원제: 교차로에 선 암호화폐: ETF 흐름, 레버리지 재설정 및 얕은 유동성

원저자: Tanay Ved, Coin Metrics
루피, 포사이트 뉴스의 원문 번역

요약

최근 ETF와 DAT 등 주요 자금 조달 채널에 대한 수요가 약세를 보이고 있으며, 10월 디레버리징 과정과 거시경제적 위험 회피 환경은 암호화폐 시장에 지속적인 압박을 가하고 있습니다. 선물 및 DeFi 대출 시장은 레버리지를 완전히 재설정하여 포트폴리오 구조를 개선하고 시스템 위험을 줄였습니다. 주류 및 알트코인의 현물 유동성은 아직 회복되지 않아 시장은 여전히 취약하고 극심한 가격 변동에 더욱 취약합니다.

업토버(Uptober) 초반 비트코인은 사상 최고치를 경신했지만, 낙관론은 금세 반전되었습니다. "10월 11일"의 플래시 크래시(flash crash)는 시장 신뢰도를 심각하게 훼손했습니다(참고: 업토버는 10월 암호화폐 시장의 전형적인 상승세를 의미합니다). 이후 비트코인 가격은 약 4만 달러(33% 이상 하락) 하락했고, 알트코인은 더 큰 타격을 입었으며, 전체 암호화폐 시장의 시가총액은 거의 3조 달러로 다시 감소했습니다. 2025년 내내 몇 차례 긍정적인 펀더멘털 변화가 있었음에도 불구하고, 가격 변동과 시장 심리는 여전히 상당한 괴리를 보였습니다.

현재 암호화폐 자산은 여러 대내외 요인이 교차하는 지점에 있습니다. 거시경제적으로는 12월 금리 인하 가능성을 둘러싼 불확실성과 최근 기술주 약세로 인해 시장의 위험 회피 심리가 더욱 악화되었습니다. 암호화폐 시장에서는 한때 자금 안정화 수단이었던 ETF와 암호화폐 국채(DAT)에서 자금 유출이 발생했습니다. 동시에 "10.11" 청산 파동은 역사상 가장 심각한 디레버리징 사건 중 하나를 촉발했으며, 그 여파는 여전히 지속되고 있으며 시장 유동성은 여전히 낮은 수준입니다.

이 글에서는 최근 암호화폐 시장의 약세를 이끈 핵심 요인을 살펴보겠습니다. 특히 ETF 펀드 흐름, 영구 선물 및 DeFi 시장의 레버리지, 주문장 유동성에 초점을 맞춰 이러한 변화로 드러난 현재 시장 상황을 살펴보겠습니다.

거시경제의 위험 회피 모드로의 전환

비트코인의 성과는 주요 자산군과 점점 더 괴리되어 왔습니다. 금은 중앙은행의 기록적인 금 매수와 지속적인 무역 갈등으로 인해 올해 50% 이상 급등했습니다. 반면, 기술주(나스닥)는 시장이 연준의 금리 인하 가능성과 AI 기반 강세장의 지속 가능성에 대한 재평가를 받으면서 4분기에 모멘텀을 잃었습니다.

이전 연구에서도 나타났듯이, 비트코인과 "위험 회피형" 기술주, 그리고 "안전자산" 금의 관계는 순환적 변동을 보이며 거시경제 환경의 변화에 따라 조정됩니다. 따라서 비트코인은 10월 플래시 크래시나 최근 위험 회피와 같은 시장 충격이나 촉매제에 특히 민감하게 반응합니다.

2025년 비트코인, 금, 나스닥의 성과. 데이터 출처: Coin Metrics 및 Google Finance.

전체 암호화폐 시장의 "앵커 자산"인 비트코인의 하락세는 다른 자산으로도 확산되었습니다. 프라이버시 코인과 같은 섹터가 일시적으로 좋은 성과를 보였지만, 대부분의 암호화폐는 여전히 비트코인과 높은 상관관계를 유지하고 있습니다.

ETF와 DAT가 자금을 유치하는 능력이 약해졌습니다.

