원문 인터뷰: 카일 샤세

원문 번역: 아키, 우, 블록체인에 대해 말하다

금리 주간 미리보기: 연준, 25bp 또는 50bp 인하 가능성?

아서 헤이즈: 오늘 2년 만기 국채의 최신 포지션을 확인하지는 않았지만, 지난주 반에서 2주 동안 비농업 고용지표(NFP) 발표와 미국 고용지표 하향 조정 이후 2년 만기 국채 금리는 약 50~60bp 하락했습니다. 게다가 이틀 전 PPI는 예상보다 낮았습니다. 게다가 파월 의장은 잭슨 홀 회의에서 금리 인하 가능성을 분명히 했습니다. 저는 이번 회의에서 50bp 인하가 더 가능성이 높다고 생각합니다. 저는 트럼프 대통령과 그의 지지자들이 더욱 공격적인 완화 정책을 선호할 것이라고 생각하며, 이것이 그가 정책 입안자들에게 지속적으로 압력을 가하는 이유입니다. (이 팟캐스트는 9월 13일에 게시되었으므로 일부 정보는 지연될 수 있습니다. 연준은 이후 25bp의 금리 인하를 발표했습니다.) 저는 이전의 모든 미국 대통령들처럼 모든 대통령도 결국에는 원하는 통화 정책을 달성할 것이라고 믿습니다. 이러한 역사적 선례가 있습니다. 린든 B. 존슨 대통령은 당시 연방준비제도이사회 의장이었던 윌리엄 맥체스니 마틴에게 텍사스 자택에서 직접 금리를 인하하도록 압력을 가했다고 합니다. 닉슨 대통령은 아서 번스(존 코널리 재무장관 등과 협력)에게 금리 인하를 위해 포괄적인 압력을 가했습니다. 트럼프 대통령이 파월 의장에게 가하는 끊임없는 압력도 이와 유사합니다. 이전 연준 관계자들처럼 파월 의장도 결국 정치권이 원하는 통화 정책, 즉 금리 인하를 실현할 것입니다. 생각보다 시간이 더 걸릴 수도 있지만, 그 방향은 변함이 없습니다. 따라서 저는 우리가 이미 금리 인하의 순환 고리에 들어섰다고 생각합니다. 개인적으로는 향후 18~24개월 동안 인플레이션이 고착화될 것이라고 생각하지만, 금이나 비트코인 같은 실물 자산이나 수익률이 좋은 미국 주식을 보유하지 않으면 인플레이션 상승 압력을 느낄 것입니다. Kyle Chasse: 그렇다면 금리 인하가 2026년까지 지속될 것이라는 예측이신가요? 어떻게 전개될까요? 몇 번이나 인하될까요? Arthur Hayes: 궁극적으로 인하 횟수는 중요하지 않습니다. 베센트와 트럼프는 자신들의 정책을 뒷받침하기 위해 더 많은 돈을 찍어내야 하므로 연준은 금리를 인하할 것입니다. 연준이 직접 양적완화를 재개하지 않더라도 다양한 경로를 통해 "돈을 찍어낼" 것입니다. 모기지 시장, 은행 대출, 트럼프 대통령이 국부펀드와 체결한 다양한 계약, 그리고 국방부에 약 1,000억 달러의 자기자본을 배정하여 MP Materials와 같은 자원 기반 기업의 지분을 인수함으로써 구조적 문제를 해결하는 방법 등이 있을 수 있습니다. 간단히 말해, 신용을 제공하는 방법은 무수히 많으며, 당연히 각 분야가 각기 다른 정도의 수혜를 보게 될 것입니다. 비트코인의 장점은 자금이 어디로 흘러가든 신경 쓰지 않아도 된다는 것입니다. 달러, 위안화, 유로화, 엔화가 지속적으로 상승하고 이러한 법정화폐의 가치가 하락하며, 우리가 고정된 공급량을 가진 자산을 보유하는 한, 그 가격은 점진적으로 상승할 가능성이 높습니다.비트코인이 "반감기" 전에 정말 "경기 순환"을 따르는 걸까요? 카일 샤스: 최근 흥미로운 관점을 접했습니다. 암호화폐 시장은 종종 "4년 주기"를 언급하며 비트코인이 일반적으로 "반감기" 주기를 따른다고 주장합니다. 하지만 비트코인이 실제로는 더 "경기 순환"을 따르며, 이 순환은 앞으로 몇 달 안에 끝날 것이라는 의견도 있습니다. 그는 개인 투자자들의 가처분소득 감소, 소비 둔화, 그리고 고용 부진의 징후가 증가하고 있다고 지적합니다. 만약 이런 상황이 발생한다면 기업 실적은 압박을 받고 주식 시장은 하락하며, 전체 시장은 체계적인 침체를 겪을 수 있습니다. 올해 이 강세장이 끝날 것이라고 생각하십니까, 아니면 더 길어질 것이라고 생각하십니까? 아서 헤이즈: 저는 우리가 이 순환의 "중간"에 접어들고 있다고 생각합니다. 