Arthur Hayes가 부채, 자사주 매입, 화폐 인쇄를 해체합니다: 달러 유동성의 궁극적 순환
원제: 할렐루야
원저자: BitMEX 공동 창립자 Arthur Hayes
원번역: BitpushNews
서론: 정치적 인센티브와 부채의 불가피성
개인의 정체성과 무관하게 시간과 복리의 법칙이 존재한다는 사토시 나카모토를 찬양합니다.
정부조차도 지출을 충당하는 방법은 저축(세금)을 사용하거나 국채를 발행하는 두 가지뿐입니다. 정부에게 저축은 세금과 같습니다. 세금은 대중에게 인기가 없지만, 돈을 쓰는 것은 매우 인기가 있다는 것은 잘 알려진 사실입니다. 따라서 정치인들은 평민과 귀족에게 복지를 제공할 때 국채를 발행하는 것을 선호합니다. 정치인들은 현재의 재선을 위해 항상 미래에서 돈을 빌리는 경향이 있습니다. 법안이 제출될 때쯤이면 더 이상 재직 중이 아닐 수도 있기 때문입니다. 만약 공무원에 대한 인센티브 때문에 모든 정부가 복지 분배를 위해 세금 인상보다는 부채 발행을 선호하도록 "고정되어" 있다면, 다음으로 중요한 질문은 다음과 같습니다. 미국 국채 매수자들은 이러한 매입 자금을 어떻게 조달하는가? 그들은 자신의 저축이나 자본을 사용하는가, 아니면 돈을 빌리는가? 특히 "팍스 아메리카나(Pax Americana)"라는 맥락에서 이러한 질문에 답하는 것은 미래의 달러 화폐 창출을 예측하는 데 매우 중요합니다. 만약 미국 국채의 한계 매수자들이 매입 자금을 조달한다면, 우리는 누가 그들에게 대출을 제공하는지 알 수 있습니다. 이러한 부채 자금 조달자들의 신원을 파악하면, 그들이 무(無)에서 돈을 만들어 빌려주는지, 아니면 자신의 자본을 빌려주는지 판단할 수 있습니다. 모든 질문에 답한 후, 재무부 채권 자금 조달자가 대출 과정에서 화폐를 창출한다는 것을 알게 된다면, 다음과 같은 결론을 내릴 수 있습니다. 정부 발행 부채는 통화 공급을 증가시킵니다. 이 주장이 사실이라면, 차입자가 발행할 수 있는 신용 한도를 추정할 수 있습니다(그러한 한도가 존재한다고 가정할 때). 이러한 질문들이 중요한 이유는 정부 차입이 대형 은행(TBTF 은행), 미국 재무부, 그리고 의회예산처(CBO)의 예측대로 계속 증가한다면 연방준비제도(Fed)의 대차대조표 또한 증가할 것이라는 제 주장 때문입니다. 연준의 대차대조표가 증가하면 달러 유동성에 도움이 되어 궁극적으로 비트코인과 다른 암호화폐의 가격을 상승시킬 것입니다. 다음으로, 질문 하나하나에 답하고 이 논리적 퍼즐을 평가해 보겠습니다. 질문 섹션트럼프 미국 대통령이 감세를 통해 재정적자를 메울까요? 아닙니다. 그와 "레드 캠프"에 속한 공화당은 최근 2017년 감세안을 연장했습니다. 미국 재무부는 연방 재정적자를 메우기 위해 돈을 빌리고 있습니까? 그리고 앞으로도 계속 빌릴까요? 네. 주요 은행가와 미국 정부 기관의 추정치는 다음과 같습니다. 보시다시피, 그들은 약 2조 달러의 재정적자를 예상하고 있으며, 이는 2조 달러의 차입으로 충당될 것입니다.
처음 두 질문에 대한 답이 "예"라면:
연간 연방 적자 = 연간 재무부 채권 발행
다음으로 재무부 채권의 주요 구매자와 그들이 구매 자금을 조달하는 방법을 단계별로 분석해 보겠습니다.
부채를 삼키는 "폐기물"
외국 중앙은행
만약 "미국 통치 하의 평화"가 러시아(핵 강국)로부터 자금을 훔치려 한다면 (그리고 세계 최대의 상품 수출국인) 미국 국채를 보유한 외국인 투자자는 안전을 보장받을 수 없습니다. 몰수 위험을 인지하고 있는 외국 중앙은행 준비금 관리자들은 미국 국채보다는 금을 선호합니다. 따라서 2022년 2월 러시아의 우크라이나 침공 이후 금 가격은 급등했습니다.
부채를 삼키는 "쓰레기"
외국 중앙은행
"미국 통치 하의 평화"가 러시아(핵 보유국이자 세계 최대 원자재 수출국)의 자금을 훔치려 한다면, 미국 국채를 보유한 외국인은 안전을 보장받을 수 없습니다.
