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오늘 마이크론은 반도체 업계 전체에 큰 자신감을 심어준 역사적인 실적 보고서를 발표했습니다.

FY2026 3분기 매출은 414억 6천만 달러로, 시장 예상치를 약 60억 달러 초과했습니다. 수십 년 동안 '저마진 상품'이라는 꼬리표가 붙어 있던 스토리지 기업이 소프트웨어 기업 수준의 마진율 가이던스를 제시했습니다. 시간 외 거래에서 주가는 13~14% 상승하며 시가총액이 1조 1600억 달러를 돌파했습니다.

마이크론의 올해 상승폭은 이미 상당합니다. 6월 22일 종가 1211.38달러 기준, 연초 대비 3배 이상 상승했으며, 지난 12개월 동안 850% 이상 올라 2026년 S&P 500에서 세 번째로 좋은 성과를 낸 종목입니다. 1, 2위는 각각 샌디스크와 웨스턴디지털로, 역시 스토리지 업종입니다. 전체 섹터가 이 정도 규모로 상승하고 있습니다. SK하이닉스는 지난 52주 동안 800% 이상 상승했고, 삼성전자는 52주 상승률이 400%를 넘었습니다.

이렇게 오르면 많은 사람들이 가장 먼저 '너무 비싸다'고 생각합니다. 하지만 사실 주가가 많이 오른다고 해서 반드시 밸류에이션이 비싼 것은 아닙니다. 여러 측면에서 볼 때, 스토리지는 여전히 매우 '저렴한' 인기 섹터입니다.

주가는 9배 올랐지만, PER은 제자리

회사 주식이 비싼지 아닌지를 판단할 때 가장 흔히 사용되는 지표 중 하나는 PER, 즉 주가수익비율입니다.

간단히 말해, PER은 시장이 회사가 1달러의 이익을 낼 때마다 얼마를 지불할 의향이 있는지를 측정합니다. PER이 10배라는 것은 투자자가 연간 1달러의 이익을 얻기 위해 10달러를 지불한다는 의미입니다. PER이 높다는 것은 일반적으로 시장이 미래 성장이 강할 것이라고 믿는다는 뜻이고, PER이 낮다는 것은 주식이 저렴하다는 의미일 수도 있지만, 시장이 현재 이익이 주기적 정점에 불과하며 곧 하락할 것이라고 생각한다는 의미일 수도 있습니다.

스토리지 주식이 현재 가장 반직관적인 점은 바로 여기에 있습니다. 주가는 많이 올랐지만 PER은 여전히 낮습니다.

FactSet 데이터에 따르면, MarketWatch는 6월 중순 보도에서 마이크론의 향후 12개월 PER이 약 9배, SK하이닉스와 삼성전자는 약 6.5배라고 밝혔습니다. Barron's는 마이크론의 선행 PER이 약 9.74배인 반면, 같은 기간 나스닥 종합지수는 약 25.5배, S&P 500은 약 20.3배라고 분석했습니다. GuruFocus의 6월 21일 데이터에 따르면 마이크론의 선행 PER은 9.90배, SK하이닉스는 5월 말 기준 5.92배, 삼성전자는 약 5.45배입니다.

즉, 대부분의 데이터 소스는 스토리지 3대 기업의 선행 PER이 모두 한 자릿수에서 10배 초반대에 머물 것으로 추정하고 있습니다.

이 수치를 전체 AI 산업 체인에서 살펴보면, 거의 최저 수준에 해당합니다.

엔비디아의 선행 PER은 약 23배, 브로드컴은 약 30배, AMD는 약 25배, TSMC는 약 20배이며, 반도체 업계 전체 중앙값은 약 36배입니다. 즉, 스토리지 3대 기업의 밸류에이션 수준은 엔비디아의 약 3분의 1, 반도체 업계 중앙값의 4분의 1 수준에 불과합니다.

하지만 아이러니하게도 AI 업계의 돈은 점점 더 스토리지 부문에서 벌어지고 있습니다.

AI 서버는 GPU만 있는 것이 아닙니다. 모든 고급 AI 가속 카드에는 HBM이 필요하고, 모든 추론 서버에는 대용량 DRAM이 필요하며, KV 캐시, 모델 가중치, 로컬 캐시 및 데이터 처리량은 SSD 없이는 불가능합니다. HBM이 없으면 GPU 트레이닝 클러스터가 없고, 서버 DRAM이 없으면 추론 클러스터가 없으며, 고용량 NAND가 없으면 AI 애플리케이션의 스토리지 및 캐시 비용을 낮출 수 없습니다.