바이든 행정부 이후 (두 번째 임기를 위해) 다시 집권한 트럼프는 매우 포퓰리즘적인 스타일을 가지고 있습니다. 코로나 시대에 그는 앤드류 잭슨(더 정확히는 린든 B. 존슨, LBJ) 이후 가장 큰 직접적 혜택을 경기 부양 수표를 통해 국민들에게 제공했습니다. 이는 전통적인 공화당의 재정 정책, 즉 국민들을 집에 머물게 하면서(그는 팬데믹을 "독감"이라고 불렀습니다) 지원금을 통해 안정을 제공하는 방식과는 달랐습니다. 이러한 접근 방식은 그의 정치적 본능을 보여줍니다. 선거에서 이기기 위해 그는 이념에 얽매이지 않습니다. 선거에서 이긴다는 것은 국민들에게 지속적으로 직접적 혜택을 제공하는 것을 의미합니다. 그는 코로나 시대에도, 2017년에도 대규모 감세 정책을 통해 이를 실천했으며, 앞으로도 계속 그럴 것입니다. 그렇지 않으면 트럼프와 공화당은 2026년 중간 선거와 2028년 대선에서 유권자들의 지지를 잃을 위험이 있습니다. 따라서 그는 자신의 길을 매우 명확하게 알고 있습니다. 바로 지속적인 지원(직접적 혜택)과 화폐 발행입니다. 연방준비제도와 미국 정부 관료 내부의 특정 인물들이 그의 진전을 방해하고 있다는 것은 분명합니다. 하지만 도미노는 하나씩 무너지고 있습니다. 내년 중반쯤이면 연준은 완전히 방향을 바꿀 것입니다. 파월 의장의 입장은 더욱 일관될 것이고, 그는 이사회 7개 표 중 4개를 장악할 수도 있습니다. 또한, 그는 지급준비금 지급과 할인 창구와 같은 비전통적인 조정도 할 수 있습니다. 베센트는 국부펀드와의 거래를 장려하고 있는데, 이는 규제적 보호장치를 없애고 약 4조~5조 달러의 모기지 관련 신용 공급을 늘릴 수 있습니다. 모기지 시장은 주민들이 주택을 재차 담보로 활용할 수 있도록 허용할 것입니다. 그렇다면 주민들이 현금이 고갈되면 미국 소비자들은 어떻게 할까요? 대출을 받을 것입니다. 그리고 제가 돈의 가격(금리)을 낮추면 더 많은 돈을 빌릴 수 있습니다. 이것이 바로 이 시나리오에서 "돈의 가격"이 매우 중요한 이유입니다.

물론, 저는 개인적으로 통화량을 우선시합니다. 하지만 저는 또한 이해합니다. 미국 가계가 과도하게 확장되어 있고 주택 시장이 다소 과열되었다고 생각하더라도, 제가 금리를 4.5%에서 2%로 낮추면 가계는 레버리지를 늘리고, 주식을 더 많이 사고, 신용카드 한도를 초과하고, 새 차를 사고, 새로운 주택 담보 대출을 받을 것입니다. 연준이 금리를 인하할 것이고 트럼프 대통령이 연준 대차대조표와 모기지 시장에서 유동성을 방출할 것이라는 데 동의한다면, 단순히 "소비 부진"이라는 전망만으로 그 전망을 설명하는 것은 근시안적입니다. 흔히 간과되는 또 다른 점은 웰스파고가 최근 사실상 "가석방"되었다는 것입니다. 가짜 계좌 스캔들 이후 웰스파고는 수년간 대차대조표 확대가 금지되어 있었습니다. 자세한 내용은 기억나지 않지만, 규제 당국이 올해 6월 중순이나 7월 초에 마침내 자산 증가를 허용했던 것으로 기억합니다. 졸탄 포자르(유명 거시경제 분석가)는 웰스파고가 현재 미국 국채와 기타 채권을 매입할 수 있는 대차대조표상 약 4,500억~5,000억 달러의 여력을 보유하고 있다고 추산합니다. 이는 미국 상업은행 시스템에 또 다른 유동성 공급 엔진이 있다는 것을 의미합니다. 따라서 저는 소위 "실물 경제"에 대해 다른 사람들이 뭐라고 하든 개의치 않습니다. 저는 신용과 신용 흐름에 집중하고 있으며, 궁극적으로는 비트코인으로 흘러갑니다. 금과 스테이블코인은 함께합니다: 탈달러화와 재달러화는 동시에 일어나고 있을까요? 아서 헤이즈: 저는 "버팔로 빌"이라는 제목의 기사를 작성하고 도쿄에서 열린 웹엑스 컨퍼런스에서 이에 대한 프레젠테이션을 했습니다. 제 핵심 요점은 이것입니다. 베센트는 탈달러화라는 문제에 직면했습니다. 2008년 미국 정부는 채무 불이행(본질적으로 반대의 길을 택한 것)을 했고, 신용 수축을 방치하여 시스템의 부실 채권을 청산하기보다는 은행 시스템을 구제하기로 결정했습니다. 해외 채권자들은 이렇게 생각했습니다. 미국이 더 이상 자국 통화 가치를 유지하지 않는다면, 왜 이 채권을 보유해야 할까요? 