원문 제목: When the Decade Goes Missing
원문 저자: AdvisorAnalyst 편집팀
편역: Peggy, BlockBeats

편집자 주: 장기 보유 주식에 대한 신념은 충분히 긴 시간 척도에 기반을 둔다. 즉, 주기가 길어질수록 시장은 결국 인내에 보답한다는 것이다. 하지만 실제 투자자에게 시간은 추상적인 변수가 아니다. 은퇴, 현금 흐름, 환매 압력, 감정적 변동은 '장기 평균 수익률'을 항상 실현 가능한 약속으로 만들지 않는다.

이 글은 155년간의 미국 주식 역사를 바탕으로 1929~1954년, 1966~1982년, 2000~2013년의 세 가지 실제 수익률 장기 정체기를 검토하며, 이른바 '잃어버린 10년'이 역사적 우연이 아니라 주식 시장에서 반복적으로 나타나는 구조적 단계임을 지적한다. 이 시기들은 1871년 이후 전체 시장 역사의 약 35%를 차지하며, 단순히 부의 성장 지연뿐만 아니라 복리 경로에 영구적인 손상을 초래한다.

이 글은 또한 현재 미국 주식의 여러 밸류에이션 지표가 역사적 고점에 근접했음을 경고한다. CAPE는 1881년 이후 99번째 백분위수에 가깝고, 버핏 지수, Tobin's Q, 주식 위험 프리미엄도 유사한 취약 환경을 가리킨다. 동시에 저자는 '최고의 거래일을 놓치는 것'에 대한 전통적인 주장을 반박하며, 대부분의 최고 일일 상승률이 실제로는 약세장과 위기 단계에서 발생하며, 최악의 거래일과 인접해 있다고 지적한다. 투자 고문과 장기 투자자에게 문제는 다음 위기가 언제 올지 예측하는 것이 아니라, 밸류에이션, 시장 폭 등의 신호를 통해 위험을 사전에 식별하고 장기 저수익률 주기가 도래하기 전에 복리가 손상되지 않도록 보호할 수 있는지에 있다.

다음은 원문이다:

전통적인 주식 투자 논리는 장기 평균 수익률에 기반을 둔다. 하지만 고객의 부 축적 단계가 정확히 잘못된 16년에 걸쳐 있을 때 어떤 일이 발생하는지 충분히 고려하지 않는다.

Tamarisk Capital Management와 Quoin Capital Analytics의 포트폴리오 매니저인 Ryan Gorman, CFA, CMT, Shawn Keel, CFA, CMT, Vincent Randazzo, CMT는 CMT Association을 통해 모든 투자 고문이 참고해야 할 연구 논문을 발표했다: 《잃어버린 10년을 건너는 법: 장기 약세장에서 장기 복리 보호하기》. 이 글은 Robert Shiller의 예일대학교 데이터베이스에서 155년간의 데이터를 기반으로, 실증적으로 매우 견고하고 전략적으로도 시급한 판단을 제시한다. 이른바 '잃어버린 10년'은 이상 현상이 아니라 주식 시장의 구조적 특징 중 하나라는 것이다. 그리고 현재 시장 환경은 역사적으로 이러한 단계 직전의 상황과 유사점을 보이므로 진지하게 다뤄야 한다.

역사 기록이 이미 명확한 답을 제시했다

저자는 미국 주식 시장에서 세 가지 명확한 단계를 식별했으며, 이 단계에서 주식을 매수 후 보유한 투자자들은 실질 수익 측면에서 거의 아무런 보상을 얻지 못했다. 1929년부터 1954년까지 시장이 이전의 실질 고점을 회복하는 데 25년이 걸렸다. 1966년부터 1982년까지의 스태그플레이션 기간에는 16년간 연간 실질 수익률이 약 -1.77%였다. 2000년부터 2013년까지의 단계는 인터넷 버블 붕괴와 글로벌 금융 위기를 아우르며, 연간 실질 수익률은 약 0.05%였고, 최대 하락폭은 52%에 달했다. 이 세 단계는 합쳐서 54년의 시장 역사를 차지하며, 이는 1871년 이후 전체 기간의 약 35%에 해당한다.

