원제: 디지털 자산에 대한 증권거래위원회의 접근 방식: "Project Crypto" 내부

원저자: 폴 S. 애킨스, 미국 증권거래위원회 위원장

원번역: 루피, 포사이트 뉴스

신사 숙녀 여러분, 안녕하세요! 열정적인 소개와 미국이 차세대 금융 혁신을 어떻게 선도할 수 있을지에 대한 논의를 이어갈 수 있도록 오늘 저를 초대해 주셔서 감사합니다.

최근 디지털 금융 혁명에서 미국의 리더십에 대해 논의하면서, 저는 "프로젝트 크립토(Project Crypto)"를 미국 혁신가들의 역동성에 발맞춰 구축한 규제 프레임워크라고 설명했습니다. (참고: 미국 증권거래위원회는 올해 8월 1일, 증권 관련 규칙과 규정을 개정하여 미국 금융 시장의 온체인화를 실현하기 위해 프로젝트 크립토 이니셔티브를 출범시켰습니다.) 오늘 저는 이 과정의 다음 단계를 간략하게 설명하고자 합니다. 이 단계의 핵심은 연방 증권법을 암호화폐 자산 및 관련 거래에 적용할 때 공정성과 상식이라는 기본 원칙을 준수하는 것입니다.

앞으로 몇 달 안에 증권거래위원회(SEC)가 오랜 전통을 자랑하는 Howey 투자 계약 증권 분석에 기반한 토큰 분류 체계를 구축하는 방안을 검토할 것으로 예상합니다. 다만, 미국 법률 및 규정의 한계를 인정하는 것은 불가피합니다. 제가 다음에 논의할 내용은 헤스터 피어스 위원이 이끄는 암호화폐 태스크포스의 선구적인 업적을 바탕으로 합니다. 피어스 위원은 슬로건이나 공황이 아닌 경제적 실체에 기반하여 암호화폐 자산에 대한 일관되고 투명한 증권법 규제 체계를 구축했습니다. 저는 피어스 위원의 비전에 동의합니다. 저는 피어스 위원의 리더십, 노고, 그리고 이 문제를 진전시키려는 수년간의 확고한 의지를 높이 평가합니다. 저는 피어스 위원과 오랫동안 함께 일해 왔으며, 피어스 위원이 이 과제를 수락하게 되어 매우 기쁩니다. 제 발표는 세 가지 주제에 초점을 맞출 것입니다. 첫째, 명확한 토큰 분류 체계의 중요성, 둘째, 투자 계약 해지 가능성을 인정하는 하위 테스트의 적용 논리, 셋째, 이것이 혁신가, 중개자, 그리고 투자자들에게 실제로 의미하는 바입니다. 발표를 시작하기에 앞서 다시 한번 강조하고 싶습니다. SEC 직원들이 규칙 개정안을 부지런히 작성하고 있지만, 저는 의회가 포괄적인 암호화폐 시장 구조 체계를 법으로 제정하려는 노력을 전적으로 지지합니다. 저의 비전은 현재 의회에서 심의 중인 법안과 일치하며, 의회의 중요한 업무를 대체하는 것이 아니라 보완하는 데 그 목적이 있습니다. 피어스 위원과 저는 의회의 조치를 지원하는 것을 최우선 과제로 삼았으며 앞으로도 계속 그렇게 할 것입니다.

팸 대행 위원장님과 매우 유쾌한 업무 관계를 유지해 왔으며, 트럼프 대통령이 상품선물거래위원회(CFTC) 위원장으로 지명한 마이크 셀릭 위원장의 인준 절차가 순조롭고 신속하게 진행되기를 바랍니다. 지난 몇 달 동안 마이크 위원장님과 함께 일하면서 저는 우리 두 사람 모두 의회가 초당적 시장 구조 법안을 신속하게 통과시키고 트럼프 대통령의 서명을 받도록 돕는 데 전념하고 있다는 확신을 갖게 되었습니다. 규제 남용을 방지하는 데 의회에서 제정한 건전한 법률보다 효과적인 것은 없습니다.