스토리지는 더 이상 AI 산업 체인의 단순한 부품이 아니라, 모든 AI 자본 지출이 피할 수 없는 물리적 병목 현상입니다. 마이크론의 이번 실적 보고서에서 한 가지 수치가 문제를 설명합니다: 분기별 데이터 센터 매출 250억 달러 중 엔터프라이즈 SSD 매출이 50억 달러로 데이터 센터 매출의 20%를 차지합니다.

이 병목 현상은 이제 소비자 가전으로까지 전가되기 시작한 것을 볼 수 있습니다.

AI 데이터 센터가 HBM, DRAM, NAND의 생산 능력과 가격을 계속해서 끌어올리면서, 결국 애플과 같은 가격 협상력이 매우 강한 최종 기업조차도 비용 압박에 직면하여 가격 인상분의 일부를 소비자에게 전가할 수밖에 없습니다. 과거에는 AI로 돈을 버는 것에 대해 논할 때 첫 번째로 엔비디아를 떠올렸지만, 이제는 AI 청구서의 상당 부분이 스토리지 제조사로 흘러가고 있다는 것이 점점 더 명확해지고 있습니다.

스토리지 주식의 주가는 많이 올랐지만, 이익은 더 빠르게 증가하고 있습니다.

마이크론이 방금 발표한 Q3 EPS는 25.11달러로, 전년 동기 1.91달러에서 1년 만에 10배 이상 증가했습니다. 하이닉스의 2026년 Q1 영업이익은 37조 6100억 원으로 전년 동기 대비 405% 증가했습니다. 삼성 반도체 부문의 Q1 영업이익은 전년 동기 대비 8배 이상 증가했습니다. 주가는 몇 배 올랐지만, 이익은 더 큰 폭으로 증가하여 오히려 PER이 높아지지 않았습니다.

AI 자금이 진짜 현금으로 스토리지 공장의 손익계산서에 흘러들어가고 있다.

섹터 집중 호재 발표, 마이크론은 첫 신호탄일 뿐

마이크론의 이번 실적 발표는 이번 스토리지 실적 시즌의 신호탄이다.

앞으로 스토리지 트랙은 정보 밀도가 극도로 높은 한 달을 맞이한다: TSMC 7월 16일, 삼성 7월 23일, SK하이닉스와 웨스턴 디지털 7월 29일.

마이크론이 쏜 이 신호탄의 강도는 이미 뒤따를 기업들의 분위기를 결정지었다. 가장 중요한 정보는 단일 분기 실적 서프라이즈가 아니라, Q4의 500억 달러 매출, 86% 매출총이익률 가이던스다.

이 가이던스는 시장에 가격 인상이 정점에 이르지 않았을 뿐만 아니라 오히려 가속화되고 있음을 알리는 것과 같다. 뒤따르는 네 기업은 본질적으로 서로 다른 시장에서, 서로 다른 제품 구조를 통해 마이크론의 이 가이던스가 드러내는 동일한 트렌드를 검증하거나 반증하게 될 것이다.

먼저 7월 16일에 실적을 발표하는 TSMC를 살펴보자.

TSMC는 스토리지를 생산하지 않지만, AI 칩 공급망 전체의 기반이다. 엔비디아의 GPU, 브로드컴의 맞춤형 가속기, AMD의 데이터센터 칩이 모두 TSMC의 생산 라인에서 나온다. TSMC가 답하는 질문은 스토리지보다 더 근본적이다: AI 칩 생산 능력의 병목 현상이 실제로 해소되었는가. Q1 매출은 359억 달러로 전년 동기 대비 40.6% 증가했고, 매출총이익률은 66.2%였으며, 첨단 공정이 웨이퍼 매출의 74%를 차지했다. Q2 가이던스 매출은 390억~402억 달러다.

TSMC와 스토리지 사이에는 승수 효과가 있다. TSMC가 첨단 공정 웨이퍼를 하나 더 팔 때마다, 하류에는 AI 가속기가 하나 더 생기고, 가속기 하나당 여러 개의 HBM 스택이 필요하다. 엔비디아 Vera Rubin 플랫폼의 단일 GPU에 탑재되는 HBM 용량은 이전 세대의 몇 배에 달한다. TSMC의 출하량이 많을수록 스토리지 생산 능력은 더욱 빡빡해진다.

7월 23일은 삼성의 실적 발표다.

