비트코인 헤지 전략이 실현되지 않은 이유는 무엇일까요? 5가지 거시경제 지표가 그 진실을 보여줍니다.

이 글을 읽으려면 24 분

시스템은 더욱 취약하고 오류가 발생하기 쉬운 단계로 접어들고 있습니다. 2026년은 비트코인에 있어 중요한 전환점이 될 수 있습니다.

원제목: 시장 가격보다 최종 결과가 더 추악해 보이는 이유

원저자: arndxt, 암호화폐 분석가

원문 번역: Dingdang, Odaily Planet Daily

지난 몇 달 동안 저의 입장은 상당한 변화를 겪었습니다. "비관적"에서 "강세적"으로(종종 시장 침체를 예고하는 만연한 비관주의) 전환한 것입니다. "저는 매우 비관적이며, 전체 시스템이 더욱 취약한 단계로 접어들고 있다는 점이 진심으로 우려됩니다."라고 말했습니다. 이는 단일 사건이 아니라, 다음 다섯 가지 상호 강화되는 역동적 요인에 기인합니다. • 정책 실수 위험 증가. • 연방준비제도(Fed)는 데이터 불확실성과 경기 침체의 뚜렷한 징후 속에서 금융 환경을 긴축하고 있습니다. • AI/테크 대기업의 모델이 "현금 흑자"에서 "레버리지 성장"으로 전환되고 있습니다. • 이는 단순한 주식 시장 변동성에서 보다 전통적인 신용 사이클 문제로 위험을 이동시키고 있습니다. • 민간 대출과 대출 가격 책정이 갈라지기 시작했습니다. 아직 초기 단계이지만, 모델에 대한 가격 압력의 징후가 이미 눈에 띄고 있습니다. • K자형 경제가 점차 정치적 문제로 진화하고 있습니다. 점점 더 많은 사람들에게 사회 계약은 더 이상 신뢰할 수 없으며, 이는 궁극적으로 정책 차원에서 드러날 것입니다. • 시장 집중 자체가 체계적이고 정치적인 취약성이 되었습니다. 지수 가중치의 약 40%를 소수의 기술 대기업이 장악하고 있고, 이러한 대기업들이 지정학적으로나 레버리지에 민감하다면, 이들은 더 이상 단순한 성장 동력이 아니라 국가 안보 및 정책 목표의 대상이 됩니다. 기본 시나리오는 동일하게 유지될 가능성이 높습니다. 정책 입안자들은 궁극적으로 "이전과 같이" 유동성을 공급하고 자산 가격을 지지하여 다음 정치 주기에 진입할 것입니다. 그러나 그러한 결과로 이어지는 길은 전통적인 "저점 매수" 전략에서 가정하는 것보다 훨씬 더 격동적이고, 신용에 더 의존적이며, 정치적으로 불안정해 보입니다. 1. 거시경제적 입장의 변화이 주기의 대부분 동안 "약세이지만 건설적인" 입장은 합리적이었습니다. • 인플레이션은 높은 수준을 유지했지만, 증가율은 둔화되고 있었습니다. • 정책은 전반적으로 지지적인 입장을 유지했습니다. • 위험 자산은 상승했지만, 매 조정 시마다 유동성 공급이 이루어졌습니다. 그러나 몇 가지 요인이 변했습니다. • 정부 셧다운: 장기 정부 셧다운으로 인해 주요 거시경제 데이터의 발표와 품질이 저하되었습니다. • 통계 시스템의 불확실성 증가: 고위 관리들은 연방 통계 시스템이 손상되어 수조 달러 규모의 자산 가격을 뒷받침하는 핵심 데이터의 신뢰성이 저하되었음을 인정했습니다. • 이러한 상황에서 연준은 장기 지표가 악화되었음에도 불구하고 금리 전망과 대차대조표에 대해 더욱 강경한 입장을 취하며 금융 환경을 긴축시켰습니다. 다시 말해, 시스템은 불확실성과 스트레스를 회피하기는커녕 오히려 악화시키고 있습니다. 이는 완전히 다른 위험 구조입니다. 2. "안개" 속에서 시행된 정책 긴축 핵심 문제는 정책이 긴축되고 있는지 여부만이 아니라 어떤 측면에서, 어떻게 긴축되고 있는지입니다. • 데이터 "안개": 셧다운 이후 주요 데이터(인플레이션, 고용) 발표가 지연되거나 왜곡되거나 의문시되었습니다. 연준의 자체 모니터링 도구는 가장 중요한 시기에 신뢰할 수 없게 되었습니다. • 금리 전망: 미래 지표는 일반적으로 내년 초 인플레이션이 지속적으로 하락할 것으로 예상하지만, 연준 관계자들의 매파적 발언으로 인해 단기 금리 인하에 대한 시장의 기대치가 크게 낮아졌습니다. • 대차대조표: 양적 긴축 기간 동안 연준은 대차대조표 기조를 유지하고 민간 부문에 더 많은 기간을 부여하는 경향이 있어 명목 금리가 변동하지 않더라도 사실상 금융 상황을 긴축시킵니다. 역사적으로 연준의 실수는 종종 "타이밍 오류"였습니다. 너무 늦게 긴축하고 너무 늦게 인하하는 것이었습니다. 현재 위험은 이러한 패턴, 즉 성장이 둔화되고 데이터가 불확실할 때 긴축을 시행하고, 압력이 발생하기 전에 완화하는 것이 아니라, 반복될 수 있다는 것입니다.

