원제목: Quid Pro Stablecoin

원저자: Arthur Hayes

원번역: TechFlow

(본 기사는 저자의 개인적인 견해일 뿐이며, 투자 결정의 근거가 되지 않으며, 투자 거래에 대한 조언이나 권고로 간주되어서는 안 됩니다.)

주식 투자자들은 "스테이블코인, 스테이블코인, 스테이블코인; Circle, Circle, Circle"을 외쳐왔습니다. 왜 그렇게 낙관적인 걸까요? 미국 재무장관(BBC)이 다음과 같이 말했기 때문입니다.

결과는 이 차트입니다.

이 차트는 Circle과 Coinbase의 시장 가치를 비교한 것입니다. Circle은 순이자 수입의 50%를 "아빠" 코인베이스에 넘겨야 한다는 점을 기억하세요. 그런데 Circle의 시가총액은 코인베이스의 거의 45%에 달합니다. 이는 생각해 볼 만한 부분입니다. 또 다른 결과는 다음과 같은 의미심장한 차트입니다(제가 $CRCL이 아니라 비트코인을 보유하고 있기 때문입니다).

이 차트는 Circle의 가격을 비트코인 가격으로 나눈 값으로, Circle이 상장했을 당시의 지수를 100으로 하여 벤치마크한 것입니다. IPO 이후 Circle은 비트코인보다 거의 472% 높은 수익률을 기록했습니다. 암호화폐 애호가들은 스스로에게 다음과 같은 질문을 던져봐야 합니다. BBC는 왜 스테이블코인에 대해 이렇게 강세를 보이는 걸까요? 천재법(Genius Act)은 왜 초당적 지지를 얻었을까요? 미국 정치인들은 정말로 재정적 자유에 관심이 있을까요? 아니면 다른 이유가 있을까요?

정치인들이 추상적인 재정적 자유에 관심을 가질 수는 있겠지만, 공허한 이상은 행동을 이끌어내지 못합니다. 스테이블코인에 대한 BBC의 입장이 바뀐 데에는 다른, 더 실용적인 이유가 있을 것입니다. 2019년 페이스북은 스테이블코인 리브라를 자사의 소셜 미디어 제국에 통합하려 했지만, 정치인들과 연방준비제도의 반대로 결국 보류되었습니다. BBC의 스테이블코인에 대한 열정을 이해하려면 그가 직면한 주요 문제를 살펴봐야 합니다.

스콧 "BBC" 베센트 미국 재무장관이 직면한 주요 문제는 그의 전임자인 재닛 "배드 걸" 옐런이 직면했던 문제와 정확히 같습니다. 그들의 상관(미국 대통령과 의원들)은 돈을 쓰는 데는 적극적이지만 세금 인상에는 소극적입니다. 따라서 자금 조달의 부담은 차입을 통해 적정 금리로 정부에 자금을 조달해야 하는 재무장관에게 전가됩니다.

그러나 시장은 부채가 많은 선진국의 장기 국채에 관심이 없다는 것이 곧 분명해졌습니다. 특히 가격이 높고 수익률이 낮은 경우에는 더욱 그렇습니다. 이것이 BBC와 Yellen이 지난 몇 년 동안 목격했던 "재정적 딜레마"입니다.

세계 정부 채권 수익률에 대한 트램펄린 효과:

다음은 30년 정부 채권 수익률을 비교한 것입니다: 영국(흰색), 일본(금색), 미국(녹색), 독일(분홍색), 프랑스(빨간색)

수익률 상승만으로도 충분히 나쁜데, 이 채권의 실제 가치는 훨씬 더 나빴습니다.

실제 가치 = 채권 가격 / 금 가격

TLT US는 20년 이상 정부 채권을 추적하는 ETF입니다. 아래 차트는 TLT US를 금 가격으로 나누어 100으로 지수화한 것입니다. 지난 5년간 장기 국채의 실질 가치는 71% 급락했습니다. 과거 실적만으로는 우려할 만한 것이 아니라, 옐런 의장과 현 재무장관 베센트가 직면한 제약 조건은 다음과 같습니다. 재무부 채권 판매팀은 다음과 같은 요구에 부응하는 발행 프로그램을 설계해야 합니다.· 연간 약 2조 달러의 연방 적자· 2025년까지 만기가 도래하는 3.1조 달러의 부채· · 의 미국 연방 정부 지출 항목과 그 전년 대비 변화를 자세히 보여주는 차트입니다. 이러한 주요 지출 항목 각각이 미국 명목 GDP와 같거나 더 빠른 속도로 증가했다는 점에 유의하십시오.