비트코인의 최근 약세는 2024-2025년 비트코인 가격 상승을 뒷받침하는 핵심 자금 조달 채널에 대한 수요 감소에서 부분적으로 기인합니다. 10월 중순 이후 ETF는 몇 주 연속 순유출을 기록하며 총 49억 달러에 달했습니다. 이는 2025년 4월 "광복절" 관세 발표 전 비트코인 가격이 7만 5천 달러로 하락한 이후 가장 큰 환매 흐름 입니다. 이러한 단기 자금 유출에도 불구하고, 온체인 보유량은 계속 증가하고 있으며, 블랙록(BlackRock)의 IBIT ETF만 78만 비트코인을 보유하고 있으며, 이는 현재 현물 비트코인 ETF 보유량의 약 60%에 해당합니다.

ETF 자금 유입이 재개된다면, 이는 이 채널이 안정화되고 있음을 시사합니다. 과거 데이터에 따르면, 위험 선호도가 회복될 때 ETF 수요는 비트코인 공급을 흡수하는 핵심 요인이었습니다.

비트코인 ETF 주간 순 유입량, 데이터 출처: Coin Metrics

암호자산 국채(DAT) 또한 압박 조짐을 보이고 있습니다. 가격이 조정됨에 따라 DAT 기업의 주식 가치와 암호자산 보유 규모가 감소하면서 성장 플라이휠을 뒷받침하는 순자산가치 프리미엄에 압력이 가해지고 있습니다. 이로 인해 DAT는 유상증자 또는 부채 조달을 통해 신규 자본을 조달할 수 있는 능력이 약화되어 주당 암호자산 보유량 증가가 제한됩니다. 특히 규모가 작은 신흥 DAT 기업들은 시장 상황의 변화로 인해 비용 벤치마크와 주식 가치가 추가 상승에 부적합해질 수 있기 때문에 이러한 상황에 특히 민감하게 반응합니다.

현재 최대 DAT(디지털 금액 투자자)인 Strategy는 649,870개의 비트코인(현재 총 비트코인 공급량의 약 3.2%)을 평균 74,333달러에 보유하고 있습니다. 아래 차트에서 볼 수 있듯이, Strategy의 인수 속도는 비트코인 가격이 상승하고 주식 가치가 강세를 보일 때 크게 가속화되었지만, 최근 둔화되었습니다. 그럼에도 불구하고 Strategy는 여전히 미실현 이익을 보유하고 있으며, 원가 기준 가격은 현재 시장 가격보다 낮습니다.

가격이 더 하락하거나 지수에서 제외될 위험에 직면하면 전략은 압박을 받을 수 있습니다. 그러나 개선된 시장 환경으로 인해 대차대조표와 평가가 개선될 것으로 예상되며, 이는 DAT 보유량을 늘리는 데 유리한 환경을 조성합니다.

Strategy의 비트코인 구매량 및 평균 비용 벤치마크, 데이터 출처: Strategy 및 Bitbo Treasuries

이러한 추세는 온체인 수익성과 일치합니다. 단기 보유자(보유 기간 155일 미만)의 실현 손익률(SOPR)은 약 -23%의 손실 범위로 하락했는데, 이는 역사적으로 가격에 가장 민감한 그룹의 항복 매도 압력을 반영하는 수준입니다. 장기 보유자는 평균적으로 수익성을 유지하지만, SOPR 데이터는 차익 실현 매수세가 소폭 증가한 것을 보여줍니다. 단기 보유자의 SOPR이 1.0 이상으로 상승하고 장기 보유자의 매도 속도가 둔화된다면, 시장이 점차 안정되고 있음을 시사합니다.

암호화폐의 부채 해소 과정: 영구 선물, DeFi 대출 및 유동성

"10.11" 청산 파동은 선물, DeFi, 스테이블코인 담보 레버리지에서 다단계 레버리지 해소 주기를 촉발했으며, 그 이후의 영향은 암호화폐 시장에 계속해서 나타나고 있습니다.

영구 선물 시장의 부채 해소 및 정리

단 몇 시간 만에 무기한 선물 시장은 역사상 최대 규모의 강제 청산을 경험하며 몇 개월간 누적된 미결제약정(OI)을 30% 이상 감소시켰습니다. 미결제약정 감소폭이 가장 컸던 거래소는 하이퍼리퀴드, 바이낸스, 바이빗 등 개인 거래가 활발했던 거래소였으며, 이는 레버리지가 디레버리징되기 전에 집중되었던 지역과 일치합니다. 아래 차트에서 볼 수 있듯이, 현재 미결제약정 수준은 폭락 전 최고치였던 900억 달러보다 훨씬 낮으며, 이후 소폭 하락했습니다. 이는 시장이 안정화되고 재조정됨에 따라 시스템 내 레버리지가 효과적으로 청산되었음을 시사합니다.