3. 기술 대기업과 AI, "현금 자동 판매기"에서 "레버리지 성장"으로 전환

두 번째 구조적 변화는 대형 기술 기업과 AI 선도 기업의 특성에 반영되어 있습니다.

• 지난 10년 동안 "빅 7"은 본질적으로 채권과 같았습니다. 높은 시장 점유율, 막대한 자유 현금 흐름, 상당한 자사주 매입, 매우 낮은 순 레버리지.

• 지난 2~3년 동안 이러한 현금 흐름은 데이터 센터, 칩, 인프라 등 AI 자본 지출에 점점 더 많이 투자되었습니다.

• 이제 AI 지출이 운영 현금 흐름보다는 부채 발행에 점점 더 의존하는 단계에 접어들고 있습니다.

이는 여러 가지 의미를 갖습니다.

• 신용 스프레드와 CDS가 확대되고 있습니다.

Oracle과 같이 레버리지를 사용하는 회사 AI 인프라 구축.

• 주가 변동성은 더 이상 유일한 위험이 아닙니다. 한때 "깨지지 않는" 기술 분야로 여겨졌던 분야에서 전형적인 신용 사이클의 초기 윤곽이 드러나고 있습니다. • 시장 구조가 이를 악화시킵니다. 이러한 기업들의 주식은 주요 지수에서 상당한 비중을 차지하고 있으며, "현금 젖소"에서 레버리지 성장으로의 전환은 시장 전반의 위험 프로필을 변화시켰습니다. 이것이 AI 버블이 끝났다는 것을 의미하지는 않습니다. 부채로 조달된 자본 지출은 지속 가능한 수익을 제공한다면 정당화될 수 있습니다. 하지만 이는 특히 고금리와 긴축 정책의 맥락에서 실수의 여지가 줄어든다는 것을 의미합니다. 4. 신용 및 사모 시장의 초기 균열 표면적으로는 공적 시장의 평온함이 감돌았지만, 사모 대출에 대한 초기 압력이 나타났습니다. 동일한 대출에 대해 여러 기관 간에 상당한 가격 차이가 발생했습니다(예: 한 기관은 70센트, 다른 기관은 90센트). 이는 **모델 가격 책정과 시장 가격 책정** 간의 갈등을 예고하는 전형적인 신호입니다. 이는 2007~2008년에 관찰된 패턴과 유사합니다. • 2007년: 부실채권이 증가하고 스프레드가 확대된 반면, 주가 지수는 비교적 안정세를 유지했습니다. • 2008년: 이전에는 "현금성"으로 간주되었던 시장(예: 경매 금리 증권)이 갑자기 얼어붙었습니다.

한편: 연방준비제도의 준비금은 감소하기 시작했습니다. 연준은 또한 대차대조표를 확대하지 않으면 금융 시장의 "파이프라인"이 기능적 문제를 겪을 수 있다는 점을 점점 더 인식하고 있습니다.

이는 위기가 불가피하다는 것을 의미하지는 않지만, 신용이 조용히 긴축되고 있는 상황에서 정책 수사는 선제적 조치보다는 "데이터 의존성"에 집중되어 있는 상황에 부합합니다.

"준비금이 더 이상 풍부하지 않다"는 표현이 처음 등장하는 곳은 REPO(역환매조건부채권매매)입니다.

이 스파이더 차트에서 "IORB에 도달하거나 초과하는 환매 거래 비율"은 우리가 진정으로 풍부한 준비금 상태에서 조용히 벗어나고 있음을 보여주는 가장 직접적인 신호입니다.