앞의 두 차트는 현재 미상환 국채의 가중평균 금리가 모든 국채의 국채 수익률 곡선상의 지점보다 낮음을 보여줍니다.

· 금융 시스템은 명목상 무위험 국채에 대해 신용을 발행합니다. 따라서 이자를 지불하지 않으면 정부는 명목상 채무 불이행 위험에 직면하게 되고, 이는 전체 법정화폐 금융 시스템을 파괴할 것입니다. 국채 수익률 곡선 전체가 현재 부채의 가중평균 금리보다 높기 때문에, 만기가 도래하는 부채가 더 높은 금리로 재조정됨에 따라 이자 지급액은 계속 증가할 것입니다.

· 미국은 현재 우크라이나와 중동에서 전쟁을 벌이고 있으므로 국방 예산은 감소하지 않을 것입니다.

· 의료비는 계속 증가할 것이며, 특히 베이비붐 세대가 광범위한 의료가 필요한 최고기에 접어드는 2030년대 초반에는 더욱 증가할 것입니다. 이러한 비용은 주로 미국 정부의 자금 지원을 받는 대형 제약 회사가 부담하게 될 것입니다.

10년 국채 수익률을 5% 이하로 통제합니다.

· 10년 국채 수익률이 5%에 가까워지면 MOVE 지수(채권 시장 변동성 척도)가 급등하고 금융 위기가 종종 뒤따릅니다.

금융 시장을 자극하는 방식으로 채권 발행

· 의회예산처(CBO)의 자료에 따르면, 2021년까지만 집계되었지만, 2008년 세계 금융 위기 이후 미국 주식 시장이 지속적으로 상승하면서 양도소득세 수입이 급증했습니다.

· 미국 정부는 주식 시장 이익에 매년 세금을 부과하여 막대한 재정 적자를 피해야 합니다.

미국 정부의 정책은 항상 부유한 자산 소유자에게 유리한 방향으로 기울어 왔습니다. 과거에는 재산을 소유한 백인 남성에게만 투표권이 주어졌습니다. 현대 미국은 보통 선거권을 획득했지만, 여전히 권력은 상장 기업의 부를 지배하는 소수의 사람들에게서 나옵니다. 데이터에 따르면 약 10%의 가구가 주식 시장 부의 90% 이상을 소유하고 있습니다.

주목할 만한 사례는 2008년 세계 금융 위기 당시 연방준비제도(Fed)가 화폐를 찍어내 은행과 금융 시스템을 구제했지만, 은행은 여전히 사람들의 집과 사업을 압류할 수 있었습니다. "부자는 사회주의를 누리고 가난한 사람은 자본주의를 겪는다"는 이러한 현상 때문에 뉴욕 시장 후보 맘다니는 가난한 사람들에게 큰 인기를 누리고 있습니다. 가난한 사람들도 "사회주의"의 혜택을 나누고 싶어 하기 때문입니다.

연방준비제도가 양적완화(QE) 정책을 시행할 때 재무장관의 역할은 비교적 간단합니다. 연준은 미국 정부가 채권 매입을 위해 화폐를 찍어내 저비용으로 차입할 수 있도록 허용할 뿐만 아니라 주식 시장도 상승시킵니다. 그러나 이제 연준은 금리를 인하하거나 QE를 지속할 수 없는, 표면적으로는 인플레이션과 싸우는 것처럼 보여야 하므로, 재무부는 그 부담을 홀로 져야 합니다.

2022년 9월, 미국 역사상 최대 규모의 평화 시기 적자 지속 우려와 연준의 매파적 기조로 인해 시장은 채권 매도에 나서기 시작했습니다. 10년 만기 국채 수익률은 두 달 만에 거의 두 배로 치솟았고, 주식 시장은 여름 최고치 대비 거의 20% 하락했습니다. 당시 옐런 전 재무장관은 허드슨 베이 캐피털(Hudson Bay Capital)의 "공격적 채권 발행"(ATI) 정책을 도입했습니다. 이 정책은 이자부 채권 대신 단기 국채(TBI)를 더 많이 발행하여 연준의 역환매조건부채권(RRP) 잔액을 2조 5천억 달러 감소시켰고, 금융 시장에 유동성을 공급했습니다.

이 정책은 수익률 통제, 시장 안정화, 경제 활성화라는 목표를 성공적으로 달성했습니다. 그러나 현재 RRP(보장성 채권) 잔액이 거의 고갈된 상황에서, 베센트 현 재무장관은 다음과 같은 의문을 제기합니다. 높은 가격과 낮은 수익률의 현재 상황에서 어떻게 수조 달러에 달하는 국채 매입 자금을 확보할 수 있을까요?

