 대한 암호화폐 플랫폼의 투기적 대응에 가깝습니다. 사용자들은 이러한 자산을 실제로 보유하지 않으며, 중앙화 위험은 명백합니다. 자산 구조는 체인 상에서 Memecoin보다 더 위험합니다.

한 길 위에 두 진영이 있다. Robinhood와 Coinbase 중 누가 이길까?

미국 주식의 토큰화 추세가 가열됨에 따라, "샌프란시스코에서 태어난" 두 금융 기술 기업인 Coinbase와 Robinhood는 매우 다른 두 길을 걷고 있습니다. 한 회사는 온체인 인프라에서 출발하여 기술과 법률을 통해 미국의 규제 장벽을 돌파하려 했고, 다른 회사는 증권사에서 출발하여 유럽의 폐쇄형(closed-loop) 시나리오를 선도하며 점진적으로 글로벌 토큰화 거래 네트워크를 구축했습니다.

Robinhood는 어떻게 "온체인 중개" 모델 운영에 앞장서게 되었을까요?

오늘날 전 세계 거래소들이 토큰화 주식을 탐색하기 위해 경쟁하는 가운데, Robinhood는 더 이상 "수수료 없는 혁명가"라는 꼬리표에 만족하지 않고 기존 자산 거래의 전체 인프라를 재편하고자 노력하고 있습니다. 유럽에서 시작된 주식 토큰화 거래부터 글로벌 개발자를 위한 Robinhood Chain 구축에 이르기까지, 이 미국 대형 증권사는 전례 없는 속도로 더욱 심층적인 변화를 추진하고 있으며, 이를 통해 주식, 사모펀드, 심지어 금융 파생상품까지 온체인 세계에 완전히 진입할 수 있도록 하고 있습니다.

Robinhood의 온체인 전략은 단순히 실제 주식을 토큰에 매핑하는 것 이상의 의미를 지닙니다. 오히려 규정 준수 라이선스, 온체인 청산, 그리고 다중 시장 협업을 중심으로 심층적인 재구축을 이룹니다. 이는 토큰 거래만 제공하는 다른 암호화폐 플랫폼과도 근본적으로 차별화됩니다. Robinhood는 "브로커 + Layer2 + 실제 주식 커스터디"를 연결하는 유일한 온체인 증권사 프로토타입입니다.

유럽을 시작으로 토큰화 자산에 대한 최초의 규정 준수 테스트 필드 구축

2025년 6월 초, Robinhood는 룩셈부르크 암호화폐 거래 플랫폼 Bitstamp를 2억 달러에 현금 인수했습니다. 이번 인수를 통해 로빈후드는 암호화폐 부문에 50개 이상의 라이선스와 등록을 추가했고, 5,000개 이상의 기관 고객을 보유한 성숙한 기관 거래소를 구축했습니다. 이와 동시에, 5월에는 캐나다 암호화폐 플랫폼 원더파이(WonderFi)를 약 1억 7,900만 달러에 인수하여 캐나다 시장 사업을 강화할 계획이라고 발표했습니다. 이로써 로빈후드는 "미국 주식 토큰화" 계획의 중요한 한 조각을 확보하게 되었습니다.

6월 말, Robinhood는 유럽 31개국에 Arbitrum 기반 주식 토큰 거래 플랫폼을 출시한다고 발표했습니다. 1차 출시에는 200개 이상의 미국 주식과 ETF가 상장되어 있으며, SpaceX와 OpenAI와 같은 비상장 기업의 주식 토큰으로 확장할 계획입니다. 이러한 토큰은 Robinhood가 직접 보유하고 발행하여 실제 주식과 1:1 대응을 보장하고 실시간 배당금 및 주식 분할을 지원합니다.