규정 준수 팀을 안심시키기 위해 표준 면책 조항을 제시하고자 합니다. 제 진술은 위원장으로서의 개인적인 견해를 나타내며 다른 위원이나 SEC의 전반적인 입장을 반드시 반영하는 것은 아닙니다.

불확실성의 10년

"암호화 자산이 증권인가?"라는 질문에 지쳤다면, 저는 완벽하게 이해합니다.

불확실성의 10년

"암호화 자산이 증권인가?"라는 질문에 지쳤다면, 저는 완벽하게 이해합니다.

이러한 혼란은 "암호화 자산"이 연방 증권법에 정의된 용어가 아니라는 사실에서 비롯됩니다. 이는 기록 보관 및 가치 이전 방법을 간략하게 설명하는 기술적 설명일 뿐, 특정 상품에 부여된 법적 권리나 특정 거래의 경제적 실질은 거의 언급하지 않습니다. 이는 자산이 증권인지 여부를 판단하는 데 중요한 요소입니다. 저는 오늘날 거래되는 대부분의 암호화폐는 그 자체로 증권이 아니라고 생각합니다. 물론 특정 토큰이 증권 발행 투자 계약의 일부로 판매될 수 있다는 것이 급진적인 견해는 아닙니다. 이는 단순히 증권법을 직접적으로 적용한 것입니다. 증권에 대한 법적 정의는 주식, 어음, 채권과 같은 일반적인 상품을 나열하고 더 넓은 범주인 "투자 계약"을 추가합니다. 후자는 항목에 붙은 영구적인 라벨이 아니라 당사자 간의 관계를 설명합니다. 안타깝게도 법적 정의는 이것 역시 정의하지 않습니다. 투자 계약은 이행되거나 종료될 수 있습니다. 투자 계약의 기초 자산이 블록체인에서 계속 거래된다고 해서 계약이 무기한 유효하다는 것을 의미하지는 않습니다. 그러나 지난 몇 년 동안 너무 많은 사람들이 토큰이 투자 계약의 대상이 된다면, 그것은 항상 증권이라고 주장해 왔습니다. 이러한 잘못된 관점은 더 나아가 해당 토큰의 모든 후속 거래(장소와 시기와 관계없이)를 증권 거래로 간주합니다. 저는 이러한 관점을 법적 조항, 대법원 판례, 또는 상식과 조화시키기 어렵다고 생각합니다. 한편, 개발자, 거래소, 보관 기관, 그리고 투자자들은 SEC의 지침 대신 어둠 속을 헤매며 난관에 부딪혔습니다. 그들이 보는 토큰은 결제 수단, 거버넌스 도구, 수집품 또는 액세스 키 역할을 하는 반면, 다른 토큰은 쉽게 분류할 수 없는 하이브리드 디자인입니다. 그러나 오랫동안 규제 당국은 이러한 모든 토큰을 증권으로 취급해 왔습니다.이러한 관점은 지속 가능하지도 않고 실용적이지도 않습니다. 막대한 비용을 초래하는 반면 수익은 미미하며, 시장 참여자와 투자자에게 불공정하고 법을 위반하며, 기업가들 사이에 해외 이주 물결을 촉발합니다. 현실은 이렇습니다. 미국이 모든 혁신이 증권법이라는 지뢰밭을 통과해야 한다고 주장한다면, 이러한 혁신은 다양한 자산 유형을 구분하고 사전에 규칙을 제정하려는 의지가 더 강한 관할권으로 이전될 것입니다. 대신, 우리는 규제 당국이 해야 할 일을 할 것입니다. 명확한 경계를 긋고 명확한 언어로 해석하는 것입니다. 