저자는 단언한다: "잃어버린 10년이 반드시 완전히 동일한 촉발 요인에 의해 발생할 필요는 없다. 이는 다양한 경제 사이클과 제도적 환경에서 나타날 수 있지만, 투자자에게는 동일한 경험, 즉 장기 하락, 복리 손상, 그리고 종종 시장이 최종적으로 회복된 후에도 지속되는 부정적 행동 반응을 안겨준다."

국제 시장의 선례는 이 판단을 더욱 강화한다. 일본 닛케이 225 지수는 1989년 12월 39,000포인트 고점을 기록했으며, 2024년이 되어서야 이 수준을 회복해 35년이 걸렸다. 유럽 유로 스톡스 50 지수는 2000년 3월에 정점을 찍었고, 2025년 말이 되어서야 다시 고점으로 돌아왔다. 저자는 미국 시장이 과거에 항상 최종적으로 회복할 수 있었다는 패턴이 "불변의 법칙으로 간주되어서는 안 된다"고 경고한다.

손실을 영구적으로 만드는 수학적 메커니즘

이것이 이 논문의 분석적 기여가 역사적 정리 이상으로 나아가는 지점이다. 저자는 잃어버린 10년이 단지 부의 축적을 지연시킬 뿐만 아니라 영구적인 손해를 초래한다는 것을 증명한다. 두 투자 포트폴리오의 장기 평균 목표 수익률이 모두 7%라고 가정할 때, 그중 하나가 투자 여정 중간에 13년의 제로 수익 기간을 겪는다면, 두 포트폴리오의 최종 가치에는 현저한 차이가 발생한다. 경로 B는 결국 경로 A 최종 가치의 80%에만 도달할 수 있다. 이 차이는 영구적이며, 이후 정상 수익이 회복되더라도 이를 보충할 수 없다.

회복에 필요한 수학적 조건은 문제를 더욱 확대한다. 50%의 하락은 원금 회복을 위해 100%의 상승이 필요하다. 연간 수익률이 3%에 불과하다면, 이는 역사적으로 고평가된 환경에서 제공될 수 있는 수익 수준과 일치하며, 원금 회복에는 23.4년이 걸린다. 저자는 명확히 지적한다: "이것이 바로 잃어버린 10년이 숨긴 비용이다. 이는 해당 단계 자체의 낮은 수익뿐만 아니라 복리 경로에 대한 영구적인 손해를 초래한다."

평가 배경: 99분위

논문의 평가 부분은 투자 고문이 쉽게 간과해서는 안 될 발견을 제시합니다. 현재 CAPE(경기 조정 주가수익비율)는 39.9로, 1881년 이후 모든 역사적 관측치 중 99분위에 해당합니다. 역사적으로 이 수준을 넘은 경우는 단 한 번, 2000년 3월의 최고치인 44.2뿐입니다. CAPE의 역사적 평균은 17.7입니다.

저자는 표현에 있어 다소 신중합니다. CAPE는 시장 타이밍 도구가 아니라는 점을 강조하지만, 그 방향성 신호는 매우 명확합니다. CAPE가 역사적 최저 5분위에 있을 때, 향후 10년 평균 실질 수익률은 10.7%이며, 마이너스 수익률 사례는 없었습니다. 반면 CAPE가 최고 5분위에 있을 때, 향후 10년 평균 실질 수익률은 3.6%에 불과하며, 관측치의 24%가 마이너스 수익률을 기록했습니다. 버핏 지표(총 시가총액 대비 GDP 비율)는 현재 190%에 근접하며, 2000년과 2007년의 최고치를 상회합니다. 토빈 Q와 주식 위험 프리미엄도 동일한 신호를 보내고 있습니다.

"CAPE, 시가총액/GDP, 토빈 Q, 주식 위험 프리미엄이 동시에 고평가를 나타낼 때, 역사적 기록은 시장의 오차 허용 범위가 좁아지고 있음을 시사합니다."