금을 사야겠죠. 2009년 이후 중앙은행 외환보유고에서 금의 비중이 장기적으로 증가한 것에서 이를 확인할 수 있습니다. 궁극적으로 자원과 노동력을 공급하는 남반구와 브릭스 국가들은 서방이 필요로 하는 상품을 생산합니다. 미국과 서유럽에 싸게 팔던 시대는 끝났습니다. 그들은 이렇게 묻습니다. "만약 자국 통화가 연평균 약 8%의 복리로 평가절하되고 있는데, 왜 굳이 이 자산을 축적해야 할까요? 차라리 금을 사는 게 낫겠습니다." 그래서 베센트는 이렇게 묻습니다. "누가 내가 발행해야 할 재무부 채권을 다 사겠습니까?" 트럼프 집권 하에서 연방 재정 적자는 감소하지 않고 오히려 증가했습니다(제가 예상했듯이). 그리고 국민에게 혜택을 주기 위해 트럼프의 지출은 증가할 뿐입니다. 그렇다면 누가 이 채권을 사겠습니까?" 장기적으로는 듀레이션 위험, 금리 위험, 그리고 공급 급증 때문에 아무도 이를 받아들이려 하지 않을 것입니다. 따라서 그는 원하는 규모로 5년, 10년, 30년 만기 국채를 발행할 수 없게 되었고, 결국 단기 국채 시장인 단기 국채 시장으로 눈을 돌릴 수밖에 없었습니다. 역환매조건부채권(RRP)의 미상환 잔액은 한때 약 2조 5천억 달러에 달했습니다. 그의 전임자인 재닛 옐런(또는 그녀의 팀원 중 한 명)은 이 자금을 다시 시스템으로 "흡수"하기 위해 단기 국채(T-bills) 발행을 늘리기로 결정했습니다. 2022년 9월부터 시작된 이 조치는 2조 5천억 달러 규모의 경기 부양책에 해당합니다. 파월 의장이 양적 긴축(QT)을 지속하고 금리를 인상함에 따라 옐런의 조치는 사실상 시장을 활성화시켰고, 암호화폐, 금, 주식 모두 상승했습니다. 하지만 그 물결은 이제 끝났습니다. 다음에는 누가 이 단기 국채를 떠안게 될까요? 베센트는 매년 수조 달러를 발행해야 합니다.

첫 번째는 유로달러(해외 미국 달러) 시장입니다. 미국 연방 정부의 직접적인 감독을 받지 않는 해외 미국 달러 보유 자산이 상당수 존재하며, 이들은 미국 정부가 원하지 않는 일을 하고 있을 가능성이 있습니다. 예를 들어 트럼프 대통령이 추진하려는 프로젝트가 아닌 중국이 추진하려는 프로젝트에 자금을 지원하는 경우가 있습니다. 그렇다면 왜 미국 국채를 매입하지 않는 것일까요?

제 가설은 베센트가 유로달러 예금에 대한 "암묵적 보증"을 없앨 수 있다는 것입니다. 역사적으로 미국 외 은행 시스템이 실패했을 때, 연방준비제도와 재무부는 유럽 및 해외 달러를 보유한 다른 국가의 은행에 유동성을 공급하기 위해 달러 스와프 라인을 개설하여 구제 금융을 실시해 왔습니다. 이러한 암묵적 보증이 없어진다면, 외국 은행에 미국 달러 예금을 보유한 사람은 어떻게 해야 할까요?

스테이블코인을 보유할 수 있습니다. 스테이블코인은 본질적으로 미국 정부의 지원을 받습니다. 테더나 서클처럼 달러에 고정된 스테이블코인은 규제된 미국 상업은행(JPMorgan과 Citibank 같은 "대마불사(TBTF)" 은행이 암묵적으로 보증)이나 미국 국채(T-bills)에 자금을 보관합니다. 더욱이 2023년 지역 금융 위기 이후, 미국 은행 시스템의 모든 예금은 사실상 정부 지원을 받는다고 가정하는 것이 안전합니다. 따라서 미국 은행에 1달러를 예치한다고 해서 "잃어버린" 것이 아니라 정부가 항상 구제해 줄 것입니다. 만약 제가 미국 국채를 보유하고 있다면, 그것은 미국 정부의 부채가 되며, 미국 정부는 이론적으로 거의 0에 가까운 비용으로 무제한의 화폐를 발행할 수 있는 인쇄기를 보유하고 있습니다. 스테이블코인의 기초 자산이 법적으로 은행 예금이나 미국 국채로 규정되어 있다면(예: GENIUS Act 또는 기타 법률), 제 돈은 사실상 미국 정부의 지원을 받는 것입니다. 반대로, 해외 미국 달러 예금에 대한 암묵적인 뒷받침이 제거된다면 위험은 더욱 커집니다. 유럽 전략가들은 트럼프 대통령이 ECB나 다른 중앙은행들의 지정학적 방향에 동의하지 않을 경우 달러 스와프 계약을 끊을지 우려하는 모습을 이미 보았습니다. 트럼프 대통령은 이전에도 비슷한 위협을 한 적이 있는데, 이는 실제로 우려스러운 일입니다.