같은 기간 자금 조달 금리 또한 약세를 보이며 강세 위험 선호 심리가 회복되었음을 시사했습니다. 최근 비트코인 자금 조달 금리는 중립 수준 또는 소폭 마이너스 수준에서 맴돌았는데, 이는 시장의 방향성 신뢰도 회복이 아직 완료되지 않았음을 시사합니다.

다양한 거래 플랫폼에서의 무기한 계약 미결제약정 변화. 데이터 출처: Coin Metrics

DeFi 디레버리징

DeFi 대출 시장 또한 점진적인 디레버리징을 경험했습니다. 9월 말 정점을 찍은 이후 Aave V3의 활발한 대출은 지속적으로 감소했습니다. 위험 감수 성향이 약화되고 담보 가격이 재조정되는 가운데, 차용자들은 레버리지를 줄이고 부채를 상환해 왔습니다. 스테이블코인 대출이 가장 크게 위축되었는데, Ethena USDe 디페깅 사건으로 인해 USDe 관련 대출이 65% 급감하면서 합성 USD 레버리지가 전면적으로 청산되었습니다 .

이더리움 관련 대출도 축소되었습니다. WETH와 유동성 스테이킹 토큰(LST) 대출 규모는 약 35~40% 감소했는데, 이는 회전 대출 전략의 감소와 이자 발생 담보 전략의 축소를 반영합니다.

Aave V3 활성 대출 규모, 데이터 출처: Coin Metrics

현물 유동성이 약하다

"10.11" 청산 파동 이후 현물 시장의 유동성은 여전히 부족합니다. 주요 거래 플랫폼에서 비트코인, 이더리움, 솔라나와 같은 암호화폐의 거래량 심도(±2%)는 10월 초 대비 30~40% 감소한 수준입니다. 이는 유동성이 가격에 맞춰 아직 회복되지 않았음을 시사합니다. 주문량 감소로 인해 시장은 여전히 취약하며, 소규모 거래조차도 과도한 가격 변동을 유발하여 변동성을 심화시키고 강제 매도의 영향을 증폭시킬 수 있습니다.

알트코인의 유동성 상황은 더욱 심각합니다. 주류 암호화폐 외의 주문량은 더욱 극적이고 지속적인 감소세를 보였는데, 이는 위험 자산에 대한 시장의 지속적인 회피와 시장 조성 활동의 감소를 반영합니다 . 현물 유동성의 전반적인 개선은 가격 충격을 완화하고 시장을 안정시키는 데 도움이 될 것입니다. 하지만 현재로서는 주문량 부족이 시스템적 압력이 완전히 완화되지 않았음을 보여주는 가장 명백한 징후 중 하나로 남아 있습니다.

거래 플랫폼의 주문량 변화. 데이터 출처: Coin Metrics

결론적으로

암호화폐 시장은 ETF와 DAT에 대한 수요 약세, 선물 및 DeFi 시장의 레버리지 재설정, 그리고 현물 유동성 부족 등의 요인으로 인해 전반적인 조정을 겪고 있습니다 . 이러한 역학은 가격에 압력을 가하는 동시에, 레버리지 수준 감소, 중립적 포지션, 그리고 펀더멘털 기반 요인으로의 회귀 증가를 통해 더욱 건전한 시장 시스템을 형성하는 데 기여합니다.

한편, 거시경제 환경은 여전히 큰 역풍으로 작용하고 있습니다 . AI 주식의 약세, 금리 인하 기대감의 조정, 그리고 전반적인 위험 회피 심리가 시장 수요를 억제했습니다. 주요 자금 조달 경로(ETF 유입, DAT 보유량, 스테이블코인 공급 증가)의 회복과 현물 유동성의 반등은 시장 안정화 및 궁극적으로 가격 반전의 토대를 마련할 것입니다. 그때까지 시장은 거시경제적 위험 회피 심리와 암호화폐 내부 시장 구조 사이의 긴장 속에 갇힐 것입니다.

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