이전의 중앙 집중형 플랫폼 시도와 달리 Robinhood는 제3자 발행사에 의존하지 않고 유럽 자회사를 통해 리투아니아 MiFID 증권 라이선스를 보유하고, 규정 준수 프레임워크에 따라 실제 주식을 매수한 후 규제 계좌에 예치하여 자체적인 수탁-발행-거래 폐쇄 루프 프로세스를 구축했습니다. 동시에 Robinhood는 토큰 거래 인터페이스 업그레이드에 그치지 않고 기존 Robinhood Crypto 앱을 종합 투자 플랫폼으로 업그레이드하여 무기한 계약 거래, 암호화폐 관리, 온체인 스테이킹, AI 투자 지원 기능을 하나의 앱에 통합하고, 사용자 마이그레이션을 지원하는 완벽한 투자 툴킷을 제공했습니다.

익숙하게 들리시나요? 1단계: 코인 발행, 2단계: 유동성 확보, 3단계: 탈중앙화 금융

하지만 유럽 사업은 Robinhood의 첫걸음일 뿐이며, Robinhood Chain의 출시는 자산 인터넷(Internet of Assets)의 미래 모습을 포괄적으로 보여주는 선언입니다. Offchain Labs와 협력하여 Arbitrum 기반으로 구축된 이 Layer2 네트워크는 Robinhood의 모든 토큰화된 자산에 대한 거래 및 결제 기능을 수행할 뿐만 아니라, 전 세계 제3자 개발자들에게 공개되어 실물 자산 발행을 중심으로 온체인 생태계를 형성할 수 있도록 합니다.

기본적인 설계 로직은 세 단계로 나뉩니다. 첫 번째 단계에서는 Robinhood 브로커가 실물 주식을 매수하고 이를 보관하여 온체인 토큰으로 전환합니다. 두 번째 단계에서는 Bitstamp를 유동성 공급원으로 활용하여 주말이나 기존 시장이 문을 닫는 기간에도 토큰 거래를 지속할 수 있도록 합니다. 마지막 단계에서는 사용자가 Robinhood에서 발행한 토큰 자산을 직접 보관하고 다른 체인이나 DeFi 프로토콜로 마이그레이션하여 사용할 수 있습니다.

이 과정 전반에 걸쳐 Robinhood는 매수, 보관, 발행, 거래 포털 및 사용자 관계에 대한 권한을 제어하여 "토큰 ≈ 주식" 체인에서 폐쇄 루프를 구현합니다. 이 체인은 단순한 회계 계층일 뿐이며, 모든 활동은 오프체인으로 동기화됩니다. 이 모델은 토큰의 양도성을 희생하지만, 규제 통제력을 크게 향상시키고, 기존 금융 및 블록체인 자산과 호환되는 글로벌 퍼블릭 체인인 Robinhood Chain으로의 후속 확장을 위한 토대를 마련합니다.

Robinhood의 논리는 제가 중개업체이므로 주식을 매수하고, 보관하고, 코인을 직접 발행한다는 것입니다. 이 과정 전반에 걸쳐 Robinhood는 매수 권한, 보관, 발행, 거래 진입 및 사용자 관계를 제어하여 "토큰 ≈ 주식"이라는 온체인 폐쇄 루프를 실현합니다. 체인은 단순한 회계 계층일 뿐이며, 모든 행위는 오프체인에서 동기화됩니다. 이 모델은 토큰의 양도성을 희생하지만 규제 통제력을 크게 향상시키고, 기존 금융 및 블록체인 자산과 글로벌하게 호환되는 퍼블릭 체인인 Robinhood Chain으로의 후속 확장을 위한 토대를 마련합니다.

즉, Robinhood는 더 이상 단순한 거래 플랫폼이 아니라 자산 발행, 청산, 거래를 통합하는 "온체인 중개 기반"으로 전환하고 있습니다. 특히 주목할 만한 것은 Robinhood의 사모펀드 구조입니다. 코인베이스의 토큰화 발행 방식은 기존 사모펀드 투자의 높은 문턱을 깨뜨릴 뿐만 아니라, 초기 기술 주식의 유동성 논리를 변화시켜 새로운 형태의 "암호화폐 프라이머리 마켓"을 형성할 수도 있습니다. 솔라나의 "ICM"은 이러한 전통적인 중개업 부문에서 실현될 수 있습니다.