2022년 3분기는 시장에 매우 어려운 시기였습니다. 다음 차트는 나스닥 100 지수(녹색)와 10년 만기 국채 수익률(흰색)을 비교한 것입니다. 주식 시장은 급락한 반면 수익률은 급등했습니다.

ATI 정책은 RRP(적색)를 효과적으로 인하하고 나스닥 100 지수(녹색)와 비트코인(자홍색)과 같은 금융 자산의 가격을 상승시켰습니다. 10년 만기 국채 수익률(흰색)은 5%를 돌파한 적이 없습니다.

미국의 대형 "대마불사(TBTF)" 은행들은 충분한 수익 잠재력이 있다면 수조 달러 규모의 국채를 매입할 준비가 된 두 개의 펀드 풀을 보유하고 있습니다. 두 펀드 풀은 다음과 같습니다.

· 요구불/정기예금

· 연방준비제도(Fed)가 보유한 지급준비금

이 글에서는 TBTF 은행 8곳에 초점을 맞춥니다. 그 이유는 이들의 존립과 수익성이 정부의 부채 보증에 달려 있고, 은행 규제 정책이 TBTF가 아닌 은행보다 이러한 은행에 더 많은 관심을 기울이는 경향이 있기 때문입니다. 따라서 일정 수준의 수익을 얻을 수 있다면 이러한 은행들은 정부의 요구에 협조할 것입니다. 재무부 장관(BBC)이 재무부 채권 매입을 요청하면, 그는 이를 무위험 수익으로 교환할 것입니다. BBC가 스테이블코인에 열광하는 이유는 TBTF(대규모 통화안정화국) 은행들이 스테이블코인 발행을 통해 최대 6조 8천억 달러의 재무부 채권 구매력을 확보할 수 있다는 사실에서 비롯될 수 있습니다. 이러한 휴면 예금은 법정화폐 금융 시스템에서 재차 레버리지되어 시장 상승을 견인할 수 있습니다. 다음 섹션에서는 스테이블코인 발행을 통해 재무부 채권 매입을 어떻게 달성할 수 있는지, 그리고 이를 통해 TBTF 은행의 수익성을 어떻게 개선할 수 있는지 자세히 설명합니다. 또한, 연준이 지급준비금에 대한 이자 지급을 중단할 경우, 최대 3조 3천억 달러의 자금이 재무부 채권 매입에 사용될 수 있다는 점도 간략하게 설명할 것입니다. 이는 엄밀히 말하면 양적 완화(QE)는 아니지만, 비트코인과 같은 고정 공급 통화 자산에 유사한 긍정적 영향을 미치는 또 다른 정책이 될 것입니다.

이제 BBC가 가장 좋아하는 새로운 암호화폐, 스테이블코인, 즉 "화폐의 중화기"에 대해 알아보겠습니다.

스테이블코인 흐름 모델

저의 예측은 몇 가지 주요 가정에 기반합니다.

국채는 보충 레버리지 비율(SLR)에서 전체 또는 일부 면제됩니다.

· 면제 의미:은행은 국채 포트폴리오에 대한 자기자본을 보유할 필요가 없습니다. 완전히 면제되는 경우, 은행은 무제한 레버리지로 국채를 매입할 수 있습니다.

· 최근 정책 변화:연준은 은행의 국채 자본 요건을 인하하기로 결정했습니다. 이 제안은 향후 3~6개월 동안 은행 대차대조표에서 최대 5조 5천억 달러의 국채 매입 여력을 확보할 것으로 예상됩니다. 시장은 미래 지향적이며, 이러한 구매력이 사전에 국채 시장으로 흘러들어 수익률을 낮출 수 있습니다.

은행은 이익 지향적이고 손실을 최소화하는 조직입니다.

· 장기 국채에서 얻은 위험 교훈:2020년부터 2022년까지 연준과 재무부는 은행에 대량의 국채를 매수하도록 촉구했고, 은행은 수익률이 더 높은 장기 이자 발생 채권을 매수하기 위해 서둘렀습니다. 그러나 2023년 4월, 1980년대 이후 가장 빠른 연준의 정책 금리 인상으로 인해 이러한 채권들은 막대한 손실을 입었고, 세 곳의 은행이 일주일 만에 파산했습니다.