15개 증권사는 삼성의 Q2 영업이익이 약 88.3조 원에 달할 것으로 예상하며, 영업이익률은 Q1의 66%와 같거나 더 높을 것으로 본다. 스마트폰, 패널, 가전 등 다양한 사업을 하는 종합 그룹의 수익성이 스토리지 부문 하나만으로 이 수준에 도달했다.

하지만 삼성의 이번 실적에서 가장 중요한 것은 이익 수치가 아니라 HBM4다. 삼성은 HBM 시장에서 약 17%의 점유율에 불과하며, SK하이닉스의 62%와 마이크론의 21%에 크게 뒤쳐져 있다. HBM4 세대 교체는 삼성이 격차를 줄일 수 있는 유일한 기회다. Q1 컨퍼런스 콜에서 삼성은 몇 가지 구체적인 발언을 했다: 2026년 HBM 매출은 전년 대비 3배 이상 증가할 것이며, Q3부터 HBM4가 HBM 매출의 50% 이상을 차지할 것이라고 밝혔다. 마이크론은 방금 HBM4 36GB 12-Hi가 이미 양산 출하를 시작했다고 공개했다. 세 기업 간의 HBM4 포지션 경쟁은 하반기에 가장 주목할 만한 전쟁이다.

7월 29일, SK하이닉스와 웨스턴디지털이 같은 날 실적을 발표했다.

SK하이닉스의 1분기 실적은 교과서적이었다: 분기 매출 52조 6000억 원으로 전년 대비 198% 증가, 영업이익률 72%, 순이익률 77%를 기록했다. 하드웨어 제조사가 77%의 순이익률을 달성한 반면, 애플은 약 25%, 엔비디아는 약 58% 수준이다. 2분기에는 일부 증권사들이 영업이익률이 80%에 근접할 것으로 예측했다. 마이크론은 이미 영업이익률 81.2%를 기록하며 TSMC를 앞질렀다. HBM 점유율 1위인 SK하이닉스는 2분기에도 마이크론에 뒤지지 않는 실적을 낼 가능성이 높다. 삼성전자와 SK하이닉스의 2분기 합산 영업이익은 150조 원을 넘을 것으로 예상되며, 마이크론까지 포함하면 빅3의 분기 합산 이익은 신기록을 경신할 것이다.

웨스턴디지털은 같은 날 4분기 실적을 발표했으며, DRAM과 HBM은 없고 순수 NAND와 SSD만 포함됐다. 이는 AI 스토리지 수요의 또 다른 차원을 제시한다: 추론의 KV 캐시에는 대용량 SSD가 필요하다. 3분기 클라우드 매출은 전년 대비 48% 증가했고,毛利率 50.5%로 사상 최고치를 기록했다. 특히, 웨스턴디지털과 분사된 샌디스크는 2026년 S&P 500에서 가장 좋은 성과를 낸 두 종목으로, 마이크론보다 앞서 있다. NAND 라인의 성장은 DRAM만큼 폭발적이지는 않지만, 방향성은 완전히 일치한다.

AI가 스토리지를 상품에서 명품으로 바꿨다

주가는 사상 최고치를 기록했지만 PER은 낮고, 실적은 하나같이 충격적이다.

이 글을 쓰는 지금도 일부는 이것이 지속 가능한 것인지, 아니면 결국 붕괴할 또 한 번의 사이클 향연인지 의심할 수 있다.

하지만 우리는 Citrini Research의 반도체 분석가 Jukan의 분석을 다시 살펴볼 수 있다.

이미 2024년 1분기, SK하이닉스와 마이크론이 팬데믹 이후 DRAM 재고 과잉과 주가 부진에 깊이 빠져 있었을 때, Citrini 팀은 이 두 종목이 outperform할 것이라고 주장했다. 이후 두 주식은 각각 몇 배에서 거의 10배 가까이 상승했다. 그들은 이번 스토리지 랠리에서 거의 모든 타이밍을 맞췄다. 올해 6월 초에도 그가 시장에서 어떤 위치에 있는지 보여주는 세부 사항이 있다: 그는 SemiAnalysis의 엔비디아 Rubin 서버 메모리 구성 조정 보고서를 리트윗했고, 당일 마이크론과 SK하이닉스에 눈에 띄는 장중 압박을 가했다.

Jukan이 스토리지를 낙관하는 핵심 논점은 '가격이 오를 것'이라는 단기적 판단이 아니라, AI가 스토리지를 상품에서 명품으로 바꿨다는 것이다.