둘째, 전 세계 많은 사람들이 실제로 "달러를 원한다"는 것입니다. 이것이 테더가 세계적으로 인기를 끄는 이유 중 하나입니다. 테더는 미국에서는 그다지 인기가 없습니다. 미국인들은 이미 달러를 보유하고 은행 계좌를 보유하고 있어 달러 이체가 비교적 쉽고 저렴하기 때문입니다. 그러나 라틴 아메리카와 신흥 아시아 시장에서는 현지 통화가 높은 인플레이션을 경험하는 경우가 많고, 예금 금리가 명목 GDP 성장률보다 낮으며, 은행 시스템과 정치권에 의해 주민들의 실질 구매력이 약화되고 있습니다. 그들은 (여전히 법정화폐로 표시된) 달러가 필요합니다. 그러나 규제 당국은 사람들이 달러를 직접 보유하는 것을 원하지 않습니다. 그들은 오히려 현지 통화 인플레이션을 통해 당신의 부를 희석시키려 합니다. 결과적으로 그들은 대형 외국 은행들이 미국 시장에 진출하여 달러화 표시 금융 서비스를 제공하는 것을 제한합니다. 그렇다면 해결책은 무엇일까요?거의 모든 사람이 페이스북 계정과 트위터, X 계정을 가지고 있습니다. 서구 기술 대기업들의 슈퍼 앱들이 이제 준은행 서비스를 제공할 수 있는 허가를 받을 가능성이 높습니다. 왓츠앱에서 결제가 시작되고, X에서도 결제가 시작될 것입니다. 저커버그, 머스크, 베조스가 앱을 통해 자금을 "통제"하기 때문에 현지 규제 당국이 "우리는 주민 자금에 대한 통제력을 잃고 있다"고 불평한다면, 트럼프는 그들에게 제재를 가할 것입니다. "미국 기술 기업들이 당신 나라에서 자유롭게 운영되는 것을 원하지 않습니까? 당신 회사가 미국에서 운영된다면, 우리는 당신들에게 100% 관세를 부과할 것입니다." 또는 예를 들어, 자국민에게서 갈취한 돈을 JP모건의 고액 자산 계좌에 보관하고 있을 아시아의 강력한 정치인들, 당신들도 제재를 가할 것입니다. 결과적으로, 당신 나라에서 우리의 거대 기술 기업들이 운영되는 것을 무조건 허용하지 않는다면, 당신들의 미국 달러 접근은 차단될 것입니다. 결과적으로, 달러 계좌를 원하지만 현지 규제로 인해 차단된 글로벌 사우스 지역의 사람들은 이제 해당 계좌에 접근할 수 있게 되었습니다. 1%, 2% 또는 3%의 수익률을 제공하는 T-bills(또는 기타 달러 자산)를 할당하면 필리핀 페소나 아르헨티나 페소와 같은 고인플레이션 통화를 보유하는 것보다 훨씬 높은 수익률을 얻을 수 있습니다. 저는 이것을 약 34조 달러 규모의 TAM(Total Addressable Market)이라고 부르는데, 이는 스테이블코인으로 유입될 수 있는 자본 풀입니다. 지정학적 관점에서 볼 때, 베센트와 트럼프에게 이런 방식으로 진행하는 것이 가장 이익이 됩니다. 여러분은 이미 그들이 스테이블코인을 공개적으로 홍보하는 것을 보셨을 것입니다. 미국 재무부에 제출된 보고서(정확한 월은 기억나지 않습니다)는 약 2조 달러가 스테이블코인으로 유입될 것으로 추산하고 재무부에 그 메커니즘을 설명했습니다. 분명히 그들은 이것이 미국 통화 정책에 도움이 될 것이라고 믿고 있습니다. 다음으로, 민간 부문이 스테이블코인의 범위를 전 세계적으로 확장할 수 있게 되고, 이 자본은 최종 목표인 미국 국채 매입으로 다시 유입될 것입니다. 그들은 "혁신"에는 관심이 없습니다. 핵심 목표는 가격에 민감하지 않은 매수자들이 미국 국채를 인수할 수 있도록 하는 것입니다. 이것이 스테이블코인에 대한 저의 전반적인 생각입니다.

분명히 이 모든 것이 DeFi로 이어질 것입니다. 제가 스테이블코인을 보유하게 되면 DeFi의 "레고"와 같은 기본 구성 요소를 갖추게 됩니다. 대출, 레버리지, 거래 등을 할 수 있게 되는 것입니다. 그때쯤이면 디지털 지갑 사용에도 익숙해지고, MetaMask, Phantom, 그리고 글로벌 DeFi 생태계의 다른 도구들을 사용하는 것이 매우 자연스러워질 것입니다. 이는 또한 이 글에서 언급한 Ethena, EtherFi, Hyperliquid, Codex와 같은 프로젝트들의 발전에도 도움이 될 것입니다. 간단히 말해, 이것이 제가 스테이블코인과 DeFi 프로토콜의 레이아웃을 위한 거시적 프레임워크입니다."34조 달러 시장 진입" 시나리오에서 스테이블코인은 연방준비제도의 영향력을 약화시킬까요? 아서 헤이즈: 저는 약 10조 달러 규모의 스테이블코인이 시장에 유통될 것으로 예상합니다. 제가 제시한 프로토콜(예: 이더나)의 경우, 잠재 수익률은 약 51배로 추정했습니다. 제 논리는 투자자들이 더 높은 수익률을 추구할 것이라는 것입니다. 미국 국채 수익률이 하락함에 따라 투자자들은 합성 달러를 활용하고 비트코인 베이시스 거래를 통해 수익을 창출할 수 있습니다. 이더파이의 경우, 34배의 증가를 예상합니다. 사용자들이 "오프라인 또는 물리적 결제 시나리오"와 은행과 유사한 서비스(이더파이가 제공하는 기능)에 스테이블코인을 사용할 수 있게 되면, 점진적인 성장은 효과적으로 흡수될 것입니다. 하이퍼리퀴드의 경우, 성장 잠재력은 약 120~130배입니다. 많은 스테이블코인 보유자가 온체인 거래를 원할 때, 하이퍼리퀴드는 세계 최대 규모의 거래 플랫폼 중 하나가 될 잠재력을 가지고 있습니다. 사용자들이 온체인 거래를 선택하는 이유는 무엇일까요? 진입 장벽이 낮고, 사용하기 쉬우며, 높은 레버리지와 관련 상품이 이들의 요구를 더 잘 충족시키기 때문입니다. 저는 아마도 이 분야에 집중할 것입니다. 물론 비트코인 자체도 좋은 성과를 낼 것이지만, 구체적인 수치는 말씀드릴 수 없습니다. 탄력성과 증폭 효과를 고려하면 앞서 언급한 분야만큼 좋지는 않을 것입니다.