코인베이스: 체인 구축부터 시작하여 "거래소 + 규정 준수 발행" 시너지 역추구

아직 주식 사업이 시작되지 않았지만, 최근 지주회사 서클을 상장하고 무기한 계약 사업을 미국으로 다시 가져온 코인베이스의 행보는 무시할 수 없습니다. 사실, 코인베이스의 논리는 또 다른 방향입니다. 먼저 인프라를 구축한 후 감독을 위해 로비 활동을 하고, 라이선스, 면제 또는 선례를 모색한 후, 자산을 토큰화합니다.

Reuters 보도에 따르면, 6월 17일 Coinbase의 최고법무책임자(CLO)인 Paul Grewal은 자체 Base 퍼블릭 체인과 Layer2 기술 스택, 그리고 Dormant의 브로커-딜러(아직 활성화되지 않은 증권 중개 사업체)를 활용해 토큰화된 주식 상품에 대한 법적 면제를 얻고자 SEC에 무조치 서한을 신청했다고 밝혔습니다.

Coinbase의 계획은 SEC가 승인하면 체인에서 자본을 나타내는 토큰을 발행하고 체인상 스마트 계약과 협력할 수 있다는 것입니다. T+0 정산, 주식 분할, 실시간 배당금 지급 등의 프로세스를 완료합니다. 기본 스테이블코인 자산, Layer2 Base, 그리고 최고 수준의 기관 거래소 등 이 세 가지 리소스는 "판매 측면"에서 더 큰 이점을 제공할 것입니다.

Robinhood의 "선행, 후 규제"와 달리 Coinbase는 "규정 준수 우선"의 길을 선택했습니다. 이는 미국 상장 기업으로서의 신원 민감성을 반영할 뿐만 아니라, 더 위험하지만 일단 돌파구를 찾으면 "미국 시장에서 가장 큰 접시를 차지할" 수 있는 전략적 구조를 보여줍니다.

기술 vs 라이선스, 오픈 소스 vs 폐쇄형 루프: 누가 마지막 마일을 차지할 수 있을까요?

기본 구조에서 Robinhood는 "라이선스 기반" 온체인 중개업체인 반면, Coinbase는 "인프라 기반" 온체인 플랫폼입니다. 전자는 폐쇄형 루프 제어 방식을 취하는 반면, Coinbase는 개방적인 협업을 추구합니다.

Robinhood는 현재 증권 발행 체인 전반에 대한 자격을 갖추고 있으며, 단주와 실제 주식을 연결하는 능력이 더 뛰어납니다. 코인베이스는 아직 실제 발행을 달성하지 못했지만, 베이스 퍼블릭 체인의 기술적 성숙도와 거래소 측의 심층적인 매칭을 통해 "글로벌 온체인 증권 표준 네트워크"로 도약할 잠재력을 갖추고 있습니다.

이 경쟁은 결국 "누가 사용자, 규제 기관, 그리고 시장을 동시에 설득할 수 있느냐"를 가늠하는 다자간 협력 게임과 같습니다. 로빈후드가 온체인 유동성과 다중 플랫폼 연계를 구축하고, 코인베이스가 SEC(미국 증권거래위원회)의 승인을 받는다면, 미국 토큰화 주식 시장의 직접적인 관문이 될 수 있습니다. 하나는 기존 산업에서, 다른 하나는 암호화폐에서 시작됩니다. 온체인 증권의 미래 방향을 향한 이 경쟁은 이제 막 시작되었습니다.

토큰화 주식은 기술, 규정 준수, 사용자 경험 측면에서 큰 진전을 이루었지만, 그 규모는 여전히 분산된 유동성, 높은 헤지 난이도, 복잡한 온체인 배당금 및 거버넌스, 그리고 다양한 지정학적 감독 등 여러 가지 주요 과제에 직면해 있습니다. 그러나 Robinhood와 Coinbase와 같은 규정 준수 자격을 갖춘 거대 기업의 진입으로 인해 토큰화된 주식은 "회색 실험"에서 "합법적 진입"으로 전환될 것이며 자산 전환의 다음 단계가 곧 도래할 수 있습니다.

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