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앤트로픽 프리마켓 선물 차익거래 복기: 주요 이벤트 타임라인과 포지션 미세 조정

이 글을 읽으려면 23 분

X @Billy0xFF 편집자 주: Anthropic IPO 진행 과정의 불확실성에 더해, 거래 플랫폼마다 계약 주식 전환 규칙, 주식 자본 기준, 밸류에이션 기대치가 달라 이번처럼 보기 드문 크로스 플랫폼 차익거래 기회가 생겼다. 바이낸스, Hyperliquid 등 플랫폼이 Anthropic을 서로 다른 방식으로 가격 책정하면서 내재 밸류에이션과 총 시가총액에 한때 뚜렷한 괴리가 나타났다. 이 글은 이 차익거래에서 가격 차이가 형성되고, 규칙이 확인되고, 최종적으로 수렴하기까지의 전 과정과 트레이더들이 주요 이벤트에 따라 포지션을 어떻게 조정했는지를 되짚어본다.

원문 출처: X @Billy0xFF

편집자 주: Anthropic IPO 과정의 불확실성에 더해, 각 거래 플랫폼마다 계약의 주식 전환 규칙, 주식 수 기준, 밸류에이션 기대치가 달라 이번처럼 드문 크로스 플랫폼 차익거래 기회가 생겼다. 바이낸스, Hyperliquid 등 플랫폼이 Anthropic을 가격 매기는 방식이 달라, 내재 밸류에이션과 총 시가총액에 한때 뚜렷한 편차가 나타났다. 이 글은 이 차익거래가 가격 차이 형성부터 규칙 확인, 최종 수렴까지 이어진 전 과정과, 트레이더가 주요 이벤트에 따라 어떻게 포지션을 조정했는지를 되짚어 본다.

이하는 원문:

Anthropic 프리마켓 계약 차익거래는 시장에서 보기 드물게 규모와 수익률이 동시에 상당히 큰 차익거래 기회였다. 이번에 탑승하지 못했거나, 충분히 큰 비중을 싣지 못했다면, 이 차익거래 전 과정을 나와 함께 되짚어 보며 왜 이렇게 거대한 기회가 공개된 후에도 큰 베팅을 하지 못했는지 반드시 파악해야 한다고 생각한다.

이 차익거래의 전체 논리는 이전 게시물을 참고하기 바란다. 오늘은 두 가지만 되짚어 본다:

1, 타임라인: 2주 동안 어떤 이벤트가 가격 차이 수렴을 이끌었고, 어떤 이벤트가 다시 벌렸으며, 어떤 이벤트가 승률에 영향을 주고, 어떤 이벤트가 배당률에 영향을 주었는지;

2, 미세 운용: 큰 논리가 변하지 않는 전제하에, 나는 위 외부 이벤트를 바탕으로 어떻게 실시간 포지션 관리를 했는지.

먼저 결론부터: 가격 차이는 2주 만에 약 30%에서 2% 정도로 수렴했고, 나는 전량 청산해 수익을 확정했다. 우리가 분석을 공개하기 전에는 동종 업계를 거의 모니터링하지 못했다. 공개 이후 사실 좋은 탑승 지점이 두 곳 있었는데, 하나는 우리 트윗이 막 올라간 몇 시간 동안이었고, 다른 하나는 11-07 로드쇼가 예정대로 진행된다고 확인된 때였다. 규칙은 이미 전부 확정됐는데 수익률은 아직 약 15% 남아 있었고, 진입 창구도 충분히 길었다.

1. 이 거래는 무엇을 버는가

Anthropic은 아직 상장하지 않았고, 몇몇 거래소가 먼저 '프리마켓 계약'을 열었으며, 상장 후 주식 가격으로 환산되어 계속 거래된다. 핵심은 각 계약이 상장 시 몇 주로 환산되는가이다:

- 바이낸스는 '밸류에이션 ÷ 10억'으로 호가하며, 시장에서 1.3조 달러로 전해지면 바이낸스는 약 1,300으로 호가한다. 그러나 상장 시 발행 후 총주식수로만 환산해, 1계약은 약 13.1주로만 환산된다.

- 시장에서 말하는 밸류에이션은 모두 완전 희석 기준(총주식수에 옵션, RSU, 전환사채 등 향후 주식이 될 수 있는 부분을 더한 약 175억 주)이다. 1.3조 달러를 주당 약 $74로 나누면, 13.1주는 약 $970의 가치밖에 없는데 바이낸스는 1,300에 판다. 주식 수가 약 4분의 1 줄어든 셈이니, 가격은 약 3분의 1 비싼 셈이다.