Kyle Chasse: 스테이블코인이 연방준비제도의 역할을 축소할 수 있다고도 말씀하셨는데, 이에 대해 더 자세히 설명해 주시겠습니까?

Arthur Hayes: 연방준비제도는 단기 금리를 설정하기 때문에 중요합니다. 연방준비제도는 실효 연방기금금리를 설정하고 목표 범위를 설정합니다. 또한 일반적으로 범위의 하단에 있는 준비금 이자(IOR)를 관리하고, 일반적으로 범위의 상단에 있는 역레포 금리(ON RRP)를 설정합니다. 재무부가 채권을 발행하고 수익을 추구하는 민간 기관에 단기 국채(T-bills)를 판매하고, 연준의 금리가 제 단기 국채 금리보다 높다면, 해당 자금은 즉시 만기 상환(ON RRP)으로 유입되거나 은행에 예치되어 기준금리로 연준에 대출될 것입니다. 결과적으로 재무부의 채권 발행 금리는 연준의 하한선 아래로 떨어질 수 없습니다.

그러나 스테이블코인 발행자가 법적으로 기초 자산을 은행에 예치하거나(단, TBTF 은행은 예금이 부족하지 않으며 금리는 거의 0에 가깝습니다) 단기 국채를 매수하는 것으로 제한되어 있다면, ON RRP에 진입하거나 다른 "신규" 금융 자산을 매수할 수 없습니다. 제가 법에 규칙을 명시했기 때문에, 이 두 가지만 가능합니다.

이 프레임워크에서 저는 단기 금리를 설정합니다. 새로운 한계 자금은 더 이상 머니 마켓 펀드에서 나오지 않고 스테이블코인 발행자에서 나옵니다. 그들은 대규모 달러 포지션을 보유하고 있으며 캐리를 얻어야 하므로 제가(베센트 장관) 제안하는 수익률을 받아들여야 합니다. 경제에 2%의 단기 금리가 필요하다고 생각한다면 저는 2%에 국채를 매도할 것입니다. 여전히 효과적인 연방 기금 금리가 있겠지만(제가 연방준비제도이사회를 직접 통제하지 않는다고 가정할 때), 시장 거래는 제가 설정한 국채 수익률(예를 들어 100베이시스포인트)을 중심으로 하락할 것입니다. 스테이블코인은 제가 지정한 것을 구매하는 데만 사용하도록 규제되기 때문에 제가 원하는 가격에 판매할 수 있습니다. 연준이 협조하지 않으면 이는 연준의 실제 권한을 효과적으로 박탈하는 도구의 조합입니다. 카일 샤스: 맷 후건은 최근 스테이블코인이 경제에 해를 끼치지 않는다고 주장했습니다. DeFi에서는 저축자가 차용자에게 직접 투자할 수 있기 때문에 은행의 수익이 줄어들 뿐입니다. 동의하시나요? Arthur Hayes: 한두 개의 상업 은행이 스테이블코인을 적극적으로 수용하지 않는 한, 상업 은행 시스템은 소외될 것이라고 생각합니다. 스테이블코인이 이자를 지급하는지 여부가 중요한 문제인 이유입니다. 발행자는 이자를 직접 지급할 수 있습니다. 그렇다면 왜 JPMorgan 계좌에 돈을 넣어두어야 할까요? JPMorgan(또는 Citi나 Wells Fargo와 같은 다른 TBTF 은행)이 요구불 예금에 지급하는 이자율은 약 1.5%~2%에 불과합니다. 연방기금금리 목표 범위는 4.25%~4.50%이며, 머니마켓펀드(MMF)는 더 높은 수익률을 제공합니다. 결과적으로 예금자는 몇 번의 클릭만으로 스테이블코인으로 자금을 이체하거나, 은행은 스테이블코인 금리에 맞춰 가격을 인상해야 하므로 자체 수익이 줄어들게 됩니다. 스테이블코인 발행자의 가장 큰 장점은 최소한의 직원과 프로세스에 있습니다. 자동화된 규정 준수 및 고객확인제도(KYC), 1990년대의 레거시 기술 스택, 그리고 과도하게 높은 연봉을 받는 비효율적인 경영진이 없습니다. 앞서 테더가 인류 역사상 "1인당 가장 수익성이 높은 은행"일 수 있다고 언급한 적이 있습니다. 약 100명의 직원만으로도 1인당 수익은 수억 달러에 달할 수 있습니다. 은행의 역할은 바로 이것입니다. 여러분의 돈을 받아 이자를 지급하고, 여러분은 이 고품질 담보를 활용하여 레버리지, 거래, 그리고 DeFi 레고 시스템에서 더 많은 수익을 창출할 수 있습니다. "은행"으로서 저는 간단하고 신뢰할 수 있는 일만 하면 됩니다. 바로 여러분의 돈을 A 지점에서 B 지점으로 안전하게 이체하는 것입니다. 반면, TradFi에서는 은행이 온갖 복잡한 일을 할 수 있는데, 저는 이 점에 매우 불만입니다."법정화폐 평가절하(통화 희석)" 관점에서 비트코인은 역사상 가장 높은 수익률을 기록한 자산입니다. 