먼저, HBM은 60년간 이어진 곡선을 끊어버렸습니다. 1957년부터 2020년까지 DRAM의 기가비트(Gb)당 비용은 약 5년마다 한 자릿수씩 하락했으며, 가격은 계속 떨어졌습니다. 이는 스토리지 업계의 근본적인 법칙으로, 업계 전체의 경쟁 구도와 가치 평가 프레임워크가 이 선 위에 세워져 있었습니다. Jukan은 AI가 가져온 HBM 수요가 이 법칙을 완전히 깨뜨렸다고 지적합니다. 제조사들은 공정이 더 복잡하고 실리콘 면적을 더 많이 차지하는 HBM으로 생산 능력을 전환하면서, 기존 DRAM 공급이 압박을 받고 있습니다.

현재 어떤 제조사도 HBM 생산 라인을 기존 DRAM으로 되돌릴 계획이 없습니다. 이유는 간단합니다. HBM의 수익률이 일반 DRAM보다 훨씬 높기 때문에, 합리적인 제조사는 고수익 라인을 저수익 제품으로 전환하지 않을 것입니다. 이로 인해 공급 부족은 일시적인 주기적 현상에서, AI 수요가 지속되는 한 역전되지 않는 구조적 현상으로 바뀌었습니다.

따라서 HBM 스토리지의 지속적인 가격 인상은 장기화될 것입니다.

HBM의 연간 물량과 가격은 연초에 대부분 확정되며, 이는 제조사에 매우 강력한 수익 가시성을 제공합니다. TrendForce의 데이터가 이를 뒷받침합니다. 2026년 1분기 기존 DRAM 계약 가격은 전 분기 대비 90%에서 95% 상승했으며, 이는 사상 최대 분기 상승폭입니다. 2분기에도 계속 상승할 전망입니다. 일반적인 DRAM 주기에서 가격 상승 단계는 보통 4~6분기 지속되다 정점을 찍지만, 이번 상승은 거의 8분기 가까이 이어지고도 멈추지 않았습니다. JP모건은 DRAM 가격이 4년 연속 상승할 가능성도 있다고 판단하는데, 이는 업계 역사상 전례 없는 일입니다.

따라서 거의 스토리지가 원자재에서 명품으로 변했다고 말할 수 있습니다.

명품과 원자재의 가장 큰 차이점은 가격 결정 방식에 있습니다. 원자재의 가격은 한계 비용에 의해 결정되며, 누구나 생산을 확장할 수 있고 이윤은 결국 경쟁에 의해 평준화되므로 낮은 가치 평가를 받습니다. 반면 명품의 가격은 희소성과 가격 결정권에 의해 결정되며, 공급이 통제되고 이윤이 장기간 높은 수준을 유지할 수 있으므로 프리미엄이 붙습니다. 'PE가 낮으면 정점이다'라는 기존 규칙의 전제는 수익이 장기 하락 추세선으로 회귀한다는 것이었습니다. 하지만 추세선 자체가 방향을 바꿨다면, 어디로 회귀할지는 열린 질문이 됩니다.

처음의 모순으로 돌아가 보겠습니다. 주가는 사상 최고치인 반면, 가치 평가는 사상 최저치입니다. 이러한 이상 현상이 존재하는 이유는 시장이 여전히 원자재의 낡은 프레임워크를 사용하여 이미 명품이 된 업종의 가격을 책정하고 있기 때문입니다. 마이크론(Micron)은 방금 84.9%의 매출 총이익률을 기록한 실적 보고서와 86%의 매출 총이익률 가이던스로 이 낡은 프레임워크에 강타를 가했습니다. 만약 과거로 돌아갈 수 없다면, 현재의 5~10배 PE는 잘못된 것입니다.

따라서 우리는 가격이 신고점을 경신했더라도 스토리지 주식은 여전히 비싸지 않다고 판단합니다.

HBM 이후, NAND가 진짜 주 요리?

매 대형 랠리가 중반에 접어들면 시장은 항상 같은 질문을 던집니다. 선두주자가 다 올랐는데, 다음 차례는 누구일까.

HBM과 DRAM은 이번 스토리지 랠리의 절대적인 주역이었고, 3대 기업의 급등은 거의 모두 이들 덕분이었습니다. NAND는 줄곧 조연으로 여겨져 왔죠.

하지만 수급 구조를 자세히 살펴보면 직관에 반하는 사실을 발견할 수 있습니다. 그동안 깻잎 취급받던 NAND가 사실은 주 요리일 가능성이 크며, 그 공급 부족은 어떤 의미에서는 HBM보다 더 심각합니다.