- Hyperliquid에는 주식 기준으로 계산되는 두 개의 계약이 있습니다: xyz:ANT(trade.xyz)는 주당 가격으로 직접 호가되고, io:ANTH(Entropy)는 완전 희석 주식 수로 환산되며 상장 후 매 계약이 약 17.5주로 전환됩니다. 이 둘 모두 이러한 오가격이 없습니다.

따라서 방법은 HL을 매수하고 바이낸스를 공매도하며, 상장 시 각각 전환되는 주식 수에 맞춰 균형을 맞추는 것입니다. Anthropic이 상장 후 오르든 내리든, 환산되는 시점에는 주식 수 차이를 고정할 수 있습니다. 아래 몇 가지 용어의 의미는 다음과 같습니다:

- 경로: xyz를 매수하고 바이낸스를 공매도하는 것을 「xyz 경로」, io를 매수하고 바이낸스를 공매도하는 것을 「io 경로」라고 합니다.

- 고정 가능 수익률: 지금 포지션을 구축하고 상장 환산까지 계속 보유할 경우 고정할 수 있는 수익(HL 매수 금액 기준). 개장 시 xyz 경로는 약 30%입니다.

二、공개 전: 경쟁자 없음

이 구간에 탑승하려면 증권신고서와 네 개 거래소의 규칙을 스스로 철저히 연구하여 바이낸스가 총 주식 수로 환산할 것을 확인해야 하며, 진입 장벽이 높습니다. 당시 우리의 모니터링에 따르면, 이 단계에서 이 차익거래를 하는 사람은 기본적으로 저와 제 협력자뿐이었습니다.

우리는 이 기간에 포지션을 구축했고, 먼저 xyz 경로를 진행했습니다. 이후 io의 환산 규칙이 두 번 변경되었습니다:

① 10-29 io가 처음으로 환산 규칙을 명시: 상장 후 「총 주식 수 + 옵션 + RSU」로 주식을 환산하며, 계산하면 약 153억 주, io 경로는 약 20%로 xyz 경로의 약 24%보다 낮아서 xyz를 계속 진행했습니다.

② 10-31 io가 전환사채를 추가 산입: Amazon의 전환사채도 전액 포함하여 약 169억 주, 이것이 완전한 완전 희석 기준입니다. io의 계약당 전환 가능 주식 수가 약 15.3주에서 약 16.9주로 바뀌면서 io 경로가 단숨에 약 31%로 뛰어 xyz 경로보다 10퍼센트포인트 이상 높아졌습니다.

미세 조작 1: 경로 전환. io 경로의 수익률은 io 규칙과 양쪽 가격에 따라 함께 변하므로, 어느 경로가 높으면 그쪽으로 전환합니다. ②가 나온 당일, 우리는 매수 포지션을 xyz에서 io로 전환했습니다. 전환한 부분의 포지션은 최종적으로 xyz를 계속 보유한 것보다 약 11% 더 많은 수익을 냈습니다.

三、공개 당일: 몇 시간 만에 절반 회수

③ 11-04 정오, 나와 협력자 용왕, Ray 등은 각자의 관점에서 이 차익거래의 논리를 분석한 글을 각각 발표했다.

- 40분 만에 xyz 경로는 15.3%에서 10.5%로 떨어졌고, io 경로는 22.7%에서 19.6%로 떨어졌다. 시간 단위로 보면 xyz 경로는 최저 약 6%, io 경로는 최저 약 12%였다.

- 이렇게 빨리 수렴한 이유는 한편으로 새로 진입한 차익거래 물량이 양쪽에 동시에 주문했기 때문이고, 다른 한편으로는 기존에 반대로 하던(바이낸스 롱, HL 숏) 사람들이 잘못을 인정하고 청산했기 때문이다.

- 트윗을 본 즉시 행동하면 상당한 수익을 얻을 수 있다. 가장 빠른 물결을 놓쳤다고 해도 괜찮은데, 이후 누군가 미리 이익을 실현하고 청산하면서 가격 차이를 일부 되돌려 놓았고, 다음 날 낮에도 xyz 경로는 7–8%, io 경로는 13–15%가 남아 있었다.