물론 S&P 500 지수는 미국 달러 기준으로 상승하고 있지만, 금으로 환산하면 2009년 이후 금 기준으로 2008년 금융 위기 이전 최고치를 회복하지 못했습니다. 주택 시장도 금 기준으로 회복되지 않았습니다. 아마도 미국 주요 기술주 중 금 기준으로 실제로 수익률을 상회한 주식은 극소수에 불과할 것입니다. 모든 자산을 비트코인으로 환산하면 차트에서 다른 자산은 거의 중요하지 않게 되며, 이는 "통화 평가절하 거래"에서 비트코인의 높은 수익률을 강조합니다. 이제 TradFi와 암호화폐의 차이점을 살펴보겠습니다. 기본적으로 둘은 동일합니다. TradFi 투자자들은 연방준비제도, 재무부, 중국은행, 유럽중앙은행(ECB), 중국인민은행(PBOC), 스위스중앙은행(SNB)과 같은 중앙은행/당국이 필요할 경우 유동성(통화 발행)을 공급할 것이라는 믿음을 공유합니다. 또한 이러한 조치가 일반적으로 채권 매수를 포함한다는 사실도 알고 있습니다. 따라서 그들의 프레임워크에 따르면, 10년 만기 미국 국채를 5%에서 4%의 금리로 매수하고 30배의 레버리지를 적용하면 상당한 수익을 얻을 수 있습니다. 이는 레이 달리오와 같은 많은 거시 투자자들이 오랫동안 추구해 온 장기 금리 하락 추세와 같습니다. 우리의 신념은 TradFi의 신념과 상충되지 않습니다. 우리 모두는 돈 찍어내기를 믿습니다. 차이점은 암호화폐에서 "더 빠른 말"(더 탄력적인 자산)을 선택하는 데 있으며, 비트코인은 역사적으로 이러한 궤적에서 가장 좋은 성과를 거두었습니다. 몇 달간의 미래만 보고 "비트코인이 아직 15만 달러에 도달하지 못한 이유는 무엇인가?"라고 묻는다면, 저는 이렇게 말할 수 있습니다. 6개월 전에 매수한 사람들은 실망할 수 있지만, 20년, 30년, 또는 50년 전에 투자한 사람들은 현재 미국 달러와 다른 법정화폐의 가치 하락을 훨씬 뛰어넘는 상당한 수익을 올리고 있습니다. 따라서 비트코인이 매일 "새로운 사상 최고치를 경신"하지 않는다고 해서 감정적으로 개입할 필요는 없습니다. S&P 500 지수가 현재 6,700에 있든 다른 지수에 있든, 금 가치 기준으로는 여전히 위기 이전 수준보다 낮습니다. 모든 사람은 기대치를 조정해야 합니다. "비트코인을 사고 내일 람보르기니를 몰겠다"고 기대한다면, 잘못된 레버리지와 기대치로 인해 마진 콜을 받게 될 가능성이 높습니다. 스테이블코인이 수조 달러의 가치를 더해 성장한다면, 가장 큰 수혜자는 누가 될까요? 아서 헤이즈: 아마도 리도(Lido)와 ETH 스테이킹 관련 종목일 겁니다. 다시 한번 말씀드리지만, 저는 "만능 투자자"는 아닙니다. 제 포트폴리오는 매우 집중되어 있으며, 보유 종목의 기본 원칙을 잘 알고 있습니다. 이러한 투자가 1,000배의 수익을 낼 것이라고 주장하지는 않습니다. 시가총액 약 500만 달러의 저품질 밈 코인을 매수해서 급등한다면, 실제로는 저보다 더 많은 수익을 낼 수도 있습니다.하지만 저는 그런 위험을 감수할 의향이 없습니다. 소수의 자산에 상당한 자본을 투자해야 하고, 하루 종일 휴대폰에 붙어 있을 수는 없으니까요. 어떤 유형의 투자를 선택하느냐에 따라 투자 선택이 달라집니다. "이 자산들이 1,000배의 수익을 낼 수는 없을 거야."라고 말할 수도 있는데, 저도 전적으로 동의합니다. 하지만 이러한 상품들은 모두 제품-시장 적합성(PMF), 수천 명의 사용자, 수십억 달러의 연간 매출을 갖추고 있으며, 당분간은 사라지지 않을 것입니다. Kyle Chasse: 개인적으로 흥미로운 점에 대해 질문드리고 싶습니다. 지난번 싱가포르에서 통화했을 때 HYPE에 대해 언급하셨는데, 제가 놓친 줄 알았는데 지금은 가치가 거의 세 배나 오른 것 같습니다. 항상 눈여겨보았지만, 아직은 확신하지 못합니다. FDV의 현재 기업 가치가 약 570억 달러인데, 여전히 상당한 상승 잠재력이 있다고 생각하십니까? Arthur Hayes: 현재 직원 수는 모르겠습니다. 제프와 마지막으로 이야기를 나눴을 때는 10명 정도였는데, 지금은 조금 더 늘어났을지도 모릅니다. 제가 대규모 거래소를 운영해 본 경험에 비추어 볼 때, 이 팀의 코드 전달 능력은 정말 놀랍습니다. 에테나 팀은 약 20명입니다. 