먼저 HBM이 왜 그렇게 뜨거운지 설명하겠습니다. HBM은 AI 가속기의 표준 사양으로, 단가가 높고 마진이 두터우며 기술 장벽이 높습니다. SK하이닉스는 이를 통해 62%의 시장 점유율과 77%의 순이익률을 달성했습니다. 이는 모두 사실입니다. 하지만 HBM에는 한 가지 특징이 있습니다. 공급이 타이트하긴 하지만, 증설 경로는 명확하다는 점입니다. 3대 기업은 모두 HBM에 막대한 자금을 쏟아부으며 생산 능력을 확장하고 있고, 삼성과 마이크론도 SK하이닉스를 추격하며 HBM4, HBM4E로 세대를 거듭 올라가고 있습니다. 공급은 눈에 띄는 속도로 증가하고 있으며, 단지 일시적으로 수요를 따라잡지 못하고 있을 뿐입니다.

반면 NAND 제조사들은 수년간 생산 능력을 확장하지 않았습니다.

2022년부터 2023년까지의 NAND 가격 폭락이 모든 플레이어를 겁에 질리게 만들었기 때문입니다. 키옥시아, 웨스턴 디지털, 삼성, SK하이닉스는 NAND에 대한 자본 지출을 극도로 낮췄고, 새로운 생산 라인은 계속 지연되어 빠르면 2027년이 되어야 가동될 예정입니다.

3대 기업은 웨이퍼 생산 능력과 자본 지출을 HBM과 고급 DRAM에 우선 배정하면서 NAND에 할당되는 자원은 본래부터 압축되었습니다. 마이크론은 아예 소비자용 Crucial 사업을 직접 중단하고 모든 생산 능력을 엔터프라이즈급 및 GPU급 스토리지로 전환했습니다.

NAND의 공급은 부족하지만, 수요는 매우 큽니다.

대규모 모델 추론에는 방대한 KV 캐시와 데이터 처리량이 필요하며, 이는 엔터프라이즈급 SSD(eSSD)에 대한 폭발적인 수요를 직접적으로 촉발했습니다. 2026년 1분기, 글로벌 eSSD 매출은 전 분기 대비 86% 증가했습니다. 다른 한편으로는 HDD 부족 때문입니다. 기계식 하드디스크의 공급도 마찬가지로 타이트하여, 데이터 센터는 고용량 SSD로 HDD를 대체할 수밖에 없었고, 이는 본래 HDD에 속했던 수요의 일부를 NAND로 전환시켰습니다.

군란전자의 CEO는 "모든 NAND 제조사가 2026년 물량이 이미 매진되었다고 말한다"고 전했습니다. 키옥시아도 2026년 연간 NAND 생산 능력이 전량 매진되었음을 확인했습니다. 1Tb TLC NAND의 가격은 2025년 7월 약 4.8달러에서 2025년 말 약 10.7달러로 몇 달 만에 두 배 이상 올랐습니다.

HBM은 공급이 부족하지만, 공급이 확실히 증가하고 있습니다. 반면 NAND는 부족하지만, 공급 측면에서는 거의 증가가 없습니다. HBM의 긴장 상태에는 해결책이 있지만 효과가 느린 반면, NAND의 긴장 상태는 일시적으로 해결책이 없습니다. 아무도 약을 조제하지 않고 있기 때문입니다. 이런 관점에서 볼 때, NAND의 수급 격차는 HBM보다 더 경직적이며, 가격 지속성이 더 강할 수 있습니다.

이것이 바로 2026년 S&P 500에서 가장 좋은 성과를 보일 두 종목이 HBM 선두주자인 SK하이닉스나 마이크론이 아니라, 순수 NAND 및 SSD 업체인 웨스턴 디지털과 그로부터 분사된 샌디스크인 이유입니다. 시장은 이미 발로 투표하며 NAND를 조연석에서 주연석으로 조용히 옮겼지만, 대부분의 사람들은 아직 눈치채지 못하고 있습니다.

물론 NAND에도 리스크가 있습니다. HBM처럼 AI 가속 카드라는 필수 수요가 묶여 있지 않아, 하류 수요에는 여전히 소비 전자제품의 주기적 변동이 섞여 있습니다. NAND의 부족 논리가 성립하기 위한 전제는 AI 추론과 HDD 대체라는 두 가지 수요가 지속될 수 있어야 한다는 점입니다. 하지만 적어도 현재로서는 계약 가격, 재고 주기, 생산 확대 의지라는 세 가지 차원에서 볼 때, NAND의 부족은 HBM보다 더 순수합니다.

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