· 만기보장형(TBTF) 은행의 보호막:만기보장형(TBTF) 은행 부문에서 뱅크 오브 아메리카(Bank of America)의 "만기보장형" 채권 포트폴리오는 전체 자기자본보다 더 많은 손실을 입었습니다. 시가평가(Market to Market)를 강요받는다면 은행은 파산에 직면하게 될 것입니다. 이 위기를 해결하기 위해 연준과 재무부는 "은행 만기보장 프로그램"(BTFP)을 통해 미국 은행 시스템 전체를 사실상 국유화했습니다. TBTF에 속하지 않은 은행들은 여전히 손실을 볼 수 있으며, 국채 손실로 파산할 경우 경영진이 교체되고 은행은 제이미 다이먼이나 다른 TBTF 은행에 헐값에 매각될 수 있습니다. 따라서 은행 최고투자책임자(CIO)들은 연준이 금리를 다시 인상하여 "양탄자를 걷어낼" 것을 우려하여 장기 국채를 대량으로 매수하는 데 신중합니다.

· 국채의 매력: 은행들이 국채를 매수하는 이유는 국채가 사실상 고수익, 무만기 현금과 같은 금융 상품이기 때문입니다.

· 높은 순이자수익률(NIM)이 핵심입니다. 은행들은 높은 순이자수익률을 제공하고 자본 지원이 거의 또는 전혀 필요하지 않은 경우에만 예금으로 국채를 매수합니다.

JP Morgan은 최근 JPMD라는 스테이블코인 출시 계획을 발표했습니다. JPMD는 이더리움 기반 Coinbase의 2계층 네트워크인 Base에서 운영됩니다. 따라서 JP Morgan의 예금은 두 가지 유형으로 나뉩니다.

1. 일반 예금

· 디지털 예금이지만, 금융 시스템 내에서의 흐름은 은행이 기존의 구식 시스템을 사용하여 도킹해야 하며, 상당한 수작업 감독이 필요합니다.

· 일반 예금은 평일(월요일부터 금요일) 오전 9시부터 오후 4시 30분 사이에만 이체할 수 있습니다.

· 일반 예금의 수익률은 매우 낮습니다. 연방예금보험공사(FDIC)에 따르면, 일반 요구불 예금의 평균 수익률은 0.07%에 불과하고, 1년 만기 정기 예금의 수익률은 1.62%입니다.

2. 스테이블코인 예금(JPMD)

· JPMD는 퍼블릭 블록체인(Base)에서 운영되며 연중무휴 24시간 고객에게 제공됩니다.

· 법적으로 JPMD는 수익률을 지급할 수 없지만, JPMorgan Chase는 후한 현금 환급 소비자 보상을 제공하여 고객이 기존 예금을 JPMD로 전환하도록 유도할 수 있습니다.

· 스테이킹 수익률이 허용되는지 여부는 명확하지 않습니다.

· 스테이킹 수익률: 고객은 JPMD가 JPMorgan Chase에 예치되어 있는 동안 일정 수익을 받습니다.

고객이 기존 예금에서 JPMD로 자금을 이체하는 이유는 JPMD가 더 실용적이고, 은행이 현금 환급과 같은 소비자 보상을 제공하기 때문입니다. 현재 TBTF 은행의 총 수요예금 및 정기예금 규모는 약 6조 8천억 달러입니다. 스테이블코인 상품이 우수하기 때문에 기존 예금은 JPMD 또는 다른 TBTF 은행에서 발행한 유사 스테이블코인으로 빠르게 전환될 것입니다. 모든 기존 예금이 JPMD로 전환되면 JPMorgan은 규정 준수 및 운영 부서의 비용을 크게 절감할 수 있습니다. 구체적인 이유는 다음과 같습니다. 첫 번째 이유는 비용 절감입니다. 모든 기존 예금이 JPMD로 전환되면 JPMorgan은 규정 준수 및 운영 부서를 사실상 없앨 수 있습니다. 제이미 다이먼이 스테이블코인의 실제 작동 방식을 알게 되었을 때 왜 그렇게 흥분했는지 설명해 보겠습니다.

고차원에서 컴플라이언스는 규제 기관이 설정하고 1990년대 기술을 사용하는 인간 집단이 시행하는 일련의 규칙입니다. 이 규칙은 "X가 발생하면 X는 어떤 조치를 취한다"와 같은 구조로 되어 있습니다. 이러한 "만약/그렇다면" 관계는 고위 컴플라이언스 책임자가 해석하여 AI 에이전트가 완벽하게 실행할 수 있는 일련의 규칙으로 작성할 수 있습니다. JPMD는 완전히 투명한 거래 기록을 제공하므로(모든 공개 주소가 공개됨), 관련 컴플라이언스 규정에 대해 훈련된 AI 에이전트는 특정 거래가 승인되지 않도록 완벽하게 보장할 수 있습니다. AI는 또한 규제 기관이 요구하는 모든 보고서를 즉시 작성할 수 있습니다. 또한, 모든 데이터가 공개 블록체인에 존재하기 때문에 규제 기관은 데이터의 정확성을 검증할 수 있습니다. 전반적으로, 대마불사(TBTF) 은행들은 은행 규정 준수에 필요한 컴플라이언스 및 운영과 기술에 매년 200억 달러를 지출합니다. 모든 기존 예금을 스테이블코인으로 전환함으로써 이러한 비용은 거의 0에 가까워질 것입니다.