단일 상품에 집중하는 이 소규모 팀은 많은 중앙 집중형 회사보다 훨씬 뛰어난 품질을 제공합니다. 하이퍼리퀴드는 레버리지 파생상품 거래 플랫폼입니다. HIP-3의 허가 없는 상장 메커니즘을 통해 현물 거래로 사업을 확장하고 있으며, 이제는 무기한 스왑에 대한 허가 없는 상장도 제공합니다. dYdX를 포함한 많은 프로토콜이 이전에도 유사한 시도를 했고, 좋은 성과를 거두었습니다. 하지만 안타깝게도 토큰 보유자에게 수익을 돌려주지 않았기 때문에 토큰의 성과가 저조했습니다. 저는 하이퍼리퀴드의 다음 목표는 바이낸스를 넘어서는 것이라고 생각합니다. 어떻게 "모든 형태의 세계 1위 거래소"가 될 수 있을까요? 분명 쉽지는 않을 것입니다. 많은 노력과 행운이 필요할 것입니다. 하지만 저는 바로 이 지점에 베팅하고 있으며, 올바른 방향으로 나아가고 있다고 생각합니다. 주요 스테이블코인 발행사들이 USDH 제안에 적극적으로 참여하는 것만으로도 하이퍼리퀴드가 암호화폐 거래 생태계에서 핵심적인 역할을 하고 있으며, 그 미래는 더욱 밝아질 것입니다. 제가 조금 걱정하는 부분은 11월에 상당한 규모의 팀 토큰이 언락될 예정이라는 점인데, 향후 포지션과 구조가 어떻게 변화할지 지켜봐야 할 것입니다. 제가 연설에서 말씀드렸듯이, 제가 예상하는 스테이블코인의 대규모 확장이 이루어진다면 2028년 목표 수익률은 100배가 넘을 것입니다. 바로 이러한 이유로 저는 이 자리에서 HYPE에 대한 저의 낙관적인 입장을 표명했습니다. 약 10조 달러의 자금이 궁극적으로 스테이블코인으로 유입된다면, 하이퍼리퀴드는 세계 최대 규모의 거래 플랫폼 중 하나가 될 잠재력을 가지고 있습니다. "통화 가치 하락" 문제에 대해 말씀드리자면, 이 문제의 핵심은 상당한 금융 자산이 없는 사람들을 투기자로 만들 수 있다는 것입니다. 그들은 이렇게 생각할 테니까요. '나는 집을 살 돈이 없어, 나는 비트코인을 다 살 돈이 없어, 나는 내가 하고 싶은 일을 할 돈이 없어.'하지만 레버리지 거래 플랫폼은 존재합니다. 특정 똥코인(알트코인)에 베팅하거나 이 "미국 카지노" 주식 시장에서 적절한 밈 주식을 선택하면 차를 사거나 "쓸모없는" 학위에 대한 학자금 대출을 갚을 수 있을지도 모릅니다. 이는 사회에 매우 해로운 일이지만, 권력자들은 이러한 시스템을 만들기로 했고 대부분의 사람들은 이에 동조합니다. 올해의 DAT 모델이 "FTX 모멘텀"의 계기가 될 수 있을까요? Arthur Hayes: 현재 저는 솔라나 생태계 관련 프로젝트의 자문을 맡았다는 공개 정보를 가지고 있습니다. 따라서 저는 DAT "메타 내러티브"가 기업 금융 업계인 트레이드파이(TradFi)에서 계속 진화할 것이라고 직감적으로 믿습니다. 하지만 모든 주류 자산군에서 승자는 한두 명뿐일 것이라고 생각합니다. 비트코인 시장에서는 마이크로스트레티지가 이미 존재합니다. "비트코인 DAT"를 만들어 마이크로스트레티지를 능가하는 것은 매우 어렵습니다. 시장에는 Block.one과 같은 시도가 있지만, 마이클 세일러를 몰아내는 것은 쉽지 않을 것입니다. 이더리움에는 비트마인 등이 있고, 솔라나에는 업엑시(Upexi)와 같은 프로젝트들이 있습니다. 거의 모든 주류 블록체인에는 그에 상응하는 DAT 모델 기업이 있을 것입니다. 투자자에게 중요한 것은 이 "기업 금융 연금술"을 이해하는 것입니다. 주가, 거래량, 유동성을 충분히 끌어올릴 수 있다면, 다양한 기관 자금 조달 채널을 확보할 수 있습니다(채권 및 주식 파생상품을 발행/판매할 수 있게 됨). 주가가 높아지고 시장의 규모가 커질수록, 설계할 수 있는 자본 구조 도구의 다양성이 커져 더 많은 비트코인이나 기타 자산을 대차대조표에 지속적으로 "롤링"하여 주주 지분을 늘릴 수 있습니다. 이는 규모, 유통, 그리고 채널의 게임입니다. 마이클 세일러는 상당수의 저조한 실적을 보이는 펀드 매니저와 인덱스 펀드가 비트코인의 변동성과 우수한 위험 대비 수익률을 원한다는 것을 보여주었습니다. 하지만 이들은 비트코인 ETF를 매수할 수 없습니다(많은 투자 자문사/위탁 기관은 이를 허가된 범위 밖의 통화 또는 상품으로 간주합니다). 또한 비트코인을 직접 보유할 수도 없습니다(이는 이들의 책임/절차에 속하지 않습니다). 