'최고의 거래일을 놓친다'는 주장 분석

논문에서 가장 실용적인 부분은 업계에서 전술적 관리에 반대하는 데 가장 흔히 사용되는 수사에 직접 대응한 점입니다. 저자는 1988년부터 2025년까지 S&P 500 지수에서 가장 좋은 성과를 보인 20개 거래일을 분석한 결과, 그중 18일(90%)이 지수가 200일 이동 평균선 아래에 있을 때 발생했음을 발견했습니다. 최고 거래일의 42%는 전통적인 약세장에서 발생했습니다.

이는 "최고의 거래일이 강세장과 약세장 사이에 무작위로 분포하지 않는다는 것을 의미합니다. 이들은 가격이 낮아진 위기 단계에 집중되는 경향이 있습니다." 그리고 이러한 위기 속 최고의 거래일은 일반적으로 최악의 거래일과 교차하여 나타납니다. 2008년 10월, 시장의 최대 일일 상승률(+11.6%)은 최대 하락이 발생한 지 불과 며칠 만에 나타났습니다. 이 둘은 단순히 분리될 수 없습니다. 저자는 "투자자들은 이러한 기간 동안 최악의 거래일을 겪지 않고 최고의 거래일만 포착할 수 없습니다."라고 지적합니다.

시장 폭 프레임워크: 관찰해야 할 사항

논문의 마지막 부분은 시장 폭, 즉 시가총액 가중 지수의 평균 성과에만 의존하지 않고 다양한 증권의 참여도를 관찰하는 것을 기반으로 한 체계적인 시장 상태 식별 프레임워크를 제시합니다. 핵심 통찰력은 구조적 악화가 "종종 시가총액 가중 가격 지수에 나타나기 전에 시장 폭에서 먼저 나타난다"는 점입니다.

1973~1974년 약세장 이전, 1973년 초에 이미 상승·하락 종목 수 라인이 S&P 500과 역행하기 시작했습니다. 1999년에는 시장 폭이 지속적으로 악화되며 2000년 기술주 붕괴를 앞서 나타났습니다. 저자는 시장 폭이 "단순히 가격 추세에 기반한 지표보다 더 빠른 경고"를 제공할 수 있다고 주장합니다. 여기에 밸류에이션 배경을 결합하면 이 프레임워크는 더욱 설명력을 갖춥니다: "높은 밸류에이션이 시장 환경의 배경을 설정하고... 시장 폭 악화는 행동적 증거를 제공합니다."

투자 자문가를 위한 핵심 시사점

논문의 결론은 고객과의 소통에 포함시키기에 적합합니다: "문제는 낙관론과 비관론 중 선택하는 것이 아니라, 안일함과 준비 중 선택하는 데 있습니다."

구체적으로, 투자 자문가는 이 연구에서 네 가지를 이해해야 합니다. 첫째, 수익 순서 위험은 이론적 개념이 아닙니다. 미국 시장 역사의 35%는 '잃어버린 10년'에 해당하며, 고객이 이러한 단계에서 은퇴할 경우 일시적 지연이 아닌 영구적 복리 손해를 겪게 됩니다. 둘째, CAPE가 99분위에 있다고 해서 특정 시점을 예측할 수는 없지만, 더 취약한 시장 환경을 정의합니다. 밸류에이션과 시장 폭은 서로 경쟁하는 신호가 아니라 상호 보완적인 신호입니다. 셋째, '최고의 거래일을 놓친다'는 반론은 실증적 검증을 견디지 못합니다. 이러한 최고의 거래일은 종종 최악의 거래일과 동일한 단계에 집중되기 때문입니다. 체계적으로 하방 위험을 관리하면 둘을 동시에 피할 수 있습니다. 넷째, 시장 폭을 우선시하는 적응형 프레임워크는 정확한 타이밍을 요구하지 않습니다. 이는 "미래 결과를 예측하는 것이 아니라 관찰 가능한 조건에 대해 규율 있게 반응하는 것"을 요구합니다.

저자는 네 번째 잃어버린 10년이 반드시 올 것이라고 주장하지 않습니다. 역사가 실제로 보여주는 것은: 잃어버린 10년 직전에 일반적으로 나타나는 조건을 식별할 수 있으며, 수동적으로 받아들이는 것보다 사전 준비가 항상 더 회복력 있는 기반을 제공한다는 점입니다.

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