JPMorgan이 JPMD를 추진하는 두 번째 이유는 은행이 스테이블코인 자산(AUC)을 보관하면서 수십억 달러의 국채를 무위험으로 매수할 수 있기 때문입니다.국채는 금리 위험이 거의 없지만 수익률은 연방기금금리에 가깝기 때문입니다. 새로운 레버리지 비율 요건(SLR)에 따라 국채 매입 능력이 5조 5천억 달러에 달하는 국채를 보유하고 있다는 점을 기억하세요. 은행은 이러한 부채를 매입하기 위한 여유 자금을 확보해야 하며, 스테이블코인 보관 예금은 최적의 선택입니다.

일부 독자는 JPMorgan이 이미 기존 예금으로 국채를 매입할 수 있다고 반박할 수도 있습니다. 저는 스테이블코인이 미래라고 생각합니다. 더 나은 고객 경험을 제공할 뿐만 아니라 국채 매입 은행이 200억 달러의 비용을 절감할 수 있기 때문입니다. 이러한 비용 절감만으로도 은행이 스테이블코인을 수용하도록 유도하기에 충분합니다. 추가적인 순이자마진(NIM) 혜택은 금상첨화입니다.

많은 독자들이 힘들게 번 돈을 Circle($CRCL)이나 차세대 유망 스테이블코인 발행사에 투자하고 싶어 할지 모릅니다. 하지만 스테이블코인 분야에서 "대마불사(Too Big To Fail, TBTF)" 은행의 수익 잠재력을 과소평가해서는 안 됩니다. TBTF 은행의 평균 주가수익비율(P/E) 14.41배에 비용 절감 효과와 스테이블코인 순이자마진(NIM) 잠재력을 곱하면 3조 9,100억 달러가 됩니다.

TBTF 은행 8곳의 총 시가총액은 현재 약 2조 1,000억 달러로, 스테이블코인이 TBTF 은행의 주가를 평균 184%까지 상승시킬 수 있다는 것을 의미합니다. 만약 시장에서 대규모로 실행할 수 있는 비합의 투자 전략이 있다면, 이 스테이블코인 이론을 기반으로 TBTF 은행 주식의 동일 가중 포트폴리오를 롱 포지션으로 보유하는 것입니다.

경쟁은 어떻게 될까요?

걱정하지 마세요. Genius Act는 은행에서 발행하지 않는 스테이블코인이 대규모로 경쟁할 수 없도록 규정하고 있습니다. 이 법은 Meta와 같은 기술 기업이 자체 스테이블코인을 발행하는 것을 명시적으로 금지하고 있으며, 은행이나 핀테크 기업과 제휴해야 합니다. 물론 이론적으로는 누구나 은행 면허를 취득하거나 기존 은행을 인수할 수 있지만, 모든 신규 소유주는 규제 당국의 승인을 받아야 합니다. 이 과정이 얼마나 오래 걸릴지는 두고 봐야 할 것입니다.

또한, 이 법안에는 스테이블코인 시장을 은행에 양도하는 조항이 있습니다. 스테이블코인 보유자에게 이자를 지급하는 것을 금지하는 조항입니다. 이자를 지급하여 은행과 경쟁할 수 없게 되면 핀테크 기업은 저렴한 비용으로 은행에서 예금을 유치할 수 없게 됩니다. Circle과 같은 성공적인 발행사조차도 6조 8천억 달러 규모의 TBTF(테라비트코인 전담 조직) 전통 예금 시장에는 결코 손을 댈 수 없을 것입니다.

게다가 Circle과 같은 핀테크 기업과 소규모 은행은 부채에 대한 정부 보증이 없지만, TBTF 은행은 그렇습니다. 제 어머니가 스테이블코인을 사용한다면 분명 TBTF 은행에서 발행한 스테이블코인을 선택할 것입니다. 어머니 같은 베이비붐 세대는 정부 보증이 없기 때문에 핀테크 기업이나 소규모 은행을 이런 목적으로 절대 신뢰하지 않을 것입니다.

트럼프 전 미국 대통령의 "암호화폐 황제"였던 데이비드 삭스도 이에 동의합니다. 저는 많은 기업 암호화폐 기부자들이 이번 결과에 불만을 가질 것이라고 생각합니다. 암호화폐 캠페인에 막대한 기부를 한 후, 수익성이 좋은 미국 스테이블코인 시장에서 조용히 배제되었기 때문입니다. 어쩌면 그들은 전략을 바꿔 TBTF 은행 CEO들의 "화장실"에 의자를 제공하는 대신, 진정으로 재정적 자유를 옹호해야 할지도 모릅니다.