프로젝트 크립토의 핵심 원칙 암호화폐와 거래에 증권법을 적용하는 것에 대한 저의 견해를 자세히 설명하기에 앞서, 저의 생각을 이끄는 두 가지 기본 원칙을 제시하고자 합니다. 첫째, 주식이 종이 증서, 예탁결제원(DTCC) 계좌, 또는 퍼블릭 블록체인의 토큰으로 표현되든, 주식은 본질적으로 주식입니다. 채권은 스마트 계약을 통해 결제 흐름이 추적된다고 해서 채권이 아닌 것은 아닙니다. 증권은 형태와 관계없이 항상 증권입니다. 이는 이해하기 쉽습니다. 둘째, 경제적 실체가 이름보다 중요합니다. 자산이 본질적으로 회사 이익에 대한 권리를 나타내며, 발행 시 타인의 핵심 경영 노력에 대한 의존성을 보장한다면, "토큰"이나 "대체불가 토큰(NFT)"이라고 불리더라도 현행 증권법의 적용을 받지 않습니다. 반대로, 토큰이 한때 금융 거래의 일부였다고 해서 마치 마법처럼 운영 회사의 주식으로 변하는 것은 아닙니다. 이러한 원칙은 새로운 것이 아닙니다. 대법원은 증권법의 적용 여부를 판단할 때 거래의 형식이 아닌 실질을 고려해야 한다고 거듭 강조해 왔습니다. 새로운 변화는 이러한 새로운 시장에서 자산 유형의 진화 규모와 속도에 있습니다. 이러한 속도로 인해 시장 참여자들의 긴급한 지침 요구에 유연하게 대응해야 합니다. 토큰의 일관된 분류 위의 배경을 바탕으로 다양한 암호 자산에 대한 저의 현재 견해를 간략하게 설명하고자 합니다(이 목록이 모든 것을 포함하는 것은 아닙니다). 이 프레임워크는 수개월에 걸친 원탁 토론, 시장 참여자들과의 백 번이 넘는 회의, 그리고 대중의 수백 건의 서면 의견을 바탕으로 구축되었습니다. 첫째, 현재 의회에서 심의 중인 법안들과 관련하여, 저는 "디지털 상품"이나 "디지털 토큰"은 증권이 아니라고 생각합니다. 이러한 암호화폐 자산의 가치는 타인의 중요한 관리 업무에서 발생하는 예상 수익이 아니라, "완전히 기능하는" "탈중앙화된" 암호화폐 시스템의 절차적 운영과 본질적으로 연관되어 있으며, 그로부터 생성됩니다.둘째, 저는 "디지털 수집품"은 증권이 아니라고 생각합니다. 이러한 암호화 자산은 수집 및 사용을 목적으로 하며, 보유자에게 예술 작품, 음악, 비디오, 트레이딩 카드, 게임 아이템, 온라인 밈, 인물, 이벤트, 트렌드 등에 대한 디지털 표현이나 참조에 대한 권리를 나타내거나 부여할 수 있습니다. 디지털 수집품 구매자는 타인의 일상적인 관리에서 이익을 얻을 것으로 기대하지 않습니다. 셋째, 저는 "디지털 상품"은 증권이 아니라고 생각합니다. 이러한 암호화 자산은 멤버십, 티켓, 자격 증명, 소유권 증명 또는 신원 배지와 같은 실질적인 기능을 가지고 있습니다. 디지털 상품 구매자는 타인의 일상적인 관리에서 이익을 얻을 것으로 기대하지 않습니다. 넷째, "토큰화 증권"은 증권이며 앞으로도 증권으로 남을 것입니다. 이러한 암호화 자산은 "증권"의 정의에 명시된 금융 상품의 소유권을 나타내며, 암호화 네트워크에서 관리됩니다.