따라서 이들은 상장 기업 주식만 매수할 수 있습니다. 암호화폐 자산을 기반으로 하는 상장 기업을 "준수 바스켓"에 넣을 수 있다면, 이들은 순자산 1달러를 얻기 위해 2달러, 3달러, 또는 10달러를 지출할 것입니다. 이는 비이성적인 것이 아니라 단순히 규칙을 따르는 것일 뿐입니다. 그러나 궁극적으로 각 부문에서 한두 개 기업만이 승리하게 될 것입니다.물론, 사이클 후반에는 새로운 발행사들이 등장하여 주가 탄력성을 높이기 위해 더욱 공격적인 기업 금융 상품을 활용할 것입니다. 이러한 관행은 가격이 하락하면 역효과를 낳을 것입니다. 저는 이번 사이클의 바닥에서 DAT(디지털 화폐 발행)의 중대한 실패가 발생할 것으로 예상합니다. FTX와 BlockFi는 바닥에서 폭락했는데, 이는 비트코인이 100만 달러에서 70% 하락했던 것과 유사합니다. 그 시점에 이러한 기업들은 폭락하고, 주식이나 채권은 상당한 할인율로 거래될 수 있으며, 이는 글로벌 세컨더리 시장의 차익거래 자금들에게 "저점 매수(할인율 축소)를 통해 금고에 있는 암호화폐 자산을 꺼낼" 기회를 제공할 것입니다. 과거 데이터를 바탕으로, 4분기 시장 심리가 극도로 고조된다면 어떻게 대응하시겠습니까? 아서 헤이즈: 제가 가장 우려하는 것은 시장의 기대와 "돈 인쇄" 방향입니다. 제 생각에 트럼프는 아직 실질적인 행동에 나서지 않았습니다. 2026년 중반까지는 정책적 조치를 취하여 미국 경제를 크게 활성화할 것으로 예상합니다. 핵심은 이번 통화 발행에 대한 시장의 선도 가격에 있습니다. 트럼프가 동원할 수 있는 자금 규모에 대한 시장의 기대치가 이미 지나치게 높다고 판단되면, 저는 보유 자산을 적절히 줄일 것입니다. 따라서 구체적인 목표 가격은 없습니다. 오히려 기대치가 너무 높거나 낮은지 판단하는 기준점에 더 관심이 있습니다. 현재 프랑스의 채무 불이행으로 촉발된 유로화 붕괴에 대한 기사를 쓰고 있습니다. 세계 시장의 다른 사건들은 통화 발행이 필요하다는 논리를 더욱 강화할 수 있습니다. 더 나아가, 우리는 단극 체제에서 다극 체제로의 전환기에 있으며, 정치인들은 이러한 변화하는 상황에서 세계를 달래기 위해 통화를 발행하려는 경향이 있습니다. 이러한 모든 요소를 고려할 때, 저는 이번 10년 안에 통화 발행 규모가 상당히 확대될 것이라고 낙관합니다. 다음으로, 이는 암호화폐 생태계와 거시경제 펀드가 이 주요 추세에 대해 어떻게 예상하는지에 달려 있습니다. 저는 시장이 주식이나 암호화폐와 같은 위험 자산의 상승 잠재력을 전반적으로 과소평가하고 있다고 생각합니다. 정부는 절실히 돈을 찍어내야 합니다. 물론 경기 순환의 끝자락에 일종의 "아마겟돈"이 올지도 모르지만, 아직은 그 시점까지 이르지 않았다고 생각합니다. 정부는 이제 막 돈을 찍어내려는 충동을 다시금 느끼고 있습니다. 군사 장비를 구매하고, 복지 혜택을 제공하는 등의 목적입니다. 중국은 단계적인 경기 부양책으로 디플레이션과 싸우고 있으며, 결국 중국도 이에 동참할 것으로 예상합니다. 일본, 유럽, 미국 모두 같은 정책을 써야 할 것이며, 아마도 동시에 그럴 것입니다. 한편, AI와 로봇 기술은 디플레이션 충격을 가져올 것입니다. 고용이 압박받고 부채 상환이 여전히 필요하다면, 기존의 부분 지급준비금 제도는 "궁지에 몰릴" 가능성이 있으며, 결국 은행 안정성을 유지하기 위해 더 높은 지급준비금과 지속적인 돈 찍어내기에 의존하게 될 것입니다. 정부가 체계적인 파산을 허용하지 않을 것이기 때문입니다. 우리는 중대한 사회적 선택에 직면해 있습니다. 그리고 역사는 정부가 가장 먼저 하는 선택이 종종 돈을 먼저 찍어내는 것임을 보여줍니다. 그래서 저는 우리가 이 거대한 변혁의 첫 이닝에 불과하다고 생각합니다. 세계 경제와 사회를 어떻게 재편할지에 대한 변혁 말입니다. 따라서 저는 "4년 주기"라는 개념에 동의하지 않습니다. 이러한 거시경제적 배경 하에서, 저는 시장이 계속 상승하여 비트코인을 15만 달러, 17만 달러, 심지어 20만 달러까지 끌어올릴 수 있다고 생각합니다. 이것이 지금부터 이번 10년이 끝날 때까지의 제 판단입니다.

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