간단히 말해, TBTF(Too Big to Fail) 은행들이 스테이블코인을 도입하면 예금 기반을 둘러싼 핀테크 기업들과의 경쟁이 사라질 뿐만 아니라, 비용이 많이 들고 성과가 저조한 인적 컴플라이언스 담당자의 필요성도 줄어듭니다. 더욱이, 이러한 접근 방식은 이자 지급을 필요로 하지 않아 순이자마진(NIM)을 높이고 궁극적으로 주가 상승을 촉진합니다. BBC가 스테이블코인을 제공한 데 대한 보답으로, TBTF 은행들은 최대 6조 8천억 달러 규모의 미국 국채(T-bills)를 매입할 것입니다.

ATI: 옐런의 전략: 스테이블코인과 BBC 법안

다음으로, BBC법이 연준의 대차대조표에서 3조 3천억 달러의 정적 준비금을 어떻게 추가로 확보하는지 논의하겠습니다.

지급준비금 잔액에 대한 이자(IORB)

2008년 글로벌 금융 위기(GFC) 이후, 연준은 은행들이 지급준비금 부족으로 파산하지 않도록 하기로 결정했습니다. 연준은 은행으로부터 국채와 주택저당증권(MBS)을 매입하는 양적완화(QE)를 통해 지급준비금을 확보했습니다. 이러한 지급준비금은 연준의 대차대조표에 조용히 기록됩니다. 이론적으로 은행들은 연준이 보유한 지급준비금을 유통 통화로 전환하여 대출할 수 있지만, 연준이 돈을 찍어내 충분한 이자를 지급하기 때문에 그렇게 하지 않습니다. 이렇게 연준은 인플레이션이 더 이상 급증하지 않도록 지급준비금을 "동결"합니다.

그러나 연준의 문제는 금리를 인상하면 지급준비금 잔액 이자(IORB)도 증가한다는 것입니다. 이는 연준 채권 포트폴리오의 미실현 손실 또한 금리 상승과 함께 증가하기 때문에 바람직하지 않습니다. 결과적으로 연준은 파산과 마이너스 현금 흐름이라는 곤경에 처하게 됩니다. 그러나 이러한 마이너스 현금 흐름 상황은 전적으로 정책 선택의 결과이며, 이는 바뀔 수 있습니다.

테드 크루즈 미국 상원의원은 최근 연준이 지급준비금 잔액 이자(IORB) 지급을 중단해야 할 수도 있다고 주장했습니다. 이는 은행들이 지급준비금을 국채로 전환하여 손실된 이자 수입을 보충하도록 강요할 것입니다. 특히, 은행들은 높은 수익률과 현금과 유사한 특성을 지닌 국채(T-bills)를 매입할 것으로 예상합니다. 로이터 통신에 따르면, 테드 크루즈는 상원 동료들에게 은행 지급준비금에 대한 이자를 지급할 수 있는 연준의 권한을 박탈할 것을 촉구하며, 이러한 변화가 재정 적자를 크게 줄이는 데 도움이 될 것이라고 주장해 왔습니다.

연준은 왜 돈을 찍어내고 은행들이 "제국"을 지원하는 것을 막는 것일까요? 정치인들이 이러한 정책 변화에 반대할 이유는 없습니다. 민주당과 공화당 모두 재정 적자를 선호합니다. 3조 3천억 달러에 달하는 은행의 구매력을 국채 시장에 풀어 더 많은 지출을 할 수 있도록 하는 것이 왜 안 되겠습니까? 연준이 트럼프 대통령의 "미국 우선주의" 정책 자금 조달을 지원하는 것을 꺼리는 상황에서, 공화당 의원들은 양원 다수당을 활용하여 연준의 권한을 박탈할 것으로 예상됩니다. 따라서 다음에 금리가 급등하면 의원들은 자신들의 지출 과열을 막기 위해 이 엄청난 자금을 쏟아부을 준비가 되어 있을 것입니다.

이 글을 마무리하기 전에, BBC법 시행 기간 동안 USD 유동성이 증가할 것으로 예상되는 가운데 Maelstrom의 신중한 전략 계획에 대해 이야기하고 싶습니다.

주의 사항

저는 미래에 대해 매우 낙관적이지만, 트럼프의 "빅 뷰티풀 빌(Big Beautiful Bill)"로 알려진 지출 법안 통과 이후 USD 유동성 창출이 일시적으로 정체될 수 있다고 생각합니다.