2. 미국 민간 부문 미국 노동통계국의 자료에 따르면 2024년 개인 저축률은 4.6%였습니다. 같은 해 미국 연방 재정 적자는 GDP의 6%를 차지했습니다. 적자가 저축률보다 크다는 점을 고려할 때, 민간 부문이 미국 국채의 한계 매수자가 될 가능성은 낮습니다. 3. 상업은행 4대 금융 중심지의 상업은행들이 미국 국채를 대량으로 매수하고 있을까요? 답은 '아니요'입니다.
2025 회계연도에 이 4대 금융센터 은행들은 약 3,000억 달러 규모의 미국 국채를 매입했습니다. 같은 회계연도에 재무부는 1조 9,920억 달러 규모의 미국 국채를 발행했습니다. 이들 매수자가 미국 국채의 주요 매수자임은 분명하지만, 최종적인 한계 매수자는 아닙니다.
4. 상대가치(RV) 헤지펀드
RV 펀드는 미 국채의 한계적 매수자이며, 이는 최근 연방준비제도(Fed) 문서에서도 인정된 사실입니다.
저희 연구 결과는 케이맨 제도 헤지펀드가 미국 국채와 채권의 한계적 외국인 매수자로 점차 변하고 있음을 시사합니다.
그림 5에서 볼 수 있듯이, 2022년 1월부터 2024년 12월까지(연준이 만기 국채를 포트폴리오에서 유출시켜 대차대조표를 축소한 기간) 케이맨 제도 헤지펀드는 1조 2,000억 달러의 국채를 순매수했습니다. 이러한 매수가 전적으로 미 국채와 채권으로 구성되었다고 가정하면, 이들은 미 국채와 채권 순발행액의 37%를 흡수했으며, 이는 다른 모든 외국인 투자자의 총 매수액을 합친 것과 거의 같습니다. RV 펀드 거래 패턴: • 현물 국채 매수 • 해당 국채 선물 계약 매도 
차트를 제공해 주신 Joseph Wang 님께 감사드립니다. SOFR 거래량은 RV 펀드의 국채 시장 참여 규모를 나타내는 지표입니다. 보시다시피, 부채 부담 증가는 SOFR 거래량 증가와 일치합니다. 이는 RV 펀드가 국채를 제한적으로 매수하고 있음을 나타냅니다. RV 펀드는 두 상품 간의 낮은 스프레드에서 이익을 얻기 위해 이러한 거래를 합니다. 이 스프레드는 매우 작기 때문에(1bp = 0.01%), 수익을 낼 수 있는 유일한 방법은 국채 매입 자금을 조달하는 것입니다. 이는 이 글의 가장 중요한 부분, 즉 연준의 다음 움직임을 이해하는 것으로 이어집니다. RV 펀드는 국채 매입 자금을 어떻게 조달할까요? 4부: 레포 시장, 암묵적 양적 완화, 그리고 달러 창출
RV 펀드는 환매조건부채권(repo)을 통해 국채 매입 자금을 조달합니다. 원활한 거래에서 RV 펀드는 매입한 국채를 담보로 하룻밤 현금을 차입하고, 이 차입금으로 국채를 결제합니다. 현금이 풍부하면 환매조건부채권(repo) 금리는 연방준비제도(Fed)의 연방기금금리 상한선보다 낮거나 거의 같은 수준에서 거래됩니다. 그 이유는 무엇일까요?
연준의 단기 금리 조작 방식
연준은 두 가지 정책 금리를 가지고 있습니다. 연방기금금리 상한선은 4.00%이고 하한선은 3.75%입니다. 실질 단기 금리(SOFR, 즉 담보 하룻밤 자금 조달 금리)를 이 범위 내에서 강제하기 위해 연방준비제도는 다음 도구를 사용합니다(가장 낮은 금리에서 가장 높은 금리 순으로 나열):
· 하룻밤 역레포 시설(RRP): 머니마켓 펀드(MMF)와 상업은행은 현금을 하룻밤에 여기에 예치하여 연방준비제도가 지급하는 이자를 얻습니다.
보상률: 연방기금금리의 하한선.• 초과 준비금 이자(IORB): 상업은행은 연방준비제도가 보유한 초과 준비금에 대한 이자를 얻습니다. 보상률: 상한선과 하한선 사이.• 상시 환매 시설(SRF): 현금이 부족할 때 상업은행과 기타 금융기관은 적격 증권(주로 미국 국채)을 담보로 제공하고 연방준비제도로부터 현금을 받을 수 있습니다. 기본적으로 연방준비제도는 돈을 인쇄하여 담보로 제공된 증권과 교환합니다. 보상률: 연방기금금리의 상한선. 세 가지 관계: 연방 기금 금리 하한 = RRP
하지만 이는 오류입니다. 달러 통화 시장의 논리는 거짓말을 하지 않습니다. 이 시장은 모호한 전문 용어로 가득 차 있지만, 그 용어들을 "화폐 발행"이나 "통화 파괴"로 해석해 보면 추세를 파악하는 방법을 쉽게 이해할 수 있을 것입니다.
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