2018~2019년 3분기 동안 변동성은 비교적 관리 가능한 수준이었습니다. 준비금은 충분했고 대부분의 담보 조달 금리는 IORB 바닥 아래에 있었습니다. 2019년 9월(레포 시장 혼란 직전)까지: 이 선은 점점 더 많은 레포 금리가 IORB에 닿거나 깨지면서 급격히 넓어졌습니다. 이는 담보와 준비금 부족의 전형적인 신호입니다. 이제 2025년 6월과 2025년 10월을 살펴보겠습니다. • 연한 파란색 선(6월)은 안전한 상태를 유지하지만, 10월의 빨간색 선은 2019년 프로필에 접근하여 점점 더 많은 레포 거래가 정책 금리 바닥으로 밀려나고 있음을 나타냅니다. • 즉, 준비금이 더 이상 "안정적으로 충분하지 않기" 때문에 딜러와 은행이 하룻밤 자금 조달 비용을 인상하고 있습니다. • 이를 스파이더 차트의 다른 지표(일중 당좌 대월 증가, 연방준비제도의 연방 기금 매입 증가, 연체금 증가)와 결합하면 명확한 정보를 얻을 수 있습니다. 5. K자형 경제가 정치적 변수가 되고 있습니다. 저자는 이전에 "2층 K형 경제"라는 글에서 K형 경제는 동일한 사이클 내에서 경제의 서로 다른 부분이 완전히 반대 방향으로 움직이는 것으로 정의된다고 설명했습니다. • K의 상단 → 자본 시장, 자산 보유자, 기술 부문, 대기업 → 급격한 상승(이익, 주가, 부가 동시에 상승).* K 하위권 → 임금 근로자, 중소기업, 블루칼라 산업 → 쇠퇴 또는 정체.* 예전에 우리가 이야기했던 "K자형 경제"의 발산은 이제 단순한 경제 현상이 아니라 정치적 변수가 되었다고 생각합니다. * 가계 기대치가 상당한 차이를 보이고 있습니다.* 장기적인 재정 전망(예: 5년 전망)은 상당한 차이를 보입니다. 어떤 집단은 안정 또는 개선을 예상하는 반면, 다른 집단은 상당한 악화를 예상합니다. * 현실 세계의 스트레스 지표 또한 경고 신호를 보내고 있습니다.* 서브프라임 자동차 대출 연체율이 상승하고 있습니다. 주택 구매자 연령은 지속적으로 낮아지고 있으며, 첫 주택 구매자는 은퇴를 앞두고 있습니다. 청년 실업률은 여러 시장에서 계속 상승하고 있습니다. 끊임없이 확장되는 사회 계층의 경우, 문제는 더 이상 "불평등"만이 아니라 시스템 자체가 기능하기 점점 더 어려워지고 있다는 것입니다. • 그들은 자산이 부족하고, 임금 상승률이 제한적이며, 자산 인플레이션에 참여할 현실적인 방법이 거의 없다고 생각합니다. • 사회 계약에 대한 근본적인 이해, 즉 "열심히 일하고, 발전하고, 궁극적으로 부와 안전을 얻는다"는 개념이 무너지고 있습니다. 이러한 환경에서 정치적 행동은 다음과 같이 변화합니다. • 유권자들은 더 이상 "기존 시스템의 최고 경영자"를 선택하지 않습니다. • 좌파와 우파 모두에서 급진적이거나 파괴적인 후보를 지지하려는 경향이 커지고 있는데, 이는 그들의 하방 위험이 극히 제한적이라고 생각하기 때문입니다. "더 이상 악화될 수 없다." 과세, 재분배, 규제, 통화 지원과 관련된 향후 정책은 이러한 맥락에서 수립될 것입니다. 이는 분명히 시장에 중립적이지 않습니다. 6. 시스템적 및 정치적 위험으로서의 시장 집중 전체 시가총액은 소수 기업에 고도로 집중되어 있습니다. 그러나 이러한 패턴의 이면에 숨겨진 시스템적 및 정치적 함의에 대해서는 덜 논의되고 있습니다. 현재 상위 10개 기업이 주요 미국 증시 시가총액의 약 40%를 차지하고 있습니다.이 기업들은 다음과 같은 특징을 공유합니다. 이들은 연금 기금, 401(k) 플랜, 그리고 소매 포트폴리오의 핵심 자산입니다. 이들의 사업은 AI와 밀접한 관련이 있으며, 중국 시장에 상당한 노출을 가지고 있고, 금리 경로에 대한 의존도가 높습니다. 또한, 여러 디지털 부문에서 사실상 독점 기업처럼 행동합니다. 이는 세 가지 상호 연관된 위험을 야기합니다. • 시스템적 시장 위험: 이러한 기업들이 수익, 규제 또는 지정학적 충격(예: 대만 문제 또는 중국 수요 변화)을 겪을 경우, 그 영향은 가계 자산 시스템 전체로 빠르게 확산될 것입니다. • 국가 안보 위험: 국가의 부와 생산성의 상당 부분이 외부 의존성이 있는 소수 기업에 집중될 경우, 이러한 기업 자체가 전략적 취약성이 될 수 있습니다.