四、세 거래소 입장 표명: 규칙이 추론에서 확정으로

공개 후 하루 만에 세 곳의 입장이 모두 확정되었다:

④ 바이낸스: 바이낸스 직원이 용왕의 트윗 아래에서 총주식수 규칙을 명확히 했는데, 내용은 대략 다음과 같다: 계약은 Anthropic 1주 보통주의 가격을 추종한다. 주식수는 이미 발행되어 유통 중인 보통주만 계산한다. 행사되지 않은 옵션, 결제되지 않은 RSU, 전환되지 않은 전환사채, 인수자의 초과배정, 인센티브 계획에 예비된 주식은 현재 모두 보통주가 아니므로 계산하지 않는다;
이 기준은 임시로 정한 것이 아니라, 6월 2일 계약 상장 시 《계약 세칙》 제8조에 이미 명시되어 있었다;

⑤ OKX: OKX의 Anthropic 계약은 바이낸스와 같은 유형(밸류에이션 기준 견적)이며, 규칙 페이지를 직접 수정하여 「IPO 완료 후 즉시 유통되는 보통주 총수」라고 명시했고, 완전 희석은 사용하지 않는다고 분명히 했다.

io(Entropy): 규칙 페이지에 증권신고서의 「완전 희석 합계」를 그대로 따른다고 명시되어 있으며, io의 CEO도 공개적으로 완전 희석 주식수로 환산한다고 밝혔다.

이 단계에서 「각 거래소가 어느 주식수를 기준으로 하는가」는 더 이상 추론이 아니라 공식 확인이다. 남은 가장 큰 위험은 하나뿐이다: IPO가 연기될 것인가.

五、폭락의 밤: 남은 위험은 오직 「연기」

⑥ 11-05 밤 미국 증시 폭락: 나스닥 100 약 6.4% 하락, 반도체 지수 약 12% 하락, VIX 하루 약 70% 상승.

- 시장은 Anthropic이 상장을 연기하거나甚至 취소할지 추측하기 시작했고, Polymarket의 「연내 상장」은 약 91%에서 최저 약 66%로 떨어졌다(그림 3 하단).

- 일부 사람들이 공포에 포지션을 청산하면서 스프레드가 벌어졌다: io 루트는 약 15%에서 18% 정도로 돌아왔고, 장중에는 20%에 근접했다.

- 우리의 판단: 높은 확률로 예정대로 상장될 것이다. 투자은행 쪽 친구들은 로드쇼 취소 소식은 전혀 듣지 못했다. 그리고 단순히 연기된다 해도 전략의 펀더멘털에는 실질적인 영향이 없고, 기껏해야 조기 청산하는 동료들 때문에 몇 포인트 정도 벌어질 뿐이다.

미세 조작 2: 소식이 나오자 소량만 보험성으로 줄이고, 메인 포지션은 그대로 둔다. 리스크가 「규칙」에서 「시간」으로 바뀌었다. 우리는 폭락 당일 밤에 일부를 소량 정리했지만, 대부분의 포지션은 여전히 움직이지 않았다.

6. 로드쇼는 예정대로: 확실성이 가장 높고, 마진율도 아직 15% 남아 있다. 공개 후 최고의 베팅 기회

로드쇼 소식 전날 밤(11-06 21:12), 블룸버그는 일부 잠재 투자자들이 1.2–1.3조 달러만 제시하려 한다고 보도했다(이전에는 1.4–1.5조 달러였다). 이날 밤 바이낸스는 약 11% 하락했고, io는 약 7%만 하락했으며, io 루트는 한때 약 11%까지 벌어졌다.

⑦ 11-07 새벽, FT와 CNBC가 잇따라 Anthropic이 예정대로 진행하며 다음 주에 로드쇼를 시작한다고 보도했다.

- Polymarket의 「연내 상장」은 한 시간 만에 약 69%에서 90%로 돌아왔다.

- 스프레드는 오히려 다시 벌어졌다: 소식이 나온 후 io가 매도되며 낮아졌고, 바이낸스는 거의 움직이지 않아 io 루트는 약 11%에서 약 15%로 돌아왔고, 이후 하루 넘게 15% 근처에 머물렀다.

미세 조작 3: 소식이 나오자마자 포지션을 늘린다. 규칙은 세 곳 모두 확정됐고, 연기 우려도 해소되어 확실성은 2주 중 가장 높은데, 마진율은 아직 약 15% 남아 있다. 이는 전체 과정에서 가장 탑승할 만한 순간이었다. 우리는 보도를 보자마자 포지션을 복원했고, 평가이익을 활용해 포지션을 추가했다.

이후 이 윈도우는 2~3일 유지되었고, 스프레드는 서서히 수렴하며 마진율은 점차 낮아져 11-10 아침에는 io 루트 약 9%, xyz 루트 약 6%가 되었다.