현재로서는 이 법안이 부채 한도를 인상할 것입니다. 많은 조항들이 정치적 협상 카드가 되겠지만, 트럼프는 부채 한도를 인상하지 않는 법안에는 서명하지 않을 것입니다. 그는 자신의 정책을 뒷받침하기 위해 추가적인 차입 능력이 필요합니다. 공화당이 정부 지출 삭감을 강요할 조짐은 보이지 않습니다. 그렇다면 트레이더들이 궁금해하는 것은 재무부가 순차입을 재개할 때 이러한 조치가 USD 유동성에 어떤 영향을 미칠 것인가입니다.

1월 1일 이후 재무부는 주로 재무부 일반계정(TGA) 잔액을 소진하여 정부 자금을 조달해 왔습니다. 6월 25일 기준 TGA 잔액은 3,640억 달러였습니다. 재무부가 최근 분기별 재융자 발표에서 제시한 지침에 따르면, 오늘 부채 한도가 상향 조정될 경우, TGA 잔액은 부채 발행을 통해 8,500억 달러로 보충될 것입니다. 이는 미국 달러 유동성을 4,860억 달러 감소시키는 결과를 초래할 것입니다.

이러한 부정적 충격을 완화할 수 있는 유일한 주요 미국 달러 유동성 항목은 현재 4,610억 달러의 잔액을 보유한 당일 역레포 프로그램(RRP) 자금 방출입니다.

이는 재무부 일반계정(TGA) 자금 보충 계획으로 인한 단기 비트코인 거래 기회라기보다는, 신중한 시장 환경입니다. 단기 변동성으로 인해 상승세가 일시적으로 중단될 수 있습니다. 저는 8월 잭슨홀 미팅에서 제롬 파월 연준 의장의 연설이 있기 전까지 시장이 횡보하거나 소폭 하락할 것으로 예상합니다. TGA 자금 보충이 미국 달러 유동성에 부정적인 영향을 미칠 경우, 비트코인은 9만 달러에서 9만 5천 달러 선까지 하락할 수 있습니다. 만약 이 자금 보충 계획이 시장에 큰 영향을 미치지 않는다면, 비트코인은 10만 달러 선에서 등락을 거듭할 수 있지만, 역사적 고점인 11만 2천 달러를 돌파하기는 어려울 것입니다.

파월 의장이 양적 긴축(QT)이나 겉보기에는 평범하지만 영향력 있는 은행 규제 정책 조정의 종료를 발표할 가능성이 높습니다. 9월 초까지 부채 한도가 상향 조정되고 TGA 계좌가 대부분 보충될 것이며, 공화당은 2026년 11월 선거에서 유권자들의 지지를 얻는 데 집중할 것입니다. 당시 통화량 증가가 급증함에 따라, 강세론자들은 강한 녹색 캔들로 약세론자들과 맞붙을 것입니다.

Maelstrom은 지금부터 8월 말까지 담보 USDe(Ethena USD)에 대한 자산 배분을 늘릴 예정입니다. 유동성이 낮은 모든 알트코인 포지션을 청산했으며, 시장 상황에 따라 비트코인 비중을 줄일 수 있습니다. 올해 4월 9일경 알트코인에 대한 위험 포지션을 매수하여 3개월 만에 2배에서 4배의 수익률을 달성했습니다. 그러나 명확한 유동성 촉진 요인이 없다면 알트코인 부문은 어려움을 겪을 수 있습니다.

시장 조정 후에는 자산을 재조정하고 저평가된 자산을 찾아 다음 법정화폐 유동성 공급 둔화(2025년 4분기 말 또는 2026년 1분기 초 예상) 이전에 5배에서 10배의 수익률을 확보할 수 있는 자신감을 가질 것입니다.

단계별

대마불사(TBTF) 은행들이 스테이블코인을 도입하면 단기 국채 시장에 최대 6조 8천억 달러의 구매력이 창출될 수 있습니다. 연준이 지급준비금 잔액 이자(IORB) 지급을 중단하면 단기 국채 구매력이 최대 3조 3천억 달러까지 증가할 수 있습니다.

BBC의 정책으로 인해 향후 단기 국채 시장에 총 10조 1천억 달러가 유입될 수 있습니다. 제 예측이 맞다면, 이번 10조 1천억 달러 규모의 유동성 공급은 옐런 전 재무장관이 시행한 2조 5천억 달러 규모의 유동성 공급과 유사한 영향을 위험 자산에 미쳐 시장을 "앞으로" 이끌 것입니다.