• 정치적 위험

"K자형" 경제 패턴과 포퓰리즘 정서가 공존하는 환경에서 이러한 회사는 불만의 초점이 될 가능성이 가장 높습니다.

• 세금 인상, 횡재 이익 세금 및 자사주 매입 제한;

• 독점 금지법에 따른 기업 분할;

• AI 및 데이터 규제 강화.

즉, 이러한 회사는 성장 엔진일 뿐만 아니라 잠재적인 정책 대상이 되고 있으며 이러한 가능성이 높아지고 있습니다.

7. 비트코인, 금, 그리고 실현되지 않은 "완벽한 헤지"라는 이야기

정책 위험, 신용 압력, 그리고 정치적 불안정성이 증가하는 세상에서 비트코인의 탁월한 성과를 거시 헤지 수단으로 보는 것은 타당해 보입니다.

그러나 현실은 다음과 같습니다. • 금은 전통적인 위기 헤지 수단의 역할을 하고 있습니다. 안정적인 성과, 낮은 변동성, 그리고 자산 배분에서의 중요성이 커지고 있습니다. • 반면 비트코인은 거래에서 고베타 위험 자산과 유사합니다. 유동성 주기와 밀접한 상관관계를 가지고 있으며, 레버리지와 구조화 상품에 민감합니다. 또한, OG 장기 보유자들은 현재 환경을 활용하여 포지션을 줄이고 있습니다. 탈중앙화/통화 혁명에 대한 초기 이야기는 개념적으로는 여전히 매력적이지만, 현실은 다음과 같습니다. • 현재의 지배적인 자본 흐름은 주로 금융화된 활동, 즉 수익률 전략, 파생상품, 그리고 단기 거래에서 비롯됩니다.비트코인의 진정한 성과는 중립적이고 견고한 거시 헤지보다는 기술 관련 베타에 더 가깝습니다. 저는 여전히 2026년이 비트코인에 중요한 전환점이 될 수 있다고 생각합니다(새로운 정책 사이클, 잠재적 부양책, 그리고 기존 자산에 대한 신뢰의 추가적인 침식이 모두 이 전환점에 기여할 수 있습니다). 그러나 투자자들은 현 시점에서 비트코인이 많은 사람들이 기대하는 헤지 기능을 아직 제공하지 못하고 있으며, 우리가 우려하는 유동성 복합체의 일부로 남아 있다는 점을 인식해야 합니다. 8. 2026년을 향한 시나리오 프레임워크 현재 환경을 이해하는 유용한 방법은 다음 라운드의 부양책을 위한 여지를 마련하기 위해 고안된 "통제된 버블 디플레이션"으로 보는 것입니다. 가능한 순서는 다음과 같습니다. 1) 2024년 중반-2025년: 통제된 긴축 및 압력. • 정부 폐쇄와 정치적 혼란으로 경기 침체 발생; • 연방준비제도(Fed)가 수사와 대차대조표에서 매파적인 입장을 취하여 금융 상황을 긴축시킴; • 신용 스프레드 소폭 확대; 투기 부문(AI, 장기 기술, 일부 민간 대출)이 먼저 충격을 흡수합니다. 2) 2025년 말-2026년: 정치 사이클에 유동성을 재투입하는 단계로 진입합니다. • 인플레이션 기대치가 하락하고 시장이 조정됨에 따라 정책 입안자들은 "완화 여지"를 확보합니다. • 성장 및 선거 목표를 중심으로 금리 인하와 재정 조치가 시작되기 시작합니다. • 시차 효과로 인해 인플레이션의 결과는 주요 정치적 전환점 이후에 나타날 것입니다. 3) 2026년 이후: 체계적인 가격 재조정. 다음 경기 부양책의 규모와 형태가 향후 방향을 결정할 것입니다. • 더 강력한 정치 및 규제 개입과 함께 새로운 자산 인플레이션이 발생할 것입니다. • 또는 부채 지속 가능성, 집중도, 사회 계약과 같은 구조적 문제를 보다 직접적으로 해결할 것입니다. 이 틀이 결정적인 것은 아니지만, 현재의 인센티브와 매우 일관됩니다.

• 정치인들은 장기적 균형보다 재선을 우선시합니다.

• 구조적 개혁보다는 유동성과 이체 지불을 사용하는 것이 가장 쉬운 정책 도구입니다.

• 이러한 도구를 다시 사용하려면 먼저 현재의 거품을 수축시켜야 합니다.