하위 테스트, 약정 및 해지

대부분의 암호 자산은 그 자체로 증권은 아니지만, 투자 계약의 일부이거나 그에 구속될 수 있습니다. 이러한 암호 자산에는 일반적으로 발행자가 하위 테스트 요건을 충족하기 위해 경영 책임을 이행해야 하는 구체적인 진술이나 약정이 포함됩니다.

하위 테스트의 핵심은 공동 사업에 자본을 투자하고 타인의 핵심 경영 활동을 통해 수익을 기대할 수 있다는 것입니다. 매수자의 수익 기대치는 발행자가 이러한 핵심 경영 활동 수행에 대한 진술이나 약정을 했는지 여부에 따라 달라집니다.

제 생각에는 이러한 진술이나 약정은 발행자가 수행할 핵심 경영 활동을 명확하고 모호하지 않게 설명해야 합니다.

다음 질문은 비증권 암호 자산이 투자 계약과 어떻게 구분되는지입니다. 답은 간단하고도 심오합니다. 발행자가 진술이나 약속을 이행하거나, 이행하지 않거나, 다른 이유로 계약이 해지되는 것입니다.

더 잘 이해하실 수 있도록 플로리다 구릉 지대에 있는 한 장소에 대해 이야기해 보겠습니다. 저는 어린 시절부터 그곳을 잘 알고 있었습니다. 윌리엄 J. 하위의 감귤 제국의 본거지였죠. 20세기 초, 하위는 6만 에이커가 넘는 미경작지를 매입하여 저택 옆에 오렌지와 자몽 과수원을 조성했습니다. 그의 회사는 과수원 부지를 개인 투자자들에게 매각하여 과일을 심고, 수확하고, 판매하는 책임을 맡겼습니다. 대법원은 하위의 계약을 검토하고 여러 세대에 걸쳐 영향을 미친 투자 계약 정의 기준을 확립했습니다. 하지만 오늘날 하위의 땅은 극적으로 변모했습니다. 1925년 플로리다주 레이크 카운티에 지어진 그의 저택은 한 세기가 지난 지금도 결혼식과 기타 행사장으로 사용되고 있습니다. 한때 저택을 둘러싸고 있던 감귤 농장은 대부분 사라지고 리조트, 챔피언십 골프장, 그리고 이상적인 은퇴자 커뮤니티로 변모했습니다. 오늘날 그 페어웨이와 막다른 길에 서서 그것을 증권으로 생각하는 사람은 상상하기 어렵습니다. 그러나 지난 몇 년 동안 우리는 디지털 자산에 동일한 기준이 엄격하게 적용되는 것을 보아왔습니다. 디지털 자산은 엄청난 변화를 겪었지만, 마치 아무것도 변하지 않은 것처럼 여전히 발행 당시의 라벨을 달고 있습니다.

하위의 저택 주변 토지는 그 자체로 증권이 아니었습니다. 특정 약정을 통해 투자 계약의 대상이 되었고, 해당 약정이 종료되면 더 이상 투자 계약의 구속을 받지 않았습니다. 물론 해당 토지의 사업은 완전히 변모했지만, 토지 자체는 변함없이 유지되었습니다.