이로 인해 BBC의 정책 도구에 또 다른 유동성 화살이 추가되었습니다. 트럼프의 '빅 뷰티풀 빌(Big Beautiful Bill)' 통과와 부채 한도 인상으로 이 도구가 강제로 작동할 수도 있습니다. 머지않아 투자자들은 재무부 시장이 막대한 부채 발행 압력을 어떻게 흡수하고 붕괴되지 않을지 다시 한번 우려하게 될 것입니다.

일부 사람들은 여전히 소위 "화폐의 고도(Godot)"를 기다리고 있습니다. 파월 연준 의장이 채권을 매각하고 암호화폐를 매수하기 전에 무제한 양적 완화(QE)와 금리 인하를 발표할 때까지 기다리는 것입니다. 하지만 저는 분명히 말씀드리지만, 그런 일은 일어나지 않을 것입니다. 적어도 미국이 러시아, 중국, 이란과 실제로 전쟁을 벌이거나 시스템적으로 중요한 금융 기관이 붕괴 직전에 처하기 전까지는 말입니다. 경기 침체조차도 "고도"를 등장시키기에 충분하지 않습니다. 그러니 "약한" 사람의 말은 듣지 말고 상황을 진정으로 통제하고 있는 사람에게 귀 기울이십시오!

다음 몇 개의 차트는 투자자들이 "통화의 고도(Monetary Godot)"를 기다리면서 초래한 기회비용을 보여줍니다. 연준의 대차대조표(흰색 선)는 축소된 반면, 실효 연방기금금리(금색 선)는 상승했습니다. 당연히 이 기간 동안 비트코인과 기타 위험 자산은 하락했어야 합니다.

하지만 전 재무장관 "배드 걸(Bad Gurl)" 옐런은 부자들을 실망시키지 않고 ATI(자산담보유동성기구)를 시행하여 시장을 안정시켰습니다. 이 기간 동안 비트코인(금색 선)은 5배 상승한 반면, 오버나이트 역레포(RRP) 잔액은 95% 감소했습니다.

같은 실수를 반복하지 마십시오! 많은 재무 설계사들이 수익률 하락을 예상하며 여전히 고객에게 채권을 매수하라고 조언하고 있습니다. 저는 중앙은행이 국채 시장의 붕괴를 막기 위해 금리를 인하하고 돈을 찍어낸다는 데 동의합니다. 더욱이 중앙은행이 조치를 취하지 않더라도 재무부는 조치를 취할 것입니다. 이 글의 핵심은 연준이 스테이블코인 규제를 지원하고, SLR(보완 레버리지 비율) 제한을 완화하며, IORB 지급을 중단함으로써 최대 10조 1천억 달러의 재무부 구매력을 확보할 수 있다는 것입니다. 하지만 문제는 5~10%의 수익률을 얻기 위해 채권을 보유하는 것이 정말 가치가 있는가 하는 것입니다. 비트코인이 10배 상승하여 100만 달러에 달하거나 나스닥 100 지수가 5배 급등하여 10만 포인트에 도달할 기회를 놓칠 수도 있는데, 이는 2028년 이전에 실현될 수 있습니다.

진정한 스테이블코인 "게임"은 Circle과 같은 전통적인 핀테크 기업에 베팅하는 것이 아니라, 미국 정부가 시스템적으로 중요한 은행(TBTF)에 1조 달러 규모의 "유동성 바주카포"를 건네고 이를 "혁신"이라고 부르는 것을 보는 것입니다. 이것은 탈중앙화 금융(DeFi)도 아니고, 소위 금융 자유도 아닙니다. 이더리움을 가장한 부채 화폐화입니다. 파월 의장이 "무한 양적 완화"를 속삭일 때까지 위험을 감수하지 않고 기다리고 있다면, 축하합니다. 당신은 시장의 "테이커"입니다.

대신 서클에 에너지를 낭비하는 대신 비트코인과 JP모건을 매수해야 합니다. 스테이블코인이라는 "트로이 목마"는 이미 금융의 요새에 잠입했지만, 일단 열리면 자유주의자들의 꿈이 아닌 단기 미국 국채(T-bills) 매수를 위한 유동성으로 채워질 것입니다. 이 유동성은 주식 시장의 호황을 유지하고, 재정 적자를 메우고, 베이비붐 세대의 불안감을 달래는 데 사용될 것입니다.

파월 의장이 강세장을 "축복"할 때까지 기다리며 방관하지 마십시오. "BBC"(참고: 연방준비제도 또는 관련 정책에 대한 농담일 수 있음)는 준비를 끝내고 세계 시장을 유동성으로 포화시킬 준비가 되어 있습니다. 기회를 잡고 수동적인 방관자가 되지 마십시오.

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