7. 유출, 투자설명서, 그리고 전량 청산

⑧ 11-10 아침, 발행 구간이 유출되었다: 로이터가 주당 $70–80을 보도했고, 이후 조건이 철회되었다는 보도도 나왔다. 우리는 이 구간이 높은 확률로 사실이라고 판단했다: $75에 완전 희석 주식 수를 곱하면 정확히 이전에 소문났던 1.2–1.3조 달러가 된다. 조건이 유출된 이상, 그날 밤에 높은 확률로 공식 가격판 투자설명서가 나올 것이다. 소식이 나온 순간 xyz는 약 $104에서 약 $95로 하락해 바이낸스보다 더 많이 떨어졌고, xyz 루트는 한때 약 11%까지 벌어졌다. 이유는 xyz가 주당 가격으로 호가되기 때문에 모두가 곧바로 $70–80과 비교했기 때문이다.
우리는 이때부터 바이낸스를 단방향 공매도하는 포지션을 추가하기 시작했으며, 논리는 8절에서 설명한다.

⑨ 11-10 밤, 가격판 투자설명서: 주당 $70–78, 발행 후 총 주식수 약 130.9억 주. 가격 차이는 바로 정리됨: xyz 경로는 약 10%에서 2%대로. 바이낸스는 한 시간 내에 약 4% 하락.

⑩ 11-11 새벽, io는 175억 주로 확정: Entropy는 상장 환산 예상치를 약 175억 주로 명시, 이전 버전 기준 추정치인 약 180억 주보다 조금 적음. io 경로는 약 5%에서 약 2%로 하락.

11-11 아침에 우리는 전부 청산했다. 현재 xyz 경로는 약 1%, io 경로는 약 2%, 이 차익거래는 끝났다.

八、단방향 바이낸스 공매도: 왜 계속 유지했고, 왜 유출 시에 추가했나

차익거래 포지션 외에, 우리는 계속 바이낸스 일부를 추가로 공매도하고 있었다(단방향, 대응하는 롱 없음). 이유는 「누가 움직이고 있는가」에서 시작된다.

잘못된 것은 바이낸스인데, 되돌아온 것은 HL이다. 주식수 오류 가격은 바이낸스에만 해당되므로, 당연히 가격 차이 수렴은 주로 바이낸스 하락에 의해 이루어져야 한다. 실제 상황은:

- 공개 전, 실제로 주로 바이낸스가 하락: 바이낸스 −12.6%, xyz는 1.9%만 하락.

- 공개 후, 차익거래 세력이 양쪽에 동시에 주문. 하지만 바이낸스 유동성이 가장 좋아, 같은 자금을 투입해도 가장 적게 움직였고, 오히려 HL의 xyz, io가 더 많이 매수됨: 트윗 후 폭락 전까지, 바이낸스 −3.6%, xyz +3.4%; 로드쇼 정상 진행 후, 바이낸스 +3.6%, xyz +6.8%.

- 투자설명서 당일 밤이 되어서야 바이낸스가 5.0% 추가 하락했고, xyz는 거의 움직이지 않음.

바이낸스의 프리미엄은 두 층이다. 소문난 밸류에이션으로 계산: 1.2–1.3조(완전 희석) 주당 약 $71; 11-07 바이낸스는 총 주식수 기준 주당 약 $105, 약 50% 높음. 이 50% 중:

- 약 10포인트는 주식수 오류 가격, 바이낸스에만 해당, 즉 차익거래 가격 차이 자체이며, 차익거래 세력이 서서히 정리할 것;

- 나머지 약 40포인트는 전체 시장의 밸류에이션 낙관, xyz도 마찬가지(주당 약 $97).

단방향 바이낸스 공매도는 동시에 두 층에 베팅: 첫 번째 층은大概率 수렴할 것이고, 두 번째 층은 시장이 잘못을 인정할 때까지 기다려야 함.

왜 유출 시에 추가했나. 발행 범위가 유출되자, 우리는 단방향 공매도를 추가했고, 이유는 두 가지:

- 범위는大概率 사실임($75에 완전 희석 주식수를 곱하면, 정확히 1.2–1.3조 소문과 일치);

- 구간이 생기면서 2층 프리미엄을 직접 대조할 수 있는 자가 생겼다. xyz는 주당 호가로 발행가와 같은 단위이므로, 주당 $100과 구간 $70–80을 나란히 놓으면 누구든 비싸다는 것을 알 수 있다. xyz가 구간으로 수렴하면 바이낸스와 xyz 사이에 차익거래 세력이 묶여 있어 바이낸스도 함께 끌어내려질 것이다.