피어스의 관찰은 매우 정확합니다. 프로젝트의 토큰 발행은 처음에는 투자 계약을 포함할 수 있지만, 이러한 약속은 영구적이지 않습니다. 네트워크가 성숙해지고, 코드가 배포되고, 통제가 분산되며, 발행자의 역할은 약화되거나 심지어 사라집니다. 어느 시점에 이르러 구매자는 더 이상 발행자의 핵심 경영 활동에 의존하지 않게 되고, 대부분의 토큰 거래는 더 이상 "특정 팀이 여전히 통제권을 가지고 있다"는 합리적인 기대에 기반하지 않게 됩니다. 간단히 말해, 토큰은 한때 투자 계약 거래의 일부였다는 이유만으로 영원히 증권이 될 수 없습니다. 골프장이 한때 감귤 농장 투자 계획의 일부였다는 이유만으로 증권이 될 수 없는 것처럼 말입니다. 투자 계약이 조건에 따라 이행되거나 종료된 것으로 간주될 수 있는 경우, 토큰은 계속 거래될 수 있지만, 토큰의 기원 스토리만으로는 증권 거래로 간주되지 않습니다. 투자 계약이 조건에 따라 이행되거나 종료된 것으로 간주될 수 있는 경우, 토큰은 계속 거래될 수 있지만, 토큰의 기원 스토리만으로는 증권 거래로 간주되지 않습니다. 여러분 중 많은 분들이 아시다시피, 저는 금융 부문의 메가 애플리케이션을 강력히 지지합니다. 즉, 여러 자산 클래스의 보관 및 거래를 허용하는 애플리케이션입니다. 단일 규제 라이선스입니다. 저는 SEC 직원들에게 투자 계약 관련 토큰이 SEC의 규제를 받지 않는 플랫폼(상품선물거래위원회(CFTC)에 등록되었거나 주 규제 시스템의 적용을 받는 중개업체 포함)에서 거래될 수 있도록 허용하는 것과 관련하여 SEC가 고려할 권고안을 마련해 달라고 요청했습니다. 자금 조달 활동은 여전히 SEC의 규제를 받아야 하지만, 기초 자산이 특정 규제 환경에서만 거래되도록 요구함으로써 혁신과 투자자의 선택을 저해해서는 안 됩니다. 중요한 것은 이것이 사기가 갑자기 용인되거나 SEC의 관심이 약해졌다는 것을 의미하지 않는다는 것입니다. 기초 자산 자체가 증권이 아니더라도 투자 계약 판매와 관련된 허위 진술 및 누락에는 사기 방지 조항이 여전히 적용됩니다. 물론, CFTC는 이러한 토큰이 주 정부 상거래에서 거래되는 상품인 경우, 이러한 자산 거래의 부정 행위에 대해 조치를 취할 수 있는 사기 방지 및 조작 방지 권한도 가지고 있습니다. 이는 우리의 규칙과 집행이 "투자 계약은 해지될 수 있고 네트워크는 독립적으로 운영될 수 있다"는 경제적 실체와 일치함을 의미합니다. 암호화폐 규제 조치 의회에서 현재 검토 중인 법안에 명시된 바와 같이, 향후 몇 달 안에 SEC는 투자 계약의 일부이거나 투자 계약의 구속을 받는 암호화폐 자산에 대한 맞춤형 발행 제도를 마련하기 위해 다양한 면제 조항을 고려할 것으로 예상합니다. 저는 직원들에게 SEC가 고려할 수 있는 권고안을 마련해 달라고 요청했습니다. 이 권고안은 자금 조달 촉진, 혁신의 포용성, 그리고 투자자 보호 강화를 목표로 합니다.이 프로세스를 간소화함으로써 블록체인 분야의 혁신가들은 규제 불확실성의 미로를 헤쳐나가는 대신 개발과 사용자 참여에 집중할 수 있습니다. 더 나아가, 이러한 접근 방식은 더욱 포용적이고 역동적인 생태계를 조성하여 소규모의 자원 제약이 있는 프로젝트들이 자유롭게 실험하고 발전할 수 있도록 할 것입니다. 물론, 저희는 상품선물거래위원회(CFTC), 은행 규제 기관, 그리고 의회의 관련 부서들과 긴밀히 협력하여 비증권형 암호화폐 자산에 적절한 규제 체계가 마련되도록 지속적으로 노력할 것입니다. 저희의 목표는 SEC의 관할권을 확대하는 것이 아니라, 투자자를 보호하면서 자금 조달 활동이 활발해지도록 하는 것입니다. 저희는 모든 이해관계자의 의견에 지속적으로 귀 기울일 것입니다. 암호화폐 태스크포스와 관련 부서들은 여러 차례 원탁회의를 개최하고 많은 서면 피드백을 검토했지만, 더 많은 피드백이 필요합니다. 투자자, 코드 배포에 대해 우려하는 개발자, 그리고 온체인 시장에 참여하고 싶지만 종이 문서 시대의 규칙을 위반하고 싶지 않은 기존 금융 기관들의 피드백이 필요합니다. 마지막으로, 앞서 말씀드린 바와 같이, 우리는 의회가 건전한 시장 구조 체계를 성문법으로 제정하려는 노력을 계속 지지할 것입니다. SEC는 현행법상 합리적인 주장을 펼칠 수 있지만, 미래의 SEC는 여전히 방향을 바꿀 수 있습니다. 이것이 바로 맞춤형 법률 제정이 중요한 이유이며, 트럼프 대통령이 연말까지 암호화폐 시장 구조 법안을 통과시키겠다는 목표를 기꺼이 지지하는 이유입니다.

청렴성, 이해 가능성, 그리고 법치주의

이제 이 체계에 포함되지 않는 부분이 무엇인지 명확히 밝히고자 합니다. 이는 SEC가 법 집행을 완화하겠다는 약속이 아닙니다. 사기는 사기입니다. SEC가 투자자를 증권 사기로부터 보호하지만, 불법 행위를 규제하고 예방할 수 있는 역량을 갖춘 다른 많은 연방 규제 기관들이 있습니다. 하지만 네트워크 구축을 약속하며 자금을 조달한 후 도주한다면, 우리는 당신을 찾아내 법에 따라 가장 엄중한 조치를 취할 것입니다.

이 체계는 청렴성과 투명성에 대한 약속입니다. 미국에서 사업을 시작하려는 기업가들에게 명확한 규칙을 준수할 의향이 있는 경우, 어깨를 으쓱하거나 협박하거나 소환장을 발부하는 것만으로는 안 됩니다. 토큰화된 주식과 게임 수집품의 구매를 구분하려는 투자자들에게 복잡한 집행 조치망을 제시하는 것만으로는 안 됩니다.

이 프레임워크는 정직성과 투명성에 대한 약속입니다.

미국에서 사업을 시작하려는 기업가들에게 명확한 규칙을 준수할 의향이 있는 경우, 어깨를 으쓱하거나 협박하거나 소환장을 발부하는 것만으로는 안 됩니다. 토큰화된 주식과 게임 수집품의 구매를 구분하려는 투자자들에게 복잡한 집행 조치망을 제시하는 것만으로는 안 됩니다.

가장 중요한 것은, 이 프레임워크가 SEC의 권한 범위에 대한 겸손한 이해를 반영한다는 것입니다. 의회는 특정 문제, 즉 사람들이 선의와 능력에 따라 타인에게 자금을 위탁하는 상황을 해결하기 위해 증권법을 제정합니다. 이러한 법률은 모든 새로운 가치 형태를 규제하는 만병통치약이 되기 위한 것이 아닙니다. 계약, 자유, 그리고 책임지난 5월 피어스 위원의 연설에서 발췌한 역사적 회고로 마무리하겠습니다. 그녀는 자유로운 국민은 자의적인 법에 얽매여서는 안 된다는 원칙을 수호하기 위해 엄청난 개인적 위험, 심지어 죽음까지도 감수했던 미국의 애국심에 찬사를 보냈습니다. 다행히 우리의 업무는 그러한 희생을 요구하지 않지만, 그 원칙은 변함없습니다. 자유 사회에서 경제생활을 지배하는 규칙은 누구나 알 수 있고, 합리적이며, 적절하게 제한되어야 합니다. 증권법을 본래의 범위를 넘어 확장하고, 모든 혁신을 유죄로 간주할 때, 우리는 이 핵심 원칙에서 벗어나는 것입니다. 우리의 권한의 한계를 인정하고, 투자 계약이 종료될 수 있으며, 네트워크가 자체 가치에 관계없이 독립적으로 운영될 수 있음을 인정할 때, 우리는 이 원칙을 고수하는 것입니다. SEC의 암호화폐 규제에 대한 합리적인 접근 방식 자체가 시장이나 특정 프로젝트의 운명을 결정짓는 것은 아닙니다. 그것은 시장에 의해 결정될 것입니다. 하지만 이는 미국이 사람들이 확고하고 공정한 규칙 하에서 실험하고, 배우고, 실패하고, 성공할 수 있는 곳으로 남도록 하는 데 도움이 될 것입니다. 이것이 바로 프로젝트 크립토의 중요성이며, SEC가 추구해야 할 바입니다. 위원장으로서 오늘 여러분께 약속드립니다. 미래에 대한 두려움이 우리를 과거에 얽매이게 하지 않을 것입니다. 모든 토큰 관련 논쟁 뒤에는 진정한 사람들이 있다는 것을 잊지 않을 것입니다. 해결책을 구축하기 위해 노력하는 기업가, 미래에 투자하는 근로자, 그리고 이 나라의 번영의 결실을 나누고자 노력하는 미국인들이 있습니다. SEC의 역할은 이 세 집단을 위해 봉사하는 것입니다. 감사합니다. 앞으로 몇 달 동안 여러분과 계속 소통할 수 있기를 기대합니다. [원문 기사 링크: https://www.sec.gov/newsroom/speeches-statements/atkins-111225-securities-exchange-commissions-approach-digital-assets